中国证券协会-非上市公司股权估值指引及案例分享-201810-32页.pdf

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1、非上市公司股权估值方法及案例分享2018年10月目录非上市公司股权估值的一般性原则收益法宗旨和目标自由现金流折现法适用范围股利折现法估值原则成本法主要估值技术市场法流动性折扣市场乘数法最近融资价格法经验总结行业指标法中信证券股份有限公司一、非上市公司股权估值的一般性原则宗旨和目标：为规范以公允价值计量的非上市公司股权投资的估值方法，制定本指引（指引第一条）适用范围：证券公司及相关境内子公司持有的非上市公司股权的估值（指引第二条）；且非上市公司将在可预见的未来持续经营估值原则：被评估企

2、业整体股权价值的基础上，考虑持股比例并结合流动性折扣等因素评估确定（指引第三条）；估值方法需根据公司价值的决定因素选取持有的非上市公司股权的估值=被评估企业整体股权价值*持股比例*流动性折扣中信证券股份有限公司一、非上市公司股权估值的一般性原则（续）主要估值技术：非上市股权的常用估值技术包括市场法、收益法、成本法；根据被评估企业实际情况、市场交易情况及其他可获得的信息，采用一种或多种估值技术，并选取在当前情况下最能代表公允价值的金额作为公允价值。（指引第四条）估值方法的选择需要考虑的因素（指引第五条）：其中一种估

3、值技术是否比其他估值技术更恰当；没有一种估值方法是绝对正确的。每种方法都有其优缺点，应该根据企业价值的核心决定因素、经验积累、行业惯例选择合适的估值方法其中一种估值技术所使用的输入值是否更容易在市场上观察到或者只需作更少的调整；39号准则：第十九条企业在估值技术的应用中，应当优先使用相关可观察输入值中信证券股份有限公司一、非上市公司股权估值的一般性原则（续）其中一种估值技术得到的估值结果区间是否在其他估值技术的估值结果区间内；通常会使用多种估值方法来相互验证，并最终确定一个价值区间。多种估值技术的估值结果存在较大

4、差异的，进一步分析存在较大差异的原因，估值技术可能使用不当，或者输入值可能不恰当等。误区：估值结果一定是准确的估值具有不确定性，主要由于被评估企业本身的不确定性及估值技术、财务判断的局限性；好的估值模型加上细致的研究未必能得出绝对准确的估值估值结果是完全客观的估值技术及参数的选取均带有很大的主观性，因此估值结果也并非完全客观估值结果是最重要的估值的过程远比结果重要中信证券股份有限公司二、市场法定义（指引第六条）：市场法是利用相同或类似的资产、负债或资产和负债组合的价格以及其他相关市场交易信息进行估值的技术，常用

5、方法包括市场乘数法、最近融资价格法、行业指标法等。市场乘数法（指引第七条第八条）：定义：市场乘数法是利用可比公司市场交易数据估计公允价值的方法，包括市盈率法、市净率法、企业价值倍数法等。适用范围：市场乘数法适用于存在多家上市公司与被评估企业在业务性质与构成、企业规模、企业所处经营阶段、盈利水平等方面相似的情形，或同行业近期存在类似交易案例的情形。中信证券股份有限公司二、市场法–市场乘数法步骤：选取可比公司或交易案例。对所选择可比公司的业务和财务情况进行分析，与估值对象的情况进行比较。从价值比率中选取适合的乘数，计算其

6、数值。将价值乘数运用到估值对象所对应的近期财务数据，得到企业每股价值或企业价值。运用企业价值倍数法计算得出的企业价值后，还需扣除负债，并考虑是否存在非运营资产/负债，得到企业股权价值。在企业每股价值或企业股权价值的基础上，考虑持股情况、流动性折扣等因素得出非上市公司股权公允价值。中信证券股份有限公司二、市场法–市场乘数法（续）可比公司的选择：市场法计算非上市股权估值时，可比公司的选择直接关系到最终的估值结果，可比公司选择的恰当能很大程度上提高估值结果可靠性及信服力。步骤具体方法确定范围聚焦估值对象的主营业务(主要产品)

7、，确定估值对象所处行业，在上市公司中将所有同行业或类似行业公司筛选出来；常用行业分类有证监会行业类、申万行业类、中信行业类，并根据公司主营业务进行复核；可选取海外上市公司指标排名考虑可比公司的业务性质与构成、盈利水平等，选取适当的业务指标和财务指标进行相似度排名，业务指标如矿产企业的资源可开采数量，财务指标如营业收入、归属于母公司所有者权益、归属于母公司净利润等最终确定根据相似度选取可比公司，5家为最佳，若少于3家则应考虑其他的估值方法；在计算过程中如发现有可比公司的倍数明显异常，应将其剔除并重新选择可比公司数据源：W

8、ind、彭博等中信证券股份有限公司二、市场法–市场乘数法（续）市场乘数的选择：市盈率PE：适用范围最广；优点：盈利通常是企业价值的最重要因素，所需数据也容易获得，实务中也被广泛认可和使用；缺点：利润容易被操纵、受会计准则变化影响、利润为负无法使用。市净率PB：适用于银行、偏重自营业务的券商；优点：净资产较为稳定，不容易操纵，对亏损