【精品】反并购：策略与运用

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1、第六章反并购：策略与运用—、绪言敌意并购（HostileTakeOver）—旦发生，被并购公司及其控制性股东就面临反收购问题。投资银行的并购业务人员须要深谙反并购之道。因为充任企业的反并购顾问，是投资银行并购业务的重要内容，熟悉各种反并购策略，是投资银行做好反并购业务的基本功。这是一方面。见一方面，投资银行在策划收购行动时，如果深谙各种反并购策略，它就可以事先预测目标公司可能会采取什么样的反收购方法，并事先准备好相应的反反收购手段，从而击败目标公司的反收购行动，帮助收购方实现收购成功。从这个角度上说，熟悉反并购策略，亦是投资银行开展并购业务的基本功。

2、在市场经济发达的西方，发展起来了许多反收购方法。我国的投资银行应该借鉴这些方法，同时也应积极创造新的反并购策略。投资银行的反并购业务旨在增大收购难度和收购成本，帮助目标公司及其控制性股东以最小的代价实现反收购目的。它包括三部分相对独立又紧密联系的内容。其一、投资银行为客户公司事先策划组建“防鲨网”或日修筑防御工事。市场经济条件下，上市公司随时都面临并购的威胁。为了避免被并购，上市公司须要自始安排一些防御措施。通过这些防御措施使收购难度增大或使收购根本成为不可能（比如在安排股权结构时，使自己控股51%）,令收购者望而却步。在华尔街，收购袭击者通常被称作

3、鲨鱼，上市公司的这些出于防卫目的的防御措施也就被称作“防鲨网”。好的防鲨网可以令鲨鱼们（收购袭击者）退避三舍。投资银行为其客户公司建立“防鲨网”提供专业策划和设计，是投资银行反并购业务的重要内容。该项工作做好了，往往可使客户公司在并购与反并购的争战中收到御敌于千里之外.不战而屈人之兵的理想效果。其二.在客户公司遭到收购袭击时，投资银行作为专业顾冋机构充当客户公司的反收购军师和参谋，针对收购袭击者的收购动机和手段策划反击方案，采取种种反收购行动，迫使收购者鸣金收兵或付出高昂代价。其三，在并购争战收场时，投资银行帮助客户公司进行善后处理。例如总结经验教训

4、，调整股权结构，重组业务与资产，改善经营管理，提高股价水平等等，以便防范下次再遭收购。以上三者分别从事前、事中.事后三方面构成投资银行反并购业务的完整内容。如果说“其一”是未雨绸缪，是防范于未然，那么“其二”则是“短兵相接”，是反击于已然，“其三”则是善后处理。在我国证券市场，敌意并购还未发展到频繁发生的程度。但在证券市场上的收购兼并活动是大势所趋。在这种情况下，我国投资银行反并购业务的主要内容或日重心应该是帮助上市公司策划组建“防鲨网”。投资银行在开展反购并业务时，须要调动各种反收购力量，仔细分析它们各自的反收购动机，然后“投其所好”地采取各种有力

5、的反收购手段。目标公司的反收购不是一个抽象的概念。细分析，一家目标公司的反收购力量主要来自三方面：一是目标公司的管理层；二是目标公司的控股股东；三是目标公司的员工及其组织代表即工会。由于目标公司的董事会多由控股股东入主，而目标公司经理人员又由董事会聘任，因此，目标公司的管理层和它的控股股东在对待收购的态度上往往是意见一致.二位一体的。但不全然是这样。目标公司的管理层往往会从个人的利益动机出发（比如为了保住个人的职权地位.薪酬福利、自我尊严甚至意气用事等等）而不是从公司发展及股东利益出发去反收购。在这种情况下，目标公司管理层的反收购则是假维护公司及股东

6、利益之名、行济私之实。不同的目标公司，不同的反收购力量，其反收购动机各不相同。归纳起来，反收购的原因主要有以下几种：①控股股东不愿意失去控股地位；②公司现股价低估了公司的实际价值，买方的收购条件不合“等价交换”法则，不利于公司股东；③通过反收购以便提高收购价格，为公司现股东争取更优惠的股权转让条件；④认为收购袭击者是在做Greenma订（绿色勒索），无收购诚意；⑤认为收购无助于公司状况的改善或不利于公司的长远发展；⑥管理层为保住其个人职权地位.薪酬待遇，或为了面子尊严而反收购；⑦员工及工会为保护员工利益而反收购（比如员工及工会担心收购会导致裁员而使部

7、分员工失业，或担心收购会导致公司前景暗淡而使员工前途渺茫等等）。从理论上说，只要是公众公司就有可能发生敌意并购。我国的公众公司有点例外,主要是因为我国的上市公司非流通股比例太大，公众化程度不够。但从长远来看，这仅仅是个暂时现象。在上市公司股份全部皆可在市场上流通的发达市场经济国家,制约收购者和驱动收购者的主要因素都是成本一收益法则。主要是由于这一法则的制约，在证券市场发展的历史上，敌意并购形成为一种此起彼伏的风潮的时期并不多。在这方面美国是最具代表性的，其敌意并购风潮开始于1970年代后期，与杠杆收购一起盛行于1980年代，80年代末90年代初开始渐

8、趋平息。此后，杠杆收购和敌意并购渐趋少见，但直至今天敌意并购还是时有发生。我国证券市场上发生的第一单公司收购