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1、风险分析、实物期权和资本预算第7章Copyright©2010bytheMcGraw-HillCompanies,Inc.Allrightsreserved.McGraw-Hill/Irwin关键概念与技能理解并能够运用敏感分析和场景分析理解盈亏平衡分析的各种形式理解什么是蒙特卡罗模拟理解实物期权在资本预算中的重要性懂得什么是决策树本章大纲7.1敏感分析、场景分析与盈亏平衡7.2蒙特卡罗模拟7.3实物期权7.4决策树7.1敏感分析、场景分析与盈亏平衡这三种分析工具都能帮助我们细察NPV数字背后隐藏的东西，以判断我们在前面所作出项目估值的稳定性如何。使用
2、电子表格时，尽量建立好你自己的模型，这样当在一个单元格里对变量进行调整时，NPV的计算也能跟着调整。例：斯图尔特药品公司斯图尔特药品公司正在考虑投资一种能治疗普通感冒的新药由生产、营销和工程部代表所组成的企划小组建议，公司可投资进入研发与试制阶段。该阶段预计持续1年，耗资10亿美元。企划小组估计有60%的机率能试制成功。如果初始试制成功，斯图尔特公司就可进行全面生产了。这一阶段又需要投资16亿美元，然后在未来4年中都可进行生产。试制成功后的项目NPV注意：这里所计算的NPV是在第1年末的NPV，或者说，是在进行16亿美元投资那一天的NPV。在后面我们还
3、会将这个值计算到第0年去。假定资本成本为10%。投资第1年第2-5年收入$7,000变动成本(3,000)固定成本(1,800)折旧(400)税前利润$1,800所得税(34%)(612)净利润$1,188现金流量-$1,600$1,588试制不成功时的NPV注意：这里所计算的NPV是在第1年末的NPV，或者说，是在进行16亿美元投资那一天的NPV。在后面我们还会将这个值计算到第0年去。假定资本成本为10%。投资第1年第2-5年收入$4,050变动成本(1,735)固定成本(1,800)折旧(400)税前利润$115所得税(34%)(39.10)净利润
4、$75.90现金流量-$1,600$475.90是否应当进行试制的决策现在让我们回到第一阶段，决策问题很清楚：应当投资吗？在时刻1时的估计所得为：时刻0时的NPV为：因此，应当进行试制。敏感性分析:斯图尔特可以发现，NPV对收入的变动非常敏感。在斯图尔特案例中，如果收入下降14%，NPV将下降61%！因此收入每下降1%,可以预期到NPV会下降4.26%:场景分析:斯图尔特将敏感性分析稍作变动，就是场景分析。例如，以下三种场景可应用于斯图尔特制药公司案例：以后每年流感爆发，销售收入远超预期，但人工成本也大增。以后若干年都很正常，收入水平如何预期。以后每年
5、流感程度比预期的轻微，销售收入不能达到预期水平。还有一些其他的场景可能涉及是否能得到药品监管局FDA的许可。对每一种场景，都需要计算出新的NPV。盈亏平衡分析盈亏平衡分析是一种研究销售量与盈利水平之间关系的普遍工具。常见的盈亏平衡计量指标包括以下三种：会计盈亏平衡点：当净利润=0时的销售量水平现金盈亏平衡点：当经营现金流量=0时的销售量水平财务盈亏平衡点：当净现值=0时的销售量水平盈亏平衡分析：斯图尔特案例检验我们的预测波动水平的另一种方法是盈亏平衡分析。在斯图尔特制药公司的案例中，我们关注的可能有盈亏平衡时的销售收入、盈亏平衡时的销售量或盈亏平衡时的
6、销售价格。我们以经营现金流量盈亏平衡分析为起点，来计算上述变量。盈亏平衡分析：斯图尔特案例项目需要的投资额为$1,600.为“覆盖”资本投资成本（以达到盈亏平衡），该项目在未来四年中每年必须创造出$504.75的现金流量。这就是该项目的盈亏平衡点经营现金流量，用OCFBE表示。年金折现率未来值PV年数−504.751001,6004现值盈亏平衡点收入：斯图尔特案例根据OCFBE再来倒推盈亏平衡点的收入：销售收入$5,358.71销售成本$3,000固定付现成本$1,800折旧$400EBIT$158.71所得税(34%)$53.96净利润$104.75
7、OCF=$104.75+$400$504.75$104.750.66+D+FC+VC盈亏平衡分析:PBE分析出盈亏平衡点销售收入为$5,358.71百万美元以后，我们再来计算盈亏平衡点的销售价格。初始计划是通过以$10的价格每年出售7亿剂流感药物以实现70亿美元的年销售收入。要实现盈亏平衡点销售收入，销售价格应满足：$5,358.71百万=700百万×PBEPBE==$7.66/剂700$5,358.717.2蒙特卡洛模拟蒙特卡洛模拟是一种对真实世界里不确定性问题进行模拟的更深入方法。该方法得名于一个著名的欧洲赌场，因为它对项目的分析方法类似于我们对赌
8、博策略的评价。蒙特卡洛模拟假定有一位很认真严肃的21点扑克游戏竞赛选手，她的前两张牌加起来的总
