破产重整局中局 另类资本玩家的财技

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1、破产重整局中局另类资本玩家的财技破产重整，究竟是天使还是魔鬼？对于深陷困境的*ST金城（000820.SZ）而言，破产重整是一根救命稻草。2011年6月27日，*ST金城公告称，公司曾向锦州永利投资公司借款5000万元，但一直未偿还借款本息，故债权人锦州永利投资公司以“不能清偿到期债务”为由向锦州中院提请破产重整申请。*ST金城在等待法院裁定的期间并不孤独。稍早之前，经营每况愈下的*ST钛白（002145.SZ）与*ST石砚（600462.SH）相继公告称债权人已向法院提请破产重整申请，它们同样在静静地等候法院的批准。在过去的四年时间里，破产重整一

2、直以“多赢”的姿态呈现世人面前：债权人的权益得到了最大限度保障，股东作为出资人避免了血本无归的境地，重组方得以实现借壳上市，而管理人圆满的完成了维护当地金融秩序稳定的重任。但在操刀破产重整的人士眼中，“一切都可以设计，甚至破产重整本身”——“经营状况良好的上市公司如果想走破产重整理论上也可以办到，它可以马上把账上的现金拿去还债，只要剩下一家债权人的债务没有还清，在久拖不还后，这家债权人就可以提起对公司进行破产清算，然后上市公司本身就可以提出破产重整申请。”鲜为人知的是，破产重整的制度设计已被资产运作高手运用得炉火纯青，他们在“出资人、债权人、重组方

3、、管理人”的四方博弈的夹缝中寻求资本运作的空间，他们可以设计低成本偿债，他们可以绑架中小股东投赞成票，他们甚至可以利用破产重整进行低成本的借壳上市。这一切，皆因破产重整而来。狂飙突进的股价“这是一种肆无忌惮的恶意炒作！”一位操刀破产重整的人士告诉本报记者，目前A股市场上呈现出一些怪现象，只要上市公司被提请破产重整，其股价很快随之强势上涨。从“破产重整第一股”S*ST海纳（000925.SZ）开始，*ST沧化（600722.SH）、S*ST朝华（000688.SZ）、*ST星美（000892.SZ）等30余家走入破产重整程序的上市公司用K线图证明，除

4、去少部分因为暂停上市或停牌无法正常交易的上市公司外，绝大多数的上市公司在破产重整前夜都有一波惊人的涨幅。无一例外的是，它们涨幅的起点都可以追溯到上市公司被提起破产重整申请。“只要债权人向法院提出破产重整申请，法院通常都会裁定进入破产重整。”上述操刀破产重整的人士说道，在这样的情况下，破产重整申请往往被视为公司要重组的征兆，这自然从二级市场上引来一些投机资金热捧。不过，A股上少数上市公司进入的破产重整道路稍有波折。*ST中华（000017.SZ）、*ST宏盛（600817.SH）债权人第一次提出的破产重整申请均未得到法院受理，但上述两家公司的债权人仍

5、孜孜以求的试图将上市公司拖入破产重整程序，前者在变更申请人后继续向深圳中院申请，而后者变更申请人后选择在西安向法院重新提出申请。有一丝乌龙味道的是*ST科健（000035.SZ），它的债权人——广西新强通信科技公司“主动撤回”了去年6月提出的破产重整申请，但该债权人于今年1月再度提出破产重整申请。二级市场的普遍共识是，*ST中华、ST宏盛、*ST科健进入破产重整“仅仅是时间问题”。正在这样的情况下，债权人提出破产重整申请已成为K线图上的一个重要时间点，要么在此之前股价已经开始启动，要么在此之后股价迅猛上涨。以ST新太（600728.SH）为例，公司

6、2009年3月12日被债权人提请申请破产重整时股价尚为7.05元/股，但在当年4月14日公告进入破产重整程序时已达到9.11元/股，累计涨幅度达到了29.22%。更有甚者，*ST石砚2011年5月10日得知债权人申请重整，其股价在5月10日、5月13日、5月16日封死涨停板，在5个交易日的时间里股价由4.97元/股攀高至6.85元/股，累计涨幅达到了惊人的37.83%。虚高市值的利弊二级市场上股价的高歌猛进，推高了上市公司破产重整停牌前的市值。因业绩造假风波数度濒临退市的*ST广夏（000557.SZ），它在破产重整前净资产为-2.8亿元，但轮番上

7、扬的股价将停牌前的市值定格于48亿元，而*ST锦化（000818.SZ）破产重整前净资产为-2.14亿元，与之相对应的是停牌时高达27亿元的市值。“对于这些资不抵债的公司，我们通常把它们的市值看作是沉没成本，因为股东们在心理上要求重组方注入资产摊薄后的每股收益能支撑停牌前的股价，这意味着重组方注入资产的部分市值必须去覆盖这一块沉没成本，因此，沉没成本越高，实施破产重整的难度也会相应越大。”操刀破产重整的人士说道。但有一种情况是例外，如果管理人在破产重整计划当中按照“债转股”的方式来偿债，那二级市场推高的股价就会由“坏事”变“好事”。按照国内破产重整

8、的惯例，以股抵债的定价标准通常是股票停牌时的收盘价，简而言之，假设某家债权银行豁免部分债务后尚剩余2亿元债务，若上市公司停