从东亚金融危机看中国热钱流动金融风险.pdf

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1、从东亚金融危机看中国热钱流动的金融风险钟伟顾弦摘要：经与东亚金融危机前的资本流动情况比较发现，中国至2006年为止的热钱流入存量规模占GDP比例已经达到了东亚金融危机前东亚地区净私人资本流入与GDP的比例。热钱主要存在于外资企业和银行体系内。当前宜采取放缓升值节奏、强化资本管制等多种措施来防范对华热钱流动的金融风险。东亚金融危机之后，国内外学术界在总结这次危机的经验教训时，都提及了国际投机性外汇的破坏作用。在国际私人资本流动于危机中发生的作用上，FredericS.Mishkin（1999）1认为，面对投机性外汇外汇管制并不是防止危机的一个

2、有用策略。而RobertNMcCauley2（2003）认为，东亚金融危机可以看成是东亚资产价格下降、银行企业金融压力增大时，规模巨大的投机性外汇回撤的后果。3对于国际投机性外汇大规模流入或流出发展中国家的原因，CharlesAdams（1996）等总结了如下六点：发展中国家资本项目交易的自由化；对发展中国家过高的信用评级；全球宏观经济环境的变化尤其是发达国家名义利率的下降等；机构投资者证券投资规模的扩大；4在机构投资者中形成的羊群效应；在投资者中广泛存在的道德风险。而余永定（2007）则概括了构成东亚危机的五点条件：大量的经常项目逆差；汇

3、率政策缺乏灵活性；资产泡沫严重；金融体系脆弱和资本的自由流动。余永定进一步指出，东亚金融危机是一种综合性的危机，它并不是单独的货币危机也不是单独的经常项目危机或金融危机。中国目前是外汇流动性过剩和本币信贷紧缩并存、人民币对外升值和对内贬值并存的局面，因此有必要对中国目前承受的长期投机性外汇的规模进行估算，并结合东亚危机谨慎比照。本文估算了从2002至2008年流入我国的长期投机性外汇的规模与其占GDP的比例，并将其与东亚金融危机之前的资本流入规模进行分析比较，并给出了相关的政策建议。东亚危机前后的资本流动和当前的特点回顾东亚危机前后十多年中

4、东亚地区净资本的流动情况，可以发现，20世纪90年代前半期，流入东亚的净私人资本平稳增长，到1996年达到最高。东亚金融危机爆发时，情况出现逆转，净资本流出在1998年达到最高，当年净私人资本净流出达1600多亿美元。资本净流出的局面一直维持到2001年左右。从2002年开始，东亚重新出现较为较为明显的资本净流入。根据国际金融协会IIF的估测，到2003年，达到了1000亿美元，超过了危机前的水平（见表1）。资本流动的结构在危机前后也发生了较大变化。第一，由于受一国宏观经济发展前景、投资环境、市场潜力、基础设施等长期性因素的印象，外国直接投

5、资FDI通常是最为稳定的私人资本，目前基本稳定在每年500亿美元左右；第二，以债券投资和股权投资为主的证券投资则变化很大。20世纪90年代前期，净证券投资流入迅速增长，到1996年，净流入达到了150亿美元。1997至1998年的危机期间，证券投资流逆转为净流出350亿美元。从2002年开始对东亚的证券投资重新出现净流出，则是由东亚对其他地区证券投资的迅猛增加和其他地区对东亚的证券投资增速放缓共同造成的。2003年后，净证券投资资本流入重新开始；1FredericS.Mishkin,lessonsfromtheAsiancrisis,NBE

6、Rworkingpaper7102,April19992RobertNMcCauley,CapitalflowsineastAsiasincethe1997crisis,BISquarterlyreview,June20033Internationalcapitalmarket,byastaffteam,IMF,September1998,WashingtonDC,PP68-694余永定，亚洲金融危机10周年和中国经济，国际金融研究，2007年第8期第三，其他类型的跨境资本流动，则主要包括贸易信贷和跨境贷款，其波动性更大，对东亚危机前后资本

7、流动逆转的解释力也更强。20世纪90年代前期净贷款流入表明了跨国银行对东亚经济增长的乐观预期，而在危机后，对东亚地区的贷款风险进行重估之后，导致大量贷款仍在继续撤回。另外，此部分危机后的净资本流出大大超过危机前的净资本流入，也可能反映了居民资本外逃和非居民资金回撤问题。表1、东亚净私人资本流动规模的变化（单位：亿美元）项目1990年1996年1998年2003年当年净私人资本额+90+（800-900）-800+1000净私人资本额占GDP比例3%14%-14%11%数据来源：Asiancapitalflows,reservebankofA

8、ustraliabulletin,august2004。正值表示净私人资本流入，负值表示净私人资本流出从金融危机的国际经验来看，金融危机发生的原因是复杂的，通常美元汇率强弱周期的