我国上市公司大股东掏空行为及其原因探析

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1、http://www.paper.edu.cn1我国上市公司大股东掏空行为及其原因探析陆俊杰中南大学商学院，湖南长沙（410083）E-mail：lu0031982@126.com摘要：公司治理文献长期关注的是经理人与股东之间的代理问题，但本文认为，控股股东和中小股东之间的利益冲突、控股股东对上市公司和中小股东的疯狂掠夺——掏空行为是我国上市公司的症结所在。本文首先阐述了掏空行为的主要表现方式，并且分析了掏空行为产生的根源，提出我国资本市场要发展必须要治理大股东这种肆无忌惮的掏空行为。关键词：掏空大股东公司治理1.引言传统的公司治

2、理理论，基本上都是基于Berle和Means（1932）关于现代公司所有权和控制权高度分离这一基本特征的观点来展开的，特别是Jensen和Meckling（1976）首次使用代理理论对现代股份公司股东和经理之间的利益冲突问题进行研究之后，更是掀起了关于公司治理问题研究的热潮。尽管不同的学者使用的研究方法不同，但是他们遵循同一个研究前提，即股份公司的所有权与控制权发生分离会导致经理人转移股东资源并将其归为己有。因此，公司治理文献长期主要关注的是经理人和投资者之间的利益冲突及相应的治理结构和治理机制。但是从上世纪90年代起，一些学者发

3、现，除了美国和英国等世界上少数几个国家外，世界上大部分国家的股权是相当集中的（LaPorta，Lopez-de-Silanes和Shleifer，1999；Claessens，Djankov和Lang，2000；等等）。甚至在美国，所有权也并不是完全分散的，家族和富有的投资者的集中持股也很常见。在股权集中的上市公司，大股东会利用自己控制性地位，将上市公司的现金资源和利润转移到大股东及其附属公司中，损害中小股东的利益。于是，现代公司治理研究的逻辑起点发生了转变，传统公司治理中存在经理人和投资者之间的利益冲突已经被控股股东和中小股东之

4、间的冲突、控股股东疯狂掠夺中小股东之间的问题所取代。LaPorta，Lopez-de-Silanes，Shleifer和Vishy（1997，1998，1999，2000，即LLSV）首先从法律对投资者保护的制度环境角度对股权结构、资本市场的发展、股利政策和公司价值等影响进行了研究，表明大股东控制会造成对小股东的利益侵占行为，这种侵占程度显著[2]的受到法律环境对投资者保护好坏的影响。沿着这一思路，Johson，LaPorta，Lopez-de-Silanes和Shleifer（2000）将大股东通过种[1]种手段非法掠夺上市公司

5、、侵占中小股东利益的行为定义为掏空。他们从一个国家法律环境对投资者保护好坏的视角出发，研究了欧洲国家一些关联交易的判例，表明即使是在发达的资本市场上，大股东也会为了私人收益将资产或者利润从上市公司转移到自己所控制的公司手中，一国的法律环境对投资者保护的好坏显著影响大股东的掏空行为。在这一背景之下，学者们对大股东掏空公司的行为进行了大量的理论和实证研究。在我国，由于上市公司中普遍存在着控制性大股东，再加上在我国资本市场上缺乏保护中小股东的法律机制，相应约束大股东行为的市场机制也尚未建立，因此大股东利用其控股[8]地位掏空上市公司的事

6、件层出不穷。如“三九事件”、“猴王事件”、“幸福事件”、“啤酒花事件”、“莲花事件”等等。控制性大股东这种大肆掏空上市公司、侵占上市公司资源的行为，1本课题得到国家自然科学基金项目资助（70272045）。-1-http://www.paper.edu.cn使上市公司的盈利能力丧失殆尽，中小股民损失惨重，严重制约了我国资本市场的发展。掏空行为已经成为阻碍我国资本市场健康发展的重要影响因素，我国资本市场要发展必须要治理大股东这种肆无忌惮的掏空行为。2.掏空及其表现方式掏空（tunneling）是指控股股东利用其拥有的绝对股权或控股地

7、位，采取一些卑劣甚至不合法的手段，转移上市公司资源、损害中小股东利益的行为（Johson，LaPorta，Lopez-de-Silanes和Shleifer，2000）。这种行为往往是利用一些见不得人的手段，或者是通过挖掘见不得阳光的“地下隧道”来进行的。在现阶段，我国上市公司大股东主要有以下几种掏空方式：（一）大股东虚假出资。是指上市公司在设立或增资配股中，大股东名义上向上市公司投入了所认缴的资本或现金，但实际上实物资产或现金的产权并未交割至上市公司户头下，而仍然保留在原来大股东的企业中。大股东虚假出资后，并没有对上市公司投入资

8、产或者现金，但是却通过窜通有关部门出具假出资证明，拥有对上市公司的股权。这种行为不仅严重影响了上市公司的正常经营活动，而且损害了上市公司的信用，侵占了中小股东应有的权益。我国比较有名的虚假出资事件有：华立高科上市时，华立集团将已抵押的土地使用权和房