当估值遭遇故事.doc

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1、当“估值”遭遇“故事”市场歇下来了，在一片故事声中歇下来了。正如《云南印象》中所唱的：“太阳歇歇么歇得呢，月亮歇歇么歇得呢，女人歇歇么歇不得，女人歇下来么，火塘就会熄掉呢……”。股指歇下来了，估值歇的吗？歇不得。市场需要有合理的估值标准，所以歇不得。年前关于市场泡沫的大讨论终于以节后的暴跌划下了句号，对于久违十年的大暴跌，引起的风暴远超出股市本身。有人说，中国股市带领全球股市暴跌，有人说中国以股市暴跌的形式站上了世界经济的大舞台……，恭维的有，打骂的也有。但大家都明白：中国因素不是今天才出的新名词，油价、矿石价格、粮食价格、黄金价格……等等的大幅波动，都曾经打上中国烙印。但实际情

2、况地球人都知道，那是炒家为了抬拉以中国为主人讲的一个又一个故事，目的也只有一个：为了炒作牟利。看来讲故事不是中国资本市场所独有的，全球资本人都一样。只是故事有的是完全虚构的、有的是有蓝本的、也有的故事是连续剧，结尾会告诉你请听下回分解。但故事与估值的区别在于故事是闲下来以后发生的事情，估值是辛苦的劳动过程，当我们用智慧和脚步爬上高高的山冈以后，就可以坐下来讲故事了。估值是世界资本市场长期发展的结晶，说不上是完整的科学，但应该是准科学，因为毕竟是有理论基础的。作为一个发生转折的市场，一个正在由不成熟走向成熟的中国证券市场，没有理由不讲估值，所以笔者在年前支持市场存在泡沫的看法。但泡

3、沫又是一个正常市场的正常现象，就象流水必有泡沫一样，活跃的市场肯定存在泡沫。对于泡沫没有必要一棍子打死，一阵微风，自然会消失许多，沪市2.27大跌，其实就是使泡沫消失的过程，因为没有什么实质的利空，只有日元25个点的加息和格老关于美国经济下半年会走软的个人预期。正如爬上山冈讲完故事以后，许多人会继续爬下一个更高的山峰也有许多人会选择下山一样，市场在高位讲完故事，还是要有一个方向选择。向上得有充足的粮食和御寒的衣物以及其他更好的设备，向下也得有空空的粮食袋和单薄的衣衫作籍口。我们先来看下山的理由。市场的涨跌永远是由资金供给和公司盈利所推动的，对于前者，谈的最多是流动性过剩。2006

4、年有一个名词叫全球流动性过剩，所以导致市场在后来的行情中不再谈估值而以流动性过剩为借口。确实，长期的美圆泛乱和石油价格高企所导致的资金充裕，确实给全球资本市场带来了很大的影响，日圆长期的零利率政策也给全球基金进行国际间市场套利提供了绝佳的机会。但目前这一背景似乎在改变，日本自去年7月14日决定结束长达6年的零利率政策而上调利率时，所罗斯就曾经预言会影响全球汇市债市和股市，而这种预言终于在日圆第二次加息时应验了。8日，欧洲央行也宣布再次提高利率25个基点至3.75%，市场预计会再次提高25个点到4%。虽然英镑和美圆没有动静，但针对流动性过剩和可能的通涨，各国似乎都在采取措施，我国自

5、去年下半年以来已经五次调整存款准备金以抑制流动性过剩。所以，流动性过剩似乎不是2007年的时髦词。因此从资金供给来看，市场存在向下的理由，毕竟我们还有若干大小非有套现的压力。2.27的大跌，虽然对我们没有伤经动骨，但国际市场江湖险恶的一面应该值得我们警惕。盈利是估值的基础也是涨跌的主要因素，讨论上山必须要讨论公司的盈利增长。我们从工业增加值的增长率趋势看，国内各行业自2006年2月创出近三年历史新高20.9%之后，有增幅趋缓的迹象，但还维持有13%以上的增幅，尤其是重工业12月还达到了年内的次高17.9%。这说明推动此次经济增长的重化工业依然非常强劲。此外，国有和国有控股企业增速

6、有逆势上扬的趋势，这表明国有和国有控股企业依然有比较好的盈利基础，这似乎也给央企的整体上市营造了比较好的经济环境。政策似乎依然是股市的重要推手，2005-2006年的股改使市场整体有30%的溢价，2007年市场似乎还是能够享受政策变化带来的额外红利——两税合一给市场以新的想象空间。除原有税收优惠的科技股、中外合资公司、沿海和西部地区的公司以外，其余公司似乎都能够从中受益，尤其是许多人力成本比较高的服务型公司，工资税前抵扣就明显的能够增加利润，对于许多以前享受所得税优惠的科技企业，也可以享受到工资抵扣带来的利好。总之，税收改革给市场的影响还没有完全展现，还值得市场去充分挖掘。持续三

7、年的农村改革已经开始对农村消费产生影响，从中国近几十历史发展看，农村经济的好转有利于国家经济整体运行的快速平稳增长，毕竟中国还是一个农业国家。政府投资重心向基础保障体系建设如卫生、教育、低收入的解困等方面倾斜，也给居民消费增加了许多信心，因此2007年的消费增长可能会继续给市场带来超预期。此外，科技创新和高技术产业发展永远是资本市场的主题，能够给市场带来10倍增值的除了消费，就只能在科技板块中诞生。3G不一定是最佳被选，毕竟最具有想象空间的还是21世纪的生物工程。所以，市场可研究