贵州茅台2018年财报分析及未来展望

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1、贵州茅台2018年财报分析及未来展望一．营收利润超预期长期价值依然看好1.营收利润超预期增长公司全年实现营业收入736.39亿元，同比增长26.49%；归属上市公司股东净利润352.04亿元，同比增长30.00%；其中2018年第四季度营业收入222.30亿元，同比增长34.12%；归属上市公司股东净利润104.7亿元，同比增长47.55%。公司拟每10股派发现金红利145.39亿元（含税），共分配利润182.63亿元。总体来看，贵州茅台2018年年报营收和净利润均超预期，分红比例保持50%出头。公司2019年预期营收增长14%，预计2019年EPS为32.2元，目前股价依

2、然低估，长期价值依然看好。2.毛利率提升销售管理费用率降幅较大2018年全年公司销售毛利润达91.14%，同比增长1.34pct，主要是由于系列酒毛利率同比猛增8.3pct所致。期间费用率10.75%（研发费用全口径），同比下降2.39pct，其中销售费用率3.49%，YOY下降1.64pct，超预期，也给19年文化茅台建设，以及经销商的改革留出了费用空间；管理费用7.23%，YOY下降0.88pct；财务费用YOY上升0.52亿元。3.现金流强劲贵州茅台2018年年报中现金流依然强劲，但因贵州茅台财务公司的存在，吸收存款和相关同业存款科目，使得公司现金流出现小部分干扰项，

3、使得公司经营现金流净额变动较大。比如，2018年财报显示，公司经营活动中现金流同比增长86.8%。实际上，将这些干扰项排除，仅仅考虑主营业务的现金流，公司2018年经营活动净现金流为380亿，YOY+32.8%，与净利润增长幅度就基本处于一致了。二．茅台酒销量稳步增长系列酒毛利率上升1.销售稳步增长系列酒毛利率上升2018年总销量6.22万吨，同比增长3.54%；其中茅台酒销量3.25万吨，同比增长7.48%；系列酒销售2.98万吨，同比下降0.43%；产量7.02万吨，同比增长10.08%，其中茅台酒产量4.97万吨，同比增长15.98%；系列酒产量2.05万吨，同比下降

4、1.98%。库存量23.65万吨，同比增长0.22%。公司酒类毛利率91.3%，同比增加1.4pcts，其中茅台酒受益于提价，毛利率从0.92pct提升至93.7%，系列酒受益于结构提升，毛利率大幅提升8.3pcts至71.1%。2.营销转型渠道自销化重点扩大直销渠道从渠道来看，2018年直销渠道收入43.76亿元，YOY-30%，销量2371.7吨，YOY-35.4%，吨价价185万元，直销几乎均为茅台酒。全年直销收入占比5.9%，YOY-4.8pcts，主要是2018年直销尤其是电商渠道后期基本停止放量。从经销商数量来看，国内经销商数量2987家，期间经销商减少607家

5、，其中茅台酒经销商减少437家。此前经销商大会明确今年不低于3.1万吨投放量计划，其中经销商计划不增不减1.7万吨，剩余预计除原有出口计划，将重点扩大直销渠道，推进营销扁平化，包括扩大各省自营店配额，与大型商超，知名电商合作等方案。因此，今年公司将重点理顺和完善茅台酒营销体质，渠道直营化比例预计大幅提升超20pcts，确保今年吨价提升在10%以上，叠加公司进一步提高生肖酒，精品酒等高附加值产品的适度投放，全年14%的增长计划相当理性。三．品牌集中度高结构升级时代加速到来从白酒行业整体来看，我们持续看好优质酒企投资前景。2018年年报和2019年一季度报表明，在经历18年第三

6、季度的短暂调整之后，18年四季度和19年1季度白酒行业迅速回暖，各家酒企及时作出应对，四季度以来需求明显复苏。所以我们认为，这一方面与宏观经济边际回暖有关，投资增速回升下商务活动增加在整体上提振了白酒的消费需求；另外一方面在消费升级的大背景之下，白酒品牌集中，结构升级的时代正在加速到来，优势品牌将尽享消费升级带来的结构性红利，因此我们看到，具有品牌，渠道壁垒的优势酒家企在18年四季度以来的本轮行业复苏中表现是更为优异。当前名酒对应2019年PE基本在20-25倍的合理水平，在国家减税降费的背景之下，消费信心有望继续保持和提升，相对于医药和家电等消费领域，目前白酒更优，板块方

7、面有望持续超预期获取超额收益，所以目前重点品牌优势依然集聚在一线酒企，贵州茅台，五粮液，泸州老窖等。四．仓位回升创新高估值修复至中枢位置目前白酒板块PE-TTM约为30，从去年年底以来是处于持续回升状态，目前已经是回升至历史估值向上的水平。所以白酒周期性会稍有减弱，业绩波动性减小，对应估值波动幅度有望继续缩窄，加上MSCI纳入带来外资持续性流入的确定性，所以我们认为未来名酒估值区间将长期落在20-30倍区间，当前名酒对应2019年的PE基本在20-25倍，建议以更长远的眼光去看到白酒板块的整体投资价值。风险提示：食