论居民对外证券投资研究

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1、论居民对外证券投资研究按央行定义，对外证券投资资产是指我国居民持有的非居民发行的股票、债券、货币市场工具和衍生金融工具等有价证券。随着中国走出去战略的实施，中国对外直接投资规模在不断扩大，根据统计年鉴，2013年我国对外直接投资规模已达1078亿美元，接近该年实际使用外资1175亿美元的水平。不过我国对外证券投资仍然面临管制而且规模不大。根据国家外汇管理局的统计，截至2015年1月30S,合格境内机构投资者(QDII)投资额度为820.43亿美元，其中银行类机构134.9亿美元，证券类机构318.5亿美元，保险类机构296.53亿美元，信托类合计70.5亿美

2、元。总额度与直接投资远不可同日而语，而且这些投资额度实际使用的比例并不高。整体上，居民对外证券投资的管制导致我国居民对外证券投资规模远远落后于我国经济发展水平，影响了我国对外投资收益并干扰了央行的货币政策独立性，因此有必要对居民对外证券投资放松管制以推动居民对外证券投资与我国经济发展相适应，本文将对此进行探讨。―、引言资本的本质是获取最大收益，因此从其诞生之日起，资本就开始不断流动以寻取最佳回报，现代通信技术和金融市场的发展使得资本可以在全球范围内自由配置，资本越来越全球化，产生了国际资本流动。钱纳里和斯特劳特(1966)在其经典著作《外援与经济发展》中认为

3、，国际资本流动能够填补东道国外汇与储蓄缺口，从而促进经济增长。证券投资是国际资本流动的重要形式，随着信息技术的发展，对外投资特别是证券投资在全球范围内增长日益迅速。事实上，证券投资是分享东道国经济增长的重要方式，而且证券投资通常不涉及控股，可以规避直接投资所面临的政府管制。对外证券投资的主要优势是分散投资风险，即投资学中的"不要将鸡蛋放在一个篮子里面”。研究表明，居民对外证券投资能使投资人获益，DeRoonFA,NijmanTE,WerkerBJM.(2001)指出，在不考虑交易成本的情况下，发达国家投资者对新兴市场的投资能够显著分散风险，提高收益。Drie

4、ssen,JoostandLucLaeven指出，跨国证券分散化投资能显著提高收益率，特别是对发展中国家而言，即使考虑到货币波动因素，依然能从对发达国家证券投资中获益。Lagoarde-Segot,Thomas和BrianM.Lucey(2007)使用美元和本币两种方式建立资产组合，对中东和北非部分国家股票市场进行了研究,发现加大对这些国家的证券投资能够使投资组合获得多样化的收益。不过跨境证券投资对国民经济也有其不利影响。正如Bhagwati(1998)指出的，驱动资本与驱动商品和服务跨越国界流动的动机不同，资本流动的驱动因素正如同经济史学家CharlesK

5、indleberger说过的那样，是恐慌和狂躁，当一国或地区利润率特别高时，猛躁的资本大量涌入，而当金融危机爆发后，投资者在恐慌心理作用下开始大量抛售资产，引起资产市场暴跌。由于证券投资对象主要是可交易的金融资产，流动性高，特别容易受到短期因素波动的干扰，影响金融稳定。以泰国为例，在泰国金融危机爆发前，外部证券投资大规模流入，使泰国经济增长迅速，但在发生金融危机后的1998-1999年，证券投资方式的资本流入则又大幅度下降,特别是银行贷款类资本大量流出泰国，1997年流出25.17亿美元，1998年流出110.96亿美元，1999年流出112.07亿美元，因

6、为银行贷款变现能力强，在国际金融市场形势发生不利变化时，外国银行纷纷召回发放给泰国银行和企业的贷款，泰国银行和企业为了偿还外债，被迫中止投资，国内总需求下降，从而影响产岀。总体上，学术理论证实了跨境对外投资分散投资风险提高投资收益的作用，但由于证券投资的特殊性，我们也需要关注对外证券投资的负面影响。二、国民经济账户的均衡与证券投资开放的意义对我国来说，由于人口生育率下降带来的人口红利效应，储蓄率长期保持在高位水平，储蓄大于国内的投资就形成了净出口，净出口亦长期保持在正值。由于我国净出口基本保持在正值，为了实现国际收支平衡，资本账户必须为负值,这就需要资本外流

7、，即资本账户K为负值。不过我国要实施独立的货币政策，国内利率高于发达国家，因此，在利差刺激下资本账户亦呈现净流入状态。这使得我国国际收支面临经常、资本两账户双顺差局面。即国际收支无法通过市场平衡，需要政策干预即由政府买入外汇才能实现均衡，这反而又影响了中国货币政策的独立性，其逻辑分析如下。根据表-2国际收支账户平衡方程，在国际收支完全由市场调节的背景下，经常账户顺差意味着资本账户的逆差，因为经常账户顺差意味着国内出口商品或劳务从国外获得金融资源，居民必须以某种方式拥有这种金融资源，无论是以对外直接投资还是证券投资方式，总之这会形成某种均衡。反之，在不均衡状态

8、，以我国现状为例，经常账户是顺差，而直接投资账户方面