研究员：【】

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1、长江期货CHANGJIANGFUTURES研究咨询部2013-6-10宏观周报研究员：流动性紧绷初现宏观疲态将延续i薛家铭:(021)61683728-2336月端午节前最后几日，牟艮行间流动性紧绷，短期利率创出近年来高位；:xuejm0cjfco.com.cn除常规原因外，外管局规范银行外汇存贷比、热钱借贸易流入受阻、美国升息预期等多项冲击因素引人注目。流动性由年初的宽松很可能从此一个时期联系人：内进入紧缩状态。也李佳:(027)65799950另一方面，各级政府、大型银行领导人换届基本完成，由5月宏观数据来

2、看，牢艮行信贷持续收紧，同时央行有加强调控的压力。地方政府投资受到:Lijfflcjfco.com.cn资金到位情况限制，导致整体固定投资增速持续下降；相对应，工业产值增速亦随之下降，投资主导性经济面临困境。零售销售增速虽小幅增加，但主要出于5月节日需求和金银消费增长。因此，实际上5月数据体现出来的是相关报告经济的弱趋势，预计之后数月经济仍将缓慢下行。美国非农数据提振美国经济复苏信心。欧洲经济数据小幅回升，但资金有从欧洲重回美国的倾向，因此近期欧洲国家国债收益率均出现小幅上扬，边缘国家与德国国债的息差再次小幅扩

3、大；目前的波动仍属正常。一、绷紧的资金利率：热钱转向?图1：SHIB0R9.50008.50007.50006.50005.50004.50003.50002.5000201368201366201364201353120135292013527201352320135212013517201351520135132013592013572013532013428201342620134242013422201341820134162013412201341020134820134320134110.5000数

4、据来源：长江期货WIND图2：人民币汇率—中间价:美元兑人民币—即期汇率:美元兑人民币—中间价向下1%下限数据来源：长江期货WIND端午节前最后两天，短期利率暴涨，隔夜SHIB0R利率最高飙升至9.581%,而常规情况下5%已是隔夜利率上限；即使是平时稳固的3个月利率亦从平时3.88%的位置跳升至5.15%,为3个月利率今年首次发生大幅变化。由于年初几个月外部环境始终存在降息宽松压力，因此热钱流入不减，客观上造成银行等机构对流动性宽松存在固有的判断，因此，当本次资金绷紧状况来临之时，不少机构颇有措手不及的感受。

5、关于本次资金紧绷的原因，分析有许多。常规原因是存款准备金存缴、财政存款上缴和节前银行资金备留；但如果只是常规原因的共振，理论上不会出现这次“兵荒马乱、人人自危”的景象，央行也不会在最后的周四仍保持正回购措施；至于突发原因，有银行间资金拆借毁约的“传言”，亦有大银行为应对外管局检查被迫购入美元的人民币需求之说,检查图2、3汇率和进出口的最新数据，可以看到关于热钱部分的情况确实有转向的迹象。・岀口金訓同比■进□金額同比图3：进出口同比增速so'uozno'uozEo'uozzo'uozoWoz60A10Z8O、UO

6、Z卜owoz9O、UOZso、uozmsozzo'uozmz60、H0z8omoz卜omoz90B0Z数据来源：长江期货WIND由图2可以看到“诡异”的现象。在5月底前，人民币汇率中间价步步走低，有引导人民币升值之嫌，而人民币即期汇率也极其配合地紧逼中间价1%下限，一再创出汇改以来人民币最高位置。几乎就在所有人默认这一模式的情况下，5月末6月初，在中间价依然向下的背景下，即期汇率却没有亦步亦趋，反而转头向上并与中间价1%下限拉开距离。从这点来看，外管局影响热钱流入，通过控制外汇存贷比迫使部分银行购入美元的传闻倾

7、向于现实。图3更是直接说明了这一点。进出口数据5月增速之差超越预期，出口同比增速1%,远逊预期7.4%和前值14.7%,进口同比增速-0.3%,远逊预期6.6%和前值16.8%;而暴跌数据的主要原因，是中国对香港出口的锐减。可以说，5月进出口数字更多只是一种挤压泡沫的行为，将真实呈现面前；同时可以看到，5月热钱借道贸易方式流入的情况受到遏制，国内流动性宽松的状况有可能接下来被迫转向。在热钱流入减少、美国升息在即、政策监管不断收紧的情况下，预计资金流动性收紧情况中期内将进入常态；虽然节前如此高的隔夜利率存在偶然和

8、情绪因素，但预期年初流动性极度宽松的情况亦将不复返。二、5月中国数据：没有惊喜、后市存忧图4：全社会融资■新増人民币贷款■新増外币贷款■新増委托贷款■新増信托贷款■企业债券融资数据来源：长江期货WIND图5:货币供应量18.0016.0014.0012.0010.008.006.004.002.00M0同比■Ml同比—M2同比数据来源：长江期货WIND5月全社会融资情况，见图4：银行人