全流通方案选择及其影响研究

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1、全流通方案选择及其影响研究统筹：陶毅执笔：陶毅、许越洪报告口期：2005-3-15结论摘要：1、全流通实质是通过公司非流通股东股份的部分虚市值（市值■股东权益）向流通股鼓动作出补偿为代价获得全流通权利和因此带來的股份价值增长;2、比较非流通股东向流通股股东送股方案与复权全流通方案，我们推荐送股方案，理由是：送股方案操作简单、易于广人流通股股东理解，方案比较容易通过分类表决,整个操作过程时间短，方案失败的风险小于复权方案；3、无论是送股方案还是复权流通方案，我们都可以找到既保持相对控股地位（45・50）,又使非流通股份获得流通且增值30以上的方案；a在送股方案中，控股股东保留不同的

2、控股比例对两类股东股份价值变化的影响是显著不同的，木公司所能承受的技术底线是保留37.38的控股比例，具余股份以10赠5.4的方式赠与流通股股东。但是我们可以在保留40到50的控股比例之间找到即获得全流通权、实现实际增值、又使流通股东相应获利，并较顺利通过分类表决的方案。b复权全流通方案屮，不同的保留控股比例下，非流通股股东价值增长水平与流通股股东价值增长水平比较接近，但在市盈率降低的情况下流通股股东和原非流通股股东的增长都有可能大幅度降低,甚至变为负数，这是因为两类股东股份的价值标准将统一在股票交易价格上。4、复权全流通方案的潜在问题：a在现有的复权全流通方案中，非流通股东的出

3、让价格是实现确定的，而流通股股东的价格是市场决定的，因此必然会在非流通股东股份的出让价格确定之后，流通股由场利用市场定价权利抬高股价，从而“绑架'，非流通股股东。因此非流通股东的转让价格必须是与流通股股票价格相关并动态变化的，其决定机制将更为复杂，操作难度很人。为了避免这种状况出现，一种选择是:申请公司股票停牌——确定复权方案一一实施复权操作——复牌。b在现有的复权全流通方案中，原非流通股东持有的完整股不是可以立即流通的，而是分十年或二十年，而流通股股东的完整股是立即流通的，而现在流通股股东在获利时将在较短的时间段全部换手，控股股东的完整股流通面对的将会是新的流通股股东，将有很人

4、可能重新陷入“全流通问题循环"在陆续流通的年份中，公司股票价格将面临下降的压力，流通后所获得的增值可能因此减少。5、无论复权全流通方案还是送股方案，由于赣粤高速日前资产及业绩均属于优良水平、行业特殊，股票价格稳定,名义上没有被套牢的投资者，因此只要方案对流通股股东稍微有利一点，我们认为都比较容易通过分类表决。6、全流通后公司决策环境可能发生变化：a全流通后，所有股东的价值判断标准理论上将统一的公司股票价格这一个标准之上，公司经营决策过程将更关注对股票价格的影响b全流通后，公司所有股东均为流通股股东，现行分类表决机制的基础不复存在，证监会可能对全流通公司取消分类表决机制c全流通后，

5、控股公司可能由绝对控股地位转为相对控股地位，但控制效果不会发生大的变化，若流通后控股公司减持公司股份到一定程度，公司有可能面临被敌意收购的风险，为防范计，建议公司董事会在全流通操作过程屮，修改公司章程,补充防范敌意收购的条款。全流通方案选择及其影响研究正文一、全流通概览a全流通大事记1993-2005表11993年针对证券市场出现的扩容恐慌症，同时也试图解决一部分历史遗留问题，中央财经大学证券期货研究所所长贺强教授提出“拒狼放虎"的观点。“狼"指新股发行，而“笼中之虎"则代表已上市公司中未流通的部分股权。1994年中国证监会发布有关通知时强调前由国家拥有利法人持有的上市公司股份及

6、其增量暂时尚未上市流通……目前，尚不具备全面解决这一问题的客观条件。"1999年十五届四中全会提出了“要坚持有进有退，有所为有所不为”的国企改革原则，为国有资本在部分领域的退出打开了政策通道，体现在证券市场上就是“在不影响国家控股的前提下，适当减持部分国有股。’‘同年11月29日,国家推出了国有股配售试点方案，以“10倍山盈率以下的配售价格、年内2家试点、2家配售总额约5亿元叫乍为界定。12月，国有股配售试点启动。中国证监会确定冀东水泥等10家上市公司作为国有股配售预选单位。1999年12月至2000年12月，申能股份、云天化和长春高新相继回购国有法人股或国家股。2000年1月，

7、因价格设置不合理出现认购不足的情况，屮国嘉陵通过配售方式进行国有股减持试点未能达到预期Fl的。2月，在香港上市的中国航信H股成功进行国有股增量减持。4月16H,宁夏恒力尝试向外资股东转让国家股。5月29日，根据中国证监会的指导意见，相关活动被叫停。6月12日，国务院正式发布《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》，标志着国有股减持工作止式启动。2002年1月26H,证监会规划委公布了国有股减持阶段性成果，引起市场暴跌。31日，三大证券报同时刊登文章，宣布“阶段性成果”实质上己被