我国银行业不良资产证券化的定价研究

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1、我国银行业不良资产证券化的定价研究田娟娟GI东学院经济学院金融系，辽宁丹东118001)摘要：针对不良资产证券化中的关键间题一券的定价，利用无套利分析的方法对不良资产证券的发行利率进行了推导，建立了我国不良资产证券的定价模型。通过实证分析得山我国银行业的部分不良资产实矗证券化是可行的。另外，设计的不良资产证券同我国冃前已经发行的资产支持证券相比各指标基本是一致的，设计也是合理的。关键词：不良资产证券化；无套利分析；定价银行不良资产过多一直是困扰我国银行业的一个車大问题。一亚洲金融危机爆发后，我国贷款利息被拖欠，不少银行分支机构连续亏损，银行面临着非常严峻的经营困难

2、o我国银行体系存在巨納的不良资产，对我国金融系统的稳定形成较人的威胁。因此，国家和银行都急于为解决不良资产谋球山路。资产证券化作为-•种新型的金融工具，是近30年来世界金融领域发展最迅速的金融创新。它将具有共同特征的、流动性较差的贷款、租赁、应收账等资产集屮起来，形成一个资产池，通过结构性重纽，将共转变为具有投资特征的町销售证券。实际上，不良资产证券化的优点在于可以促使商业链行资产结构的优化，同时它还可以促进资本结构市场的优化。通过证券化，银行可以将原本持有至至！期日的贷款变为适合销伟的资产。对于资产证券化來说，定价问题始终是有价诃券发行与交易的核心问题，因为它直

3、接关系到有仞证券发行人与投资者的成本与收益。同样，不良资产证券的发行与交易也离不开定价问题，它是不良资产证券化过程小的重要一环。由于不良资产能未来收益存在着很大的不确定性，因此，冃前理诈界还没有成形的模型，用來精确地求解不良资产讪券的价格。从目前的研究来看，深入的、量化的资产证券化风险定价模型还很鲜见，已有的文章包括：TienR)oSing等从信用风险理论中的信用价差角度出发，利用结构性模型和密度模型对新加坡的不良资产证券化进行了定价和风险分析；SinonW。血通过或有要求权的定量分析方法指出不良资产证券化给银行带来的影响，同时在证券的发行期间要充分考虑以下四个因

4、素：存款保险水平、资产充足率、破产风险和信用风险水平；Liyang对台湾商业银行不良资产的而板数据进行了实证分析，研究结果发现不良贷款率的不断增加是导致金融危机的直接原因；浙江大学任其乐利用CAM模型对不良资产发行的证券进行风险收益分析，在此基础上求出了相应的贴现率。本文从无套利分析的用度山发，对不良资产证券的发行和利率水平进行了推导，建立了不良资产证券的定价模型，有着很重耍的现实意义。一、不良资产证券定价原则及影响因素不良资产证券化是以发行证券的方式出伟不良资产，并主耍以资产未来的收益来支付证券的本息。证券投资者投资于资产证券不是为了占有不良资产，而是为了获得投

5、资收益。不良资产能否以证券化方式出售，只取决于资产卖方对以证券化方式出售资产所得的收入或刨收率能否满意，投资者收稿日期〕2007-10-26作者简介〕田娟娟(1981-)，女，辽宁丹东人，辽东学院经济学院金融系教师，硕士研究生，研究方向:数理金融。是否愿意在一定的风险之下为获得既定的收益而购买证券。只要卖方以市场原则定价，投资者按币场形成的回报率与风险进行投资，双方在利益上就能达到平衡。对不良资产原债权人而言，通过证券化的’真实出售”这一步來处理不良资产，既可以降低风险，乂可以变现资产以获得流动性。只要按市场规则进行，资产卖方对按市场决定的价格出信资产就应当满意。

6、影响不良资产证券价格的因索有很多，其屮-主要有以下三种：1.证券的发行利率不同的发行利率将直接影响到不同档次证券的收益率。因此在发行过程中，应按照到期期限K不同，分割出不同时期的发行利率。2贴现率的影响贴现率住要是市场利率)的变化是影响所右固定收益证券价格变动的主耍因索。利率上升将提高证券内含短期期权价值，使证券本身价值下降湘反，利率下降将降低证券内含短期期权的价值，从而使证券本身价值增加。3.资本市场本身的运行情况资本市场本身运转顺畅，抵押证券的供应也就相对充裕,证券价格自然会有一定的上升压力。二•基于无套利分析的不良资产证券的定价椁型银行要实行不良资产证券化，

7、必须在证券化过程屮做到收益人于成本，因此可以从两个角度考虑这个问题。从静态角度来看，对于银行来说，证券化的收益主要是对外贷款利率的利差；从动态角度来看，则要计算货币的时间价值和银行资金滚动发展的效益，需要在一系列假设上编制一个动态模型进行复杂的计算。总的来看，银行实施不良资产说券化的支出即承销费、律师费、评估费和审计费，迓需要支付一系列的无形成本。如果银行的收益齐足以抵消成本，则银行便没有实行证券化的兴趣恋动力。本节通过无套利分析对不良资产证券的定价做出初步的讨论。假设市场上的无风险利率为刁勉常指同期政府债券)；银行发行不良资产证券的利率为匚发行的成本率为P；银行

8、对外贷款的