2019Q3全球金融市场季报

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1、目录一、中国股市相对于美股具有更高的配置价值1二、做空贵金属短期将获更高赔率5三、中美收益率水平均有短期反弹，但长期下行趋势不改7四、美国信用溢价较低，但需要关注反转风险，尤其是中小企业的信用风险9五、中国总需求领先指标短期企稳，部分工业品或有短期配置价10附件一：全球债券市场12附件二：2019年二季度股市估值水平分析报告25附件三：全球外汇市场33一、中国股市相对于美股具有更高的配置价值经过第一季度和第二季度的上涨，第三季度全球权益市场基本处于震荡调整阶段。上证指数和标普500都在3000点左右受阻。对比中美权益资产，我们主要有以下结论：1.美股估值过高、风险溢价低，EPS增速

2、可能开始下滑，且当前处于高位的美元指数抑制海外投资者购买美国股票的需求。总体而言，美股是典型的风险收益比极低的资产（低赢率、低赔率）。2019年第一和第二季度的上涨主要是由于利率的大幅下降，三季度以来全球主要股票市场都进入了调整阶段。中国大盘股票估值当前依然处于中位区间，相对于美国而言中国股市预期收益较高。0.250.20.150.10.050-0.05-0.1-0.15Sep-11Jan-12May-12Sep-12Jan-13May-13Sep-13Jan-14May-14Sep-14Jan-15May-15Sep-15Jan-16May-16Sep-16Jan-17May-1

3、7Sep-17Jan-18May-18Sep-18Jan-19-0.2标普500EPS同比增速长期均值图1标普500EPS增速资料来源：Bloomberg，国家金融与发展实验室8.00%7.00%6.00%5.00%4.00%3.00%2.00%1.00%2007-012007-062007-112008-042008-092009-022009-072009-122010-052010-102011-032011-082012-012012-062012-112013-042013-092014-022014-072014-122015-052015-102016-032016-

4、082017-012017-062017-112018-042018-092019-022019-070.00%图2标普500风险溢价指标说明：标普500预期收益率减去无风险收益。标普500风险溢价接近危机前的水平。资料来源：Bloomberg，国家金融与发展实验室14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%2007/1/12007/7/12008/1/12008/7/12009/1/12009/7/12010/1/12010/7/12011/1/12011/7/12012/1/12012/7/12013/1/12013/7/12014/1/1201

5、4/7/12015/1/12015/7/12016/1/12016/7/12017/1/12017/7/12018/1/12018/7/12019/1/12019/7/10.00%图3沪深300预期收益率指标说明：当前买入资产6个月之后的预期收益率，用指数的估值与波动率计算得出。资料来源：Wind，国家金融与发展实验室8.00%7.00%6.00%5.00%4.00%3.00%2.00%1.00%0.00%图4标普500预期收益率指标说明：当前买入资产6个月之后的预期收益率，用指数的估值与波动率回归计算得出。资料来源：Bloomberg，国家金融与发展实验室1.VIX指数回到低位区

6、间，然而美国经济基本面难以支持长期低波动率牛市的持续。2012年以来，市场量化和自动化交易日趋盛行，目前在这种模式下做空VIX指数的交易方向极为拥挤。在VIX指数较低时买入波动率类ETN资产是一种较好的风险对冲和增强收益的手段。2.中美短周期可能出现分化。美国的总需求领先指标下降，而中国的总需求指标显示出了短期企稳特征（从2019年1月起持续回升），若辅以政策刺激，中国总需求有望短期企稳；且制造业PMI在2019年三个季度的连续回升也提振了市场情绪。美国总需求自2016年回升以来，于2019年3月份左右开始出现下行，预计美股EPS增速将会随着总需求的下行而逐渐回归均值。40.003

7、0.0020.0010.001996-021997-021998-021999-022000-022001-022002-022003-022004-022005-022006-022007-022008-022009-022010-022011-022012-022013-022014-022015-022016-022017-022018-022019-020.00-10.00-20.00中国总需求指标长期均值图5中国总需求领先指标15.0010.005.000.