股指期货在套利和避险中的应用.pdf

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1、股指期货在套利和避险中的应用中信证券股份有限公司研究部胡浩目录•股指期货的产生背景及要素•股指期货的套利功能–四种套利方式–台湾加权股指期货的套利分析–影响套利的几个关键因素•股指期货的避险功能–主要避险模型综述及避险绩效考量–恒生股指期货避险实证分析–台湾股指期货市场避险实证分析–三种指数现货和期货收益率波动率比较•股指期货在投资与产品设计中的应用–利用股指期货进行选择性风险对冲–利用股指期货提升传统保本产品的性能股指期货的产生背景及要素•产生背景：20世纪70年代以后，随着布雷顿森林体系的崩溃，西方国家金融市场的波动变得异常大，投资者规避系统风险的需求越来越迫切。•

2、六大要素：–标的指数–合约乘数–日价格限制–保证金水平–合约月份–最后交易日和最终结算价格股指期货的套利功能股指期货的特点及套利方式•股指期货的特点：–标准化形式–保证金交易–现金交割–提供卖空功能•四种套利方式：–现货与期货间套利–跨期套利不同交割月份的合约，如6月份合约和9月合约–跨品种套利相关联的两种期货，具有替代性，如台湾加权股指期货和台湾50股指期货–跨市场套利不同的交易所设立以同一指数为标的期货，如日经225股指期货同时在美国、日本和新加坡交易。现货与期货间套利原理及策略•套利的源泉–以同一标的物为交易对象–到期时期货和现货的交易价格一致–受投资者情绪、市场

3、供求关系等影响，期货的实际价格经常偏离理论价格•股指期货的理论价格：（指数现货价格＋现金利息-股息收益）r(T−t)理论价格=St*e−Dt,T•定价偏差实际价格−理论价格定价偏差＝理论价格•套利策略–若定价偏差>0，实施正向套利策略，卖空期货买入现货，到期平仓–若定价偏差<0，实施反向套利策略，买入期货卖出现货，到期平仓现货与期货间套利策略图解定价偏差>0定价偏差<0判断套利机会判断套利机会正套利机会负套利机会卖空期货买入期货套利活动开始套利活动开始融入资金买入现货卖空现货贷出资金平仓期货合约平仓期货合约到期平仓套利活动结束到期平仓套利活动结束卖出现货偿还本息回补现货

4、及期间股息获得期间股息收回本金及利息台湾加权股指期货的套利实证•样本期间：03年7月16日至06年6月21日•合约品种：近月合约•套利策略：若发现套利机会，当日收盘价买卖期货，次日开盘价买卖现货•考虑交易成本：融资融券成本，买卖期货和现货的成本等100%正套利机会当正套利机会较多时，负套90%负套利机会利机会往往较少；负套利机80%70%会较多时，正套利机会往往60%比较少。50%40%可能是因为正偏差或者负偏30%差均具有一定的惯性，一旦20%出现便会持续一段时间，不10%会马上消失或者转为相反方0%向的偏差。03年7月04年1月04年4月04年7月05年1月05年4

5、月05年7月06年1月06年4月03年10月04年10月05年10月台湾加权股指期货的套利分析负套利机会2台湾加权指数月度分红分布50%正套利机会40%1.530%120%0.510%0%01月2月3月4月5月6月7月8月9月月月2月1月2月3月4月5月6月7月8月9月月月月10111101112－套利机会表现出明显的月度差异－原因可能来自分红预期、指数涨跌预期等。分红的具体时间和具体额度难以精确预期，这便导致分红来临前的合约月，股指期货与现货之间的价格容易出现较大的偏离。台湾加权股指期货的套利分析18000单位套利收益16000总套利收益200000140001200

6、01500001000010000080006000500004000200000-50000-20002003-72004-12004-42004-72005-12005-42005-72006-12006-42003-72004-12004-42004-72005-12005-42005-72006-12006-42003-102004-102005-102003-102004-102005-10与套利机会的分布相似，套利收益的分布也不均匀，有的时期多，有的时期少。影响套利实现的几个关键因素资金借入和贷出的利率现货模拟的困难红利不确定套利度交制易算策结略日逐股指期货

7、的避险功能避险的契机与思路•投资者常常面临两类风险：系统风险和非系统风险–分散化投资，可以规避个股下跌的非系统风险–但是，系统风险怎么办？•股指期货可以规避系统风险–通过与现货市场相同数量、相反方向的操作，投资者可以将风险转移到愿意承受风险的投资者身上，这就是所谓的避险。•避险的成功与否的两个因素–避险成本–避险效果主要避险模型及避险效果考量•主要避险模型–天真模型：假定期货与现货同方向同幅度变动，简单买入同等数量的期货–OLS模型：寻找使期货与现货–OLS－CI模型：在OLS模型中，加入协整项–ECM模型：在OLS模型中加入协整项和滞后