【经营管理】夹层融资

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1、夹层融资夹层融资（MEZZANINEFINANCE）,是指在风险和冋报方面介于是否确定于优先债务和股木融资之间的一种融资形式。对于公司和股票推荐人而言，夹层投资通常提供形式非常灵活的较长期融资，这种融资的稀释程度要小于股市，并能根据特殊需求作出调整。而夹层融资的付款事宜也可以根据公司的现金流状况确定。本文概括了有关夹层融资的信息，并阐明了这种投资形式如何在需要融资的交易中起到纽帯作用。历史纵览Id前，夹层融资在发达国家发展良好。据估计，日前全球有超过1,000亿美元的资金投资于专门的夹层基金。AI-tAsset预计，欧洲

2、每年的夹层投资将从2002年的40亿欧元（介47亿美元）上升到2006年的70亿欧元以上。但在亚洲，夹层融资市场还未得到充分发展。尽管一些机构已向亚洲公司提供了夹层融资这种形式，但现在亚洲的夹层基金仍然寥寥无几。直到最近，亚洲公司对夹层融资的需求依然较小，主要原因是大多数公司能从银行获得利率较为优惠的优先债务。这种优先债务非常普遍，并且极少进行尽职调查，在签约和其他常规义务方而的限制也很少。贷方在承担股票式投资风险的同时，却只接受了极低的冋报。在1997年夏天亚洲发生金融危机后，夹层融资方式的提供数量大大减少。当时,优先

3、债务的持有者更加不愿意经受风险，因为不良贷款的数额节节上升。这些债务持有者积极将业务重点调幣至少暈优质公司。当地金融机构在建立复杂的债务工具吋通常缺乏专业知识和冒风险的勇气，尤其在没有担保的情况下。此外，公众股票市场对于大多数公司而言几乎是关闭的，而高收益率的帀场在亚洲尚未得到充分发展。即使这样的市场存在，鉴于对最低发行额规模的诸多要求，潜在发行人的数量也极为有限。在1997年亚洲金融危机之后，不利的经济气候也引发了许多积极的发展（包括人们更愿意接受亚洲以外的资木、企业治理结构有所改善以及法律法规和监管方面的变革），这帮

4、助夹层融资提供者创造了日前这种良好的投资环境。夹层融资的优势夹层融资夹层融资是介于风险较低的优先债务和风险较高的股本投资Z间的一种融资方式。因此它处于公司资本结构的屮层。夹层融资一般采取次级贷款的形式，但也可以采用可转换票据或优先股的形式（尤其在某些股权结构可在监管要求或资产负债表方面获益的情况下）。夹层融资的冋报通常从以下一个或儿个来源屮获取：一、现金票息，通常是一种高于相关银行间利率的浮动利率；二、还款溢价；三、股权激励，这就像一种认股权证，持有人可以在通过股权出售或发行吋行使这种权证进行兑现。并非所有夹层融资都囊括

5、了同样的特点。举例而言，投资的冋报方式町能完全为累积期权或赎回溢价，而没有现金票息。夹层融资是一种非常灵活的融资方式，而夹层投资的结构可根据不同公司的需求进行调整。借款者及其股东所获的利益夹层融资是一种非常灵活的融资方式，这种融资可根据募集资金的特殊要求进行调整。对于借款者及其股东而言，夹层融资具有以下几方面的吸引力：长期融资。亚洲许多中型企业发现，要从银行那里获得三年以上的贷款仍很困难。而夹层融资通常提供述款期限为5到7年的资金。可调整的结构。夹层融资的提供者对以调整还款方式，使之符合借款者的现金流要求及其他特性。与通

6、过公众股市和债市融资相比，夹层融资町以相对谨慎、快速地进行较小规模的融资。夹层融资的股本特征还使公司从较低的现金票息中受益，而fl在某些情况下，企业述能享受延期利息、实物支付或者免除票息期权。限制较少。与银行贷款相比，夹层融资在公司控制和财务契约方面的限制较少。尽管夹层融资的提供者会要求拥有观察员的权利，但他们一•般很少参与到借款者的H常经营中去，在董事会中也没有投票权。比股权融资成本低。人们普遍认为，夹层融资的成本要低于股权融资，因为资金提供者通常不要求获取公司的大量股本。在一些情况中，实物支付的特性能够降低股权的稀釋

7、程度。夹层融资提供者的受益Z处以下是区分夹层投资和典型的私冇股权投资的主要特征：比股权风险较小的投资方式。夹层投资的级别通常比股权投资为高，而风险相对较低。在某些案例中，夹层融资的提供者可能会在以下方面获得有利地位，比如优先债务借款者违约而引起的交叉违约条款、留置公司资产和/或股份的第一或笫二优先权。从”股权激励冲得到的股本收益也可非常可观，并可把回报率提高到与股权投资和媲美的程度。退出的确定性较大。夹层投资的债务构成中通常会包含一个预先确定好的还款I」程表，可以在一段时间内分期偿还债务也可以一次还清。还款模式将取决于夹

8、层投资的冃标公司的现金流状况。因此，夹层投资提供的退出途径比私有股权投资更为明确（后者一般依赖于不确定性较大的清算方式）。当前收益率。与大多数私有股权基金相比，夹层投资的回报中有很大一部分来口于前端费用和定期的票息或利息收入。这一特性使夹层投资比传统的私有股权投资更具流动性。（见附图）与亚洲市场相关的注意要点优先贷款