耶鲁金融市场第13课.doc

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1、美国耶鲁大学网络公开课《金融市场》视频笔记13耶鲁大学网络公开课《金融市场》由罗伯特.J.希勒（RobertJ.Shiller）教授主讲。共26课（集），每课时长均为一个多小时，配有字幕。[第13课]银行业:成功和失败（时长1小时11分）（本课一开始，希勒先介绍了下次演讲嘉宾安德鲁.莱德利夫AndrewRedleaf的一些情况）安德鲁.莱德利夫毕业于耶鲁，在2000年创办了“白匣子顾问公司WhiteboxAdvisors”，也就是八年前，现在已经成长为管理资产规模达到18亿美元的公司。“管理资产规模（Assetsundermanagement）”是指，从投资者那里吸

2、引进来了多少钱。所以，莱德利夫做得非常好，在众多对冲基金经理人中，具有一些名气。尤其是，我在网上的教学大纲栏目中，贴上了3月5日《纽约时报》一篇关于莱德利夫的文章，题为《好奇心的优缺点CuriosityHasItsMerits》。我猜想，打动文章作者的是，莱德利夫正是一位对许多事情都抱有好奇心的人（笑）。莱德利夫想知道那些事情是如何运作的，为什么会发生这些事情？这也许是一种自然的推动力，而有些人具有这种推动力会比另一些人更多。如果你进入投资领域，那最好要具有良好的推动力。当然，莱德利夫把这种推动力转化成为有成效的目的，因此，在那篇文章中有一些例子。其中之一是，有一篇

3、关于期权和股价操作的金融文献，是讲十年前，在公司发行期权方式上有些事情不完全对，发生了什么呢？越来越多发生的情况是，在公司里的那些雇员，或起码是高层执行雇员，能得到所在公司股票价值的期权作为奖励，并当作薪酬的一部分。例如，你为XYZ公司工作，这时股票交易价格为每股10美元，公司会给你“平价Atthemoney”或“价外Outofthemoney”期权，比如以每股11美元来买股票的期权，这就比当前市场多花1美元，因此，除非股票价格增长了，否则期权就不值了。所以，这时假设能够激励你，作为一位经理要去提高股票价格。如果股票价格高于每股11美元，这时你就能赚钱了，一切皆大欢

4、喜。经理人能得到期权，这听起来挺好，因为这样会激励经理们为了公司的利用而工作。在金融文献中揭露出的问题是，当公司奖励给经理们大量的股票期权之后，总会有股价19上涨的一种诡异趋势。这听起来令人惊讶吧？你可以说，这意味着期权的确起作用了，因为确实激励了经理们，他们努力了，使得公司的价值更多。如果是在公布奖励之后，股价就突然上涨，就会让人怀疑其中是否有些古怪呢？所以，有一些文章记载到，在公司发给经理们股票期权之后，股价都呈现出短期地激涨。因此，这就引起了人们即时的怀疑，我认为，这不止是怀疑，更让人侧目的情况是，公司在发行股票期权之后，就会安排发布好消息的时间（笑），公司的

5、经理们都是一类圈内的，彼此相互帮助，“让我们互相奖励期权给对方吧，然后再发布好消息，那股价就会上涨，这样大家就会赚到钱了”。其中，存在一个税收激励因素。如果所奖励的期权是“价内的Inthemoney”，就意味之后已经可行使而赢利了，要立即履行缴税的责任。当然，这些人并不想这样做，他们要发行“价外Outofmoney”期权，然后发布能把价外期权变为价内期权的消息。已经证实那些公司就是这样做的。我刚在《时代theTimes》周刊读到关于这方面的文章，是最近由埃里克.李写的一篇文章，文章说，要是这样做，不仅只是发布消息，这些公司也一定会倒签期权。埃里克.李指出，在期权发布

6、之后，就会发生一些股价激涨的情况，这不可能是通过发布信息进行操纵的，这一定是，他们莫名其妙地知道，在发放的日期，股价将要上涨。但是埃里克.李认为，在正常情况下，他们是不可能知道的。所以，埃里克.李得出结论，这些公司是欺骗性地倒签期权（backdatingoptions），这是基于统计检验得出的结论。你们明白我说的吗？如果股票期权正是在股价上涨之前发布的，其发展趋势与公司后来发布的消息一样，这是不可能的。因为没有人能够确切知道，何时股价上涨。所以，他们必然是在期权发行日期上撒谎了（笑）。你们理解“倒签backdating”的问题吗？在埃里克.李的文章里，倒签是一种丑闻

7、，并让监管权威机构意识到，存在着一些欺诈作为，但并不是大多数公司的事，我认为，埃里克.李指的是一小部分公司。而且，已经确定其中是有一些公司，他们在发布期权的日期上撒谎。19你们知道我在说什么吧？他们会在12月公布，“我们已经在8月向我们的经营管理者予以这些期权了”。有趣的是，当他们公布时，正是在8月到12月之间，股价飙升（笑）。所以，监管机构开始调查这个问题，倒签期权是欺诈行为。安德鲁.莱德利夫做了什么呢？他决定做自己的研究，与埃里克.李的相同，但范围更广泛。所以，他自己一路研究下去，找出了所有用倒签期权欺诈的公司，试图利用这个结论来跑赢SEC（证券交易委员会）