基于因子模型的投资策略分析

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1、作者：陈锐电话：82130833-6160e-mail:chenruil98311@yahoo.cn报告编号:2012010完成时间：2012-024341•国信证券博士后工作站GUOSEHsecjritidsPostdoctoralProgramme基于因子模型的投资策略分析报告要点：本研究报告在之前FF因子模型和动量模型的研究报告的基础上，研究了规模、价值、估值、动量因子模型及其在屮国A股市场的应用，这里估值因子包括收入价格比，即市盈率的倒数；销售价格比，即市销率的倒数和净现金流量价格比，即市现率的倒数。我们发现除了规模因了外，动量因了是非常显著而稳

2、健的预测因子，其次是销售价格比和净现金流量价格比因子，而价值因子和收入价格比因子的预测能力则不强。根据因子模型进行策略投资，我们也发现其有着比较显著的正收益率。结果如下：①在统计性描述的分析屮，我们发现，扣除规模因素，账而市值比最高的组合的月度平均收益率在0.12%~0.42%Z间，收入价格比最高的组合的平均收益率在0.05%〜0.47%之间,但都不是稳健的显著；而销售价格比最高的组合的平均收益率在0.24%〜0.54%之间，净现金流量价格比最高的组合的平均收益率在0.2%〜0.51%Z间，动量因子最低的组合的平均收益率在0.39%〜1.05%Z间，这些

3、都有着稳健的显著性水平。②在回归分析中，我们最终的回归模型中只包含规模因子、销售价格比因子、净现金流量价格比因子和动量因子，基于此模型的投资策略收益率在2.77%〜5.33%,显著性水平在1%左右。独立肖明：本报告所采用的信息及数据均来源于公开町得到的资料。摘要本研究报告在Z前FF因子模型和动量模型的研究报告的基础上，研究了规模、价值、估值、动量因子模型及其在屮国A股市场的应用，发现除了规模因子外，动量因了是非常显著而稳健的预测因了，其次是销售价格比和净现金流量价格比因子，而价值因子和收入价格比因子的预测能力则不強。根拯因子模型进行策略投资，我们也发现其

4、冇着比较显著的正收益率。关键词：规模、价值、估值、动量目录摘要I1引言12分析方法13实证结果13.1统计性描述13.2回归分析73.3投资策略94结论11免责声明12参考文献121引言基于因了模型的投资策略一直以來是欧美市场的主流，在2而对因了模型的实证研究中，我们对几个关键因子（公司加直、公司规模、账面市值比、市场杠杠、财务杠杠、收入价格比、销售价格比）进行了分析，结果发现，公司规模因子是一个显著而乂稳健的预测变量，账面市值比因子（市净率的倒数，价值因子）和收入价格比因子（市盈率的倒数，估值因子）也含冇预测股票收益率的独特信息。在这篇研究报告中，我们

5、将动量因了引入到上述因了模型，构建一个基于规模、价值、估值和动量的因子模型，并基于因子模型來构造投资策略。我们之所以考虑动量因子是因为，在之前的动量策略的研究屮，我们发现屮国A股市场表现出比较明显的反转现彖，利用该特征来优化我们的投资策略，可能可以获得更高的投资收益。2分析方法本文所有的数据均来源为CSMAR数据库，收益率数据的频率为刀度。因子模型屮我们考虑公司规模（公司流通市值的自然对数）、账而市值比因了（负的市净率门然对数）、收入价格比因了、销售价格比因了（市销率的倒数）和净现金流量价格比因子（市现率的倒数）和动量因子（上一个月的股票收益率）。由于上

6、市公司年报几乎都会在第二年的4月底之前公布，那么我们以第M年年底的上述变量（公司规模变量除外）作为预测变量，来预测第t年5刀份到第/+1年4月份的股票收益率，公司规模采用第（年4月底的数值。由于计算净现金流量价格比需要的数据一一经营活动产生的现金流量净额在1998丽的年报中并未公布，因此我们所研究的样本中年报的数据从1998年至2010年，而股票收益率的数据从1999年5月份到2011年12月份。研究方法为FM的冋归分析。3实证结果3.1统计性描述由于市值规模是一个显著而又稳健的因子，我们根据市值规模将所有股票分为小市值股票和大市值股票，从1999年至2

7、011年，我们每年根据所有股票4刀底的流通市值对股票进行划分，分位点为上交所股票流通市值的屮位数。比如在2009年4月底，上交所所有股票的流通市值的中位数为22.45亿元，那么我们在预测屮国A股市场2009年5月至2010年4月所有股票的收益率吋，将2009年4月底流通市值小于等于22.45亿元的股票划归为小市值规模股票，而2009年4月底流通市值大于22.45亿元的股票划归为大市值规模股票；在分析2010年5月金2011年4月所有股票的收益率时，我们则根据2010年4月底股票的流通市值对股票进行重新划分。表1和表2列出了所有股票、小市值规模组合的股票、

8、大市值规模组合的股票的平均收益率（包括流通市值加权的平均收益率和普通平均收益率）