外升内贬背景下的人民币汇率形成机制改革

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1、Nov.19,2010WorkingPaperNo.2010W20www.rcif.org.cn张明zhangyuxuan@gmail.com“外升内贬”背景下的人民币汇率形成机制改革摘要：自2006年底至今，人民币对外升值与对内贬值并存的现象引人关注。本文从购买力平价、巴拉萨—萨缪尔森效应、定量宽松与输入性通胀等角度对人民币“外升内贬”的现象进行了解释。在“外升内贬”与美元汇率持续走低的背景下，中国政府应如何选择人民币汇率形成机制呢？本文在剖析各种机制优缺点的基础上，通过引入一个评估框架，对各种人民币汇率形

2、成机制进行了综合评价。评价结果显示，从当前的汇率机制逐渐过渡至BBC制度，将是中国政府的最优选择。关键词：外升内贬人民币汇率形成机制综合评估BBC一、序言自2005年7月中国央行实施人民币汇率形成机制改革以来，人民币对美元名义汇率呈现出小幅、渐进的升值特征。2005年7月至2008年7月，人民币对美元名义1汇率升值约21%，同期内人民币实际有效汇率升值约11%。从2007年起，中国通货膨胀率（CPI）步入上升通道。2007年1月至2008年2月，CPI同比增幅由2.2%上升至8.7%，2008年7月的CPI同

3、比增速仍高达6.3%。换言之，在2007年1月至2008年7月之间，存在着人民币对外升值与对内贬值并存的现象。2010年6月，中国央行宣布重启人民币汇率形成机制改革。2010年6月至2010年10月，人民币对美元名义汇率升值约2.5%，同期内人民币实际有效汇率大致保持不变，但CPI同比增幅由2.9%上升至4.4%，这意味着再次出现了人民币对外升值与对内贬值并存的现象。人民币对外升值与对内贬值之间存在矛盾吗？如何从经济学逻辑层面来认识人民币的“外生内贬”？1人民币实际有效汇率升值幅度系作者根据BIS提供的各国货

4、币实际有效汇率指数计算所得。2005年7月，中国央行宣布实施以市场供求为基础、参考一篮子货币的管理浮动汇率制。然而从具体实践来看，在美国次贷危机爆发之前，事实上的汇率形成机制是通过央行对外汇市场的干预，维持人民币对美元名义汇率的小幅、渐进升值。这种制度与以市场供求为基础或参考一篮子货币的联系较弱，而政府干预的程度较强。2010年6月汇改重启时，央行延续了2005年7月针对人民币汇率制度的提法。从目前来看，未来的人民币汇率形成机制演进尚具有相当程度的不确定性。我们认为，在国际主要货币汇率波动频繁、人民币实际有效

5、汇率仍将继续升值的背景下，未来的人民币汇率形成机制改革有大致五种选择，分别为继续盯住美元、维持人民币对美元的小幅渐进升值、自由浮动（即人民币对美元一次性大幅升值后放开波动区间）、硬性盯住2一篮子货币、BBC（Basket,BandandCrawl，篮子、区间与爬行汇率制）。这些汇率形成机制各自的优缺点如何？在当前环境下哪一种人民币汇率形成机制是更适宜的选择？本文尝试回答上述两个问题。第二部分讨论如何认识人民币的“外生内贬”，第三部分评估各种不同的人民币汇率形成机制，第四部分为结论。二、如何理解人民币的“外升内

6、贬”为什么市场非常关注人民币的“外生内贬”呢？我们认为，是市场基于相对购买力平价理论，发现人民币对外升值与对内贬值之间存在购买力方面的矛盾。然而，上述这种看法源自对相对购买力平价理论的错误运用。除更为准确地理解购买力平价理论之外，我们发现，从巴拉萨—萨缪尔森效应视角以及定量宽松政策—输入性通胀压力视角，能够更好、更全面地理解人民币“外升内贬”背后的经济学逻辑。1、对人民币“外升内贬”的定义首先，有必要界定人民币“外升内贬”的涵义，以此作为分析的起点。在当前的各种讨论中，通常将人民币对美元的升值与国内通货膨胀率

7、上升定义为“外升内贬”，在序言中我们也沿用了这一定义。也有人将通货膨胀与资产价格上涨均称之为人民币“对内贬值”，这一定义并不确切。毕竟，衡量一种货币购买力主要是看一篮子商品价格，资产价格一般不纳入考虑。只有当资产价格变动引发商品价格变动，前者才会导致货币购买力变动。我们认为，市场认为人民币“外升内贬”是异常现象，事实上是因为市场认为“外升内贬”看似不符合相对购买力平价理论。为以下分析方便，本文将人民币的“外升内贬”定义为，当中国国内通胀率（CPI）高于美国国内通胀率（CPI）之时，人民币2张斌（2009）提出

8、了一个人民币汇率改革的折衷方案，即人民币对美元双边名义汇率一次性升值10%，之后人民币对美元汇率保持年波动率上下3%的自由浮动区间；张明（2010）提出了一种兼顾透明度与灵活性的人民币升值策略，即中国政府向外界公布每年人民币对美元名义汇率的升值幅度（3-5%），但并不向市场宣布人民币汇率调整的方式与时机。由于这两种汇率改革方案均为过渡型方案，且受篇幅限制，本文不展开分析。2对美元名义汇率仍在升值。如