中投证券-房地产行业经济转型中的盈利模式-121024.pdf

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1、经济转型中房地产的盈利模式中投房地产团队李少明张岩陈舒静2012年10月·北京团队：中青结合，把握到位团队成员：李少明：首席分析师，复复大学商管理硕旦大学工商管理硕士，16年证券研究从业经验团队新生力量成长迅速，张岩、陈舒静来自北大人大，经济学硕士、管理学硕士研究特色对政策制度的研究与信息把握能力强善于将对人口红利、经济政策与房地产行业的深入理解贯穿于投资机会的把握上，见解独到，基本功扎实，用数据说话把握住历次重要的投资拐点，11年11月坚定看多一线股，12年2月坚定看多行业，12年8月提示风险建议减持获奖情况《投资者报》“2009年券商研究员准确度排行榜”第三名首

2、届“21世纪金牌分析师”房地产入围《今日投资》财经资讯2007年度房地产行业最佳分析师入围结论经济转型下行业加速洗牌，投资机会更多来自于集1．中度提升带来的增长具有“高周转”及“地产+产业”的盈利模式的公2．司将持续保持增长的竞争优势，值得长期关注看好：保、招、万、中南、首开、城建、环球、世3．茂等及高周转新锐一、经济转型下房地产的发展趋势行业加速洗牌调控制度化、常态化经济增长方式转变中国经济增长模式的改变将减少对房地产的依赖度，行业增长趋势放缓一、经济转型下房地产的发展趋势调控常态化行业加速洗牌政策支持优胜劣汰支持刚需消费布局均衡、开加大中小套型普通住发普通商品房宅供

3、给（契税优惠）的公司开发贷“定向宽松”实力雄厚的龙（50强房企及五证齐全项头公司目）调控行业加速集中度强者愈强常态化洗牌提升一、经济转型下房地产的发展趋势调控下行业集中度呈提升趋势龙头公司市场占有率呈提升趋势万科保利地产招商地产合计全国销售Top27占有率24%6%22.8%22%5%5.2%20%43%4.3%4.4%4%18%3.5%17.2%3%3.2%16.7%2.8%16%2%14%18%1.8%13.6%1%12%10%0%2009年2010年2011年2012年H2006年2007年2008年2009年2010年2011年2012E资料来源：中投证券研究所、公司

4、公告、国家统计局受益“高周转”模式调控常态化行业集中度提升“地产+产业”盈利模式二、“高周转”的盈利模式，“多快好省”“高周转”—快速开发销售回笼资金，“赚快钱”提高赚钱效率不同周转率下的盈利情景分析不同周转率下的盈利对比亿元行业“高周转”行业平均水平“高周转”平均080.8多0.70存货（亿元）110.7周转率42%27%0.6假0.50.45毛利率40%40%设0.4营业税金占比11%11%0.3三费占比10%10%0.2000.100.10060.06资料来源：中投证券研究所0收入净利润二、“高周转”的盈利模式，“多快好省”“高周转”：存货周转率=销售成本/（平均存货-

5、已售未结成本）2011年存货周转率80%69690%.0%70%60.1%60%48.0%50%40%31%30%20%14.8%14.5%9.2%10%0%万科A保利地产荣盛发展亿城股份苏宁环球中华企业资料来源：中投证券研究所、Wind选取营业收入前66家开发类公司，近三年平均营业收入排名前三分之一的公司计算这1/3的公司存货周转率，选取11年周转最高、最低的三家公司进行比较8二、“高周转”的盈利模式，“多快好省”2008-2011年销售收入年均复合增速2008-2011年净利润年均复合增速80%75.2%70%快70%60.4%59.7%60%60%50%42.9%50%

6、40%36.7%40%33.6%30%30%30%25.3%30%17.6%20%20%14.8%10.6%10.1%10%4.2%10%0%0%万科A保利地产荣盛发展亿城股份苏宁环球中华企业万科保利地产荣盛发展亿城股份苏宁环球中华企业资料来源：中投证券研究所、公司公告“高周转”公司盈利能力表现突出，即使在行业调控下也能保持30%以上的复合增长。9二、“高周转”的盈利模式，“多快好省”不同周转下的资金成本情景分析2009-2011年累计销售管理费用占比“高周转”行业平均水平3年累计销售管理费用/3年累计销售收入8%开发周期2.43.77%营业收入6%11省（亿元）5%假设营业成

7、本0.40.44%（亿元）4%3%贷款利率6.15%6.40%2%累计资金1%结论5.9%9.5%成本占比0%万科保利地产荣盛发展亿城股份苏宁环球中华企业资料来源：中投证券研究所、Wind假设开发同一项目，由于开发周期短“高周转”支付的资金成本低6成“高周转”公司成本控制力强，销售管理费率更低。10二、“高周转”的盈利模式，“多快好省”(混业公司)“高周转”存货周转率=预售成本/（开发类存货-已售未结成本）2011年存货周转率160%140%120%100%80%60%40