日本泡沫经济的发生和崩溃与中国经济

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1、2007年第4期总第148期2007年4月12日编印日本泡沫经济的发生和崩溃与中国经济田谷祯三编者按：本文是前国际货币基金组织经济学家、日本银行政策委员会审议委员田谷祯三先生2007年3月14日在广东省外事办公室和深圳市外事办公室主办、综合开发研究院（中国·深圳）承办的“中日经济热点问题演讲会”上的专题演讲的整理稿。文章分析了日本泡沫经济发生的原因以及泡沫经济崩溃以后日本经济的走向，对于中国如何避免重蹈日本的覆辙，防范国民经济出现过度波动，具有重要的借鉴意义。我今天的演讲主要围绕两个问题展开，一是日本泡沫经

2、济是怎么发生的；二是在泡沫崩溃之后日本经济是如何发展的，其中重要的是在泡沫经济产生到崩溃的过程中，日本是如何运用货币和财政政策的。我希望日本的经验教训能够给中国带来一些借鉴作用。1一、日本泡沫经济形成的原因、条件和特点图1是日本的国际贸易顺差状况。在20世纪80年代以后，日本的贸易顺差非常高，其结果是引发了日元升值。为了缓解日元升值的压力，日本加强了对外证券投资，而且对海外投资的制度也越来越自由。图1日本国际贸易顺差的变动状况图2是日元利率与汇率的变动状况。在《广场协定》签订之前的1985年9月，日元汇率在

3、1美元兑250日元上下波动，在《广场协定》生效后不到3个月的时间里，快速升值到1美元兑200日元左右，随后日元在3年内迅速升值了一倍以上。由于日元升值，日本经济出现了不景气，日本中央银行开始降低利息，1986年连续五次降低利息，利息水平从5%降低到2.5%左右。从1987年到1989年，有人认为日元不能再升值了，为了控制日元升值，一直将利息维持在一个较低水平。由于利息2降低，产生了很多的问题，比如股票和土地价格上涨。当时大家把重点都放在了外汇市场上，而忽视了低利息带来的负面影响。我认为这是引起日本泡沫经济的

4、一个最大原因，也就是说在日元升值期间，政府的政策只重视日元升值问题，而忽略了利息问题。图2日本利率与汇率变动状况为什么从1987到1989年，日本的利息没有提高，而是一直处于比较低的水平？主要的原因有两个：一是为了阻止日元进一步升值；二是因为财政政策的需求，当时日本正在努力消灭财政赤字，因此财政支出减少，为了激活经济，就只能采取低利息的政策。图3显示，日本在1991年达到了财政平衡。低利息政策还带来了固定资产投资过多的问题，从图3可以看到，在20世纪90年代初，日本固定资产投资占GDP比例大概达到了20%，

5、与其它年份相比这是非常高的。3图3日本名义固定资产投资和财政赤字占GDP的比率变动状况日本泡沫经济的产生，有三个条件：一是宽松的货币政策时间持续过长；二是金融机构贷款太多；三是人们的自信心过度。第一个条件刚才已经讲过了。至于第二个条件，从图4可以看到，日本的银行从20世纪80年代后期开始，银行贷款量非常之大，每年大概以10%以上的速度在增长，最高达到16%以上。虽然日本中央银行也进行了窗口指导，但各商业银行并不太听从管理，还是不断地向外贷款。另外，由于大企业更多地通过证券市场融资，银行只有向房地产贷款，信贷

6、资金过多地流入了房地产市场。第三个条件是，当时日本企业和国民对于未来充满了过度的自信。大家都觉得我是第一，我是老大，我们是世界第一大强国，东京将会成为全世界的三大中心地区之一。4图4日本银行贷款增长率变动状况日本泡沫经济有三个特点：一是股价和地价上涨非常快。股票价格从1985年9月到1989年12月上涨了三倍，土地价格从1985年9月到1990年9月上涨了四倍。这一点从图5中可以看到。二是股价上涨使得一些从来没有接触过股票的人也参与了股票交易，普通主妇、学生也开始投资股票了，几乎所有的人都去炒股票。三是经济

7、高增长低通胀，图6显示的结果很明显。泡沫经济时期日本经济每年的增长速度约为5.5%，而通货膨胀率只有0.2%，物价完全没有上涨。这也是日本没有提高利率的另一个原因，而德国在1988年春天就开始提高利息了。5图5日本的股价与地价变动状况图6日本的经济增长率与通货膨胀二、日本泡沫经济的崩溃日本泡沫经济崩溃带来的问题有三个方面：第一，日本企业借钱太多。如图7所示，泡沫经济期间，日本企业的银行借款占销售额的比例不断上升。6图7日本企业银行贷款占销售额比率的变动状况第二，由于大的制造企业没有必要向银行借钱，所以银行借

8、出去的钱很多成了坏账。如图8所示，从1993年到2005年，日本政府一直在努力减少和处理银行坏账，在13年间大概处理掉了96兆日元的不良贷款，这个数字大概占日本GDP总量的16%。图8国内银行公开的呆坏账余额7第三，固定资产投资过剩，企业雇佣人员过多。在全球经济高速增长的背景下，日本泡沫经济崩溃所带来的问题目前已得到了较好的解决。自2004年以来，全球经济增长速度约在5%左右，日本经济也开始以2.3%左右的速度在