股票收益率和波动性的动态关系分析.pdf

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1、股票收益率和波动性的动态关系分析——基于公司个体维度的研宄指导小组成员名单朱弘鑫副教授复旦大学经济学院谢识予教授复旦大学经济学院庄起善教授复旦大学经济学院2目录觀4Abstract5蒗一m躲71.1研宄背景和研宄意义71.L1研宄背景71.1.2研宄意义81.2相关的概念介绍91.3本文可能的创新101.4本文的结构安排11第二章相关理论及文献回顾112.1国外关于“杠杆效应”的研宄112.2国外关于“波动率反馈效应”的研宄142.3国外关于宏观经济变量波动率非对称性的研宄162.4国内关于“杠杆效应”和“波动率反馈效应”的研宄17第

2、三章：收益率-波动率动态关系的相关理论和研宄假设193.1波动率与收益率一非对称性的一个简单理解193.2杠杆效应203.3波动率反馈效应213.4宏观经济变量对股市波动率非对称的解释23第四章：收益率-波动率动态关系的实证研宄234.1模型设定和分析方法234.1.1对“杠杆效应”的日度和周度数据检验一EGARCH模型234.1.2对“波动率反馈效应”的日度和周度数据检验一GARCH-M模型244.1.3“杠杆效应”和“波动率反馈效应”的月数据检验一0LS和统一分析框架254.1.4均值组估计(meangroupestimator)

3、274.2数据的选择294.3描述性统计分析294.4实证分析314.4.1对日度数据的分析314.4.2对周度数据的分析344.4.3对月度数据的分析354.5实证结果总结与分析414.5.1实证结果总结414.5.2实证结果分析41第五章回顾与结论4244致谢47附注483摘要股票收益率和波动率是在现代投资理论和实践的两个基本变量。各种资产定价理论，包括资本资产定价理论和套利定价理论探讨的都是它们之间的关系。但这些理论大都是从静态的、均衡的角度来检验二者之间的关系。而真实的投资环境是动态的、非均衡的，因此需要对收益率和波动率的关系

4、进行动态分析。研宄表明，股票收益率和波动率跨期负相关,这可以用“杠杆效应”(Leverageeffect)和“波动率反馈效应”(Volatilityfeedbackeffect)等动态效应来解释。在理论上，本文从波动率定义出发，推导出当期股价的超预期变动对未来一期波动率的影响：在风险中性的市场中，收益率的超预期变动对波动率的影响是对称的；而在投资者均存在风险偏好的假设下，这一对称影响将被打破。更深入地，“杠杆效应”从公司财务杠杆变化的角度对跨期负相关关系进行了理论解释(Christie,1982),本文从另一角度也证明了“杠杆效应”在

5、理论上的合理性；“波动率反馈效应”从风险溢价的角度对负相关关系进行了解释（GoyalandClara,2003),本文对此进行了介绍并利用股息贴现模型论证了这一理论。在实证上，本文选取A股上市公司的收益率和波动率的日度、周度和月度数据，检验了个股层面的“杠杆效应”和“波动率反馈效应”。与国内以往对市场指数的研究不同，本文的实证数据来自公司个体层面，以此将“杠杆效应”和“波动率反馈效应”更深入地拆分成市场层面的因素和公司个体层面的因素。将市场因素和公司个体因素抽离出来，有助于更好地理解股价涨跌的内在逻辑（除了个股本身的因素，整个市场的走

6、势会通过影响投资者的情绪和买卖行为来影响该股票的价格）。此外，基于收益率和波动率的时序特征，本文区分了同期效应(contemporaneouseffect)和迟滞效应(laggedeffect)。本文的实证结果表明：1)日度、周度数据不支持“杠杆效应”，但支持“波动率反馈效应”。2)在月度频率上，“杠杆效应”和“波动率反馈效应”都能得到实证支持。同期的市场收益率和波动率分别倾向于削弱“杠杆效应”和“波动率反馈效应”，而迟滞一期的市场收益率和波动率则分别倾向于加强这两种效应。3)高流通市值和低负债率股票的“杠杆效应”更加明显，而低流通市

7、值和高负债率股票的“波动率反馈效应”更加明显。本文根据不同频率的数据分别采用了GARCH族模型（EGARCH、GARCH-M)和面板回归的分析手段以及均值组估计（meangroupestimator)的统计方法。关键字：杠杆效应波动率反馈效应均值组估计同期效应迟滞效应中图分类号：F224AbstractInthemoderninvestmenttheoryandpractice,therearetwofundamentalvariables,stockreturns(R)anditsvolatility(a2).Therelation

8、shipbetweenthemwaswidelystudiedinmanyclassicassetspricingmodels,includingtheCapitalAssetsPricingModel(CAPM)and