物流行业深度报告：中国快递行业格局展望（2020~2022）-20200106-方正证券.pdf

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1、行业深度报告证券研究报告综合物流2020年01月06日中国快递行业格局展望（2020-2022）首席分析师：许可执业证书编号：S1220518090001联系方式：138-2329-8608联系人：周延宇联系方式：187-9482-8416核心观点1.全球视角：行业降速是加速出清的信号（1）行业增速降至20%后三年，美日快递行业格局加速出清，价格战逐渐结束，企业利润率触底反弹。（2）格局演化的本质是供需关系的变化，需求增速放缓后，头部企业维持甚至扩大产能导致竞争加剧格局出清。2.展望未来：中国快递市场正处

2、于供需平衡的拐点（1）供需剪刀差扩大，预计未来三年需求增量为120亿票/年，而仅通达百世的供给增量就达到171、195、230亿票。（2）2020年价格战大概率持续，快递企业盈利将逐渐分化，而盈利的不确定性压缩了上市快递企业的估值空间。（3）盈利承压将影响快递企业全网的稳定性，总部与加盟商能否团结一致，网点能否坚定贯彻总部各项策略将决定快递企业的生死。21.全球视角：行业降速是加速出清的信号3全球视角1.1高速成长期结束后三年，日本快递价格战结束高速成长期结束后，日本快递龙头市占率开始触底回升20世纪8

3、0年代是日本快递的高速成长期，1981-1985年日本快递行业业务量五年CAGR46.60%。1988年行业增速下降至19.52%，标志着日本快递行业高速增长期的结束，Yamato市占率开始触底回升。高速成长期结束后第三年，日本快递龙头开始创造超额收益1991年，即日本快递行业高速成长期结束后第三年，Yamato开始持续创造超额收益，此时我们可以基本判断日本快递行业价格战放缓甚至已经结束。图表1：行业增速放缓后Yamato市占率开始持续提升图表2：1991年开始Yamato开始创造持续超额收益日本快递行

4、业业务量增速（主坐标轴）年度超额收益(YAMATO)Yamato市占率（次坐标轴）150%70%1988年后日本行业增速下降至20%以50%内，Yamato市占率开始提升60%100%45%50%50%40%40%30%0%20%19.52%35%-50%10%1991年开始，Yamato开始创造超额收益0%30%-100%197519781980198219851987198919921994199619992001200320062008201020132015201724151624/44492/2

5、020010710:32资料来源：彭博，公司公告，方正证券研究所45全球视角1.2高速成长期结束后三年，美国快递价格战结束1990年是美国快递行业增速换挡的一年20世纪80-90年代是美国快递的高速成长期，1990年FedEx增速下降至17.59%，标志着美国快递行业高速增长期的结束。高速成长期结束后第三年，美国快递价格战结束1993年，即美国快递行业高速成长期结束后第三年，Fedex时效件利润率触底回升，标志着美国时效快递市场价格战的阶段性结束，此后Fedex开始持续创造超额收益。图表3：1990年

6、开始Fedex业务量增速下降至20%以内图表4：1993年美国快递价格战结束图表5：1993年开始FedEx开始创造超额收益单票收入毛利率时效业务营业利润率美元FDX年度超额收益(FDX)70%20%Airborne、Emery、Purolator、UPS、3060%1993年后FedEx开始持续创造超额收益FedEx五家竞争60%18%50%251990年开始FedEx业务量增速首次下降至16%40%50%Emery、Purolator退出20%以内，美国快递高速增长期结束14%30%2040%12%2

7、0%30%10%1510%17.59%8%0%20%10-10%6%10%4%Airborne退出，-20%5FedEx和UPS实现-30%0%2%寡头垄断-40%0%1977197819791980198119821983198419851986198719881989199019911992199319941995199619971998199920000-10%1978198019821984198619881990199219941996199820002002200420062008201020

8、12201420162018-50%19811983198519861988199019911993199519961998200020012003200520062008201020112013201520162018注：作图采用的是FedEx单票收入和时效业务营业利润率24151624/44492/2020010710:32资料来源：彭博，公司公告，方正证券研究所6全球视角1.3供需差扩大加速行业出清格局演化的本质是供需