利率市场化加速推进中性偏紧资金面不改

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1、银河期货研发中心策略组：010-58363374：humingzhe@chinastock.com.cn：北京市西城区复兴门外大街A2号中化大厦8层2013年12月18日星期三:www.yhqh.com.cn▍银河期货研发中心▍年度报告利率市场化加速推进中性偏紧资金面不改1、2013年行情回顾1.1、国债现货市场回顾截至2013年11月，2013年国债现货市场累计发行记账式国债和储蓄国债58只，发行量14579.11亿元，高于去年同期的57只和12992.16亿元。发行利率明显上升，国债收益率曲线变得更平滑，长端和短端利差收窄。图1:债券发行量高于去年同期图2:国债发

2、行利率明显上升资料来源:WIND资讯银河期货研究中心2013年下半年债券价格下跌明显，其中利率债不管是在下跌速度还是下跌幅度上整体来看都高于信用债，主要由于融资成本上升，银行、基金等债券投资机构发行的理财产品预期收益率上升，收益率越低的债券，越不能满足产品的收益需求。1.2、国债期货市场回顾1.2.1、国债期货交易量和持仓量国债期货合约自2013年9月6日上市以来，总体走势平稳，但是仅在首日成交量突破3万手，此后多个交易日成交量逐渐萎缩至1万手以下，进入10月份之后，部分交易日的交易量进一步萎缩至不足2000手，持仓量也呈现明显的下滑走势，11月份和12月份逐渐企稳，日平均交

3、易量维持在3400手左右，和1994年2.8万亿的市值不可同日而语。银监会回应国债期货流动性下滑的原因，称银行、保险等机构投资者的参与需要一个过程；国债期货专业性较强，个人投资者参与有限；市场银河期货研究中心您最忠实和信赖的理财顾问！请务必阅读正文后的免责声明部分1宏观研究报告运行平稳，波动性较小，投资收益率较其他品种低，对日内交易者的吸引力较小。我们认为主要原因还是银行、保险等机构投资者未被允许参与国债期货交易，其中持有68%国债现货的商业银行有可能在2014年1月1日左右获得参与国债期货交易资格，持有4.31%国债现货的保险公司预计也会在2014年3月份之后完成相应审批手

4、续，目前中国金融期货交易所已经在国债期货成交持仓排名版面上加上了“非期货公司结算会员”字样，再加上2014年中国金融期货交易所有可能进一步降低国债期货保证金比例提高杠杆，预计2014年上半年国债期货流动性会有明显的改善。图3:国债期货成交量和持仓量较低资料来源:WIND资讯银河期货研究中心1.2.2、国债期货交割2013年12月20日-2013年12月28日，国债期货TF1312向TF1403换月移仓。2013年12月2日，国债期货TF1312首次进入滚动交割期。2013年12月3日-2013年12月6日，国债期货TF1312完成20手首次滚动交割。同时，在这段时期，由于国债

5、期货TF1312流动性变差，市场多次出现因高额冲击成本造成的异常价格，平均日内最大波幅也由0.45%上升至1.02%，显示出市场和投资者都不成熟。2013年12月2日-2013年12月12日，国债期货TF1312一共完成了70手滚动交割。2013年12月13日-2013年12月18日，国债期货TF1312一共完成了381手集中交割。总体交割过程平稳进行，未出现交割违约。1.2.3、国债期货走势国债现货市场在2013年上半年迎来了短暂的春天，其后迅速步入熊市，银行资金向地方融资平台和房地产倾斜的挤出效应带动利率中枢持续上银河期货研究中心您最忠实最可信赖的理财顾问！请务必阅读正文

6、后的免责声明部分2宏观研究报告升，加上9月份之后的宏观经济指标GDP、PMI和工业增加值整体向好，CPI数据高企，导致9月6日国债期货上市之后价格一路下滑。截至2013年12月18日，国债期货主力合约TF1403已经从上市初期的94.694下跌到91.184，跌幅超过3.7%。图4:GDP增速企稳回升图5:PMI保持在枯荣线上方资料来源:WIND资讯银河期货研究中心图6:CPI高企图7:PPI降幅缩小资料来源:WIND资讯银河期货研究中心银河期货研究中心您最忠实最可信赖的理财顾问！请务必阅读正文后的免责声明部分3宏观研究报告图8:金融机构人民币外汇占款增速加快图9:工业增加值

7、同比增长速度较12年和13年初略有回升资料来源:WIND资讯银河期货研究中心银行对于非标资产的投资也是导致国债价格下跌的罪魁祸首。6月钱荒之后，银行买入返售业务和非标资产逐步被人们所关注。其实银监会早在2013年3月底就公布了《关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》，旨在控制银行理财资金投资非标资产比例。但是由于资金成本的提高和非标资产高收益的驱动，银行通过银证合作发行私募债、增加银行理财资金总量和同业买入返售等多种方式继续持有非标资产，导致《通知》对于银行持有非标资产的规范效力大打折扣。11