可转债定价研究

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1、可转债定价研究内容提要本文系统地梳理了国内外关于可转债定价理论的研究文献，并对其进行了评述。然后采用简化法单因素模型，运用改良的CRR~叉树数值求解方法对国内典型可转债的定价影响因素进行敏感性分析，探明了几种重要因素对可转债不同阶段价值的影响方向与敏感程度。在此基础上，分别采用逐步回归方法、偏最小二乘回归法、混合数据的普通最小二乘回归法及固定效应回归法等计量经济学方法拟合了三个可转债经验定价模型，为新的可转债上市估值及投资者的投资决策提供指导。本文选取当前中国资本市场亟待解决而又颇具挑战性的可转债定价问题作为研究课题，具有十分重要的现实紧迫性与实践性意义。在理论上，本文对国内外关于可转债定价

2、几乎所有公开文献都进行了系统地梳理、在把握其各自内涵的基础上，进行了简明扼要的评述，为后来学者研究该领域奠定了基础。同时，在进行经验模型拟合时，提出了经验模型建立的理论基础。在实践意义上，本文对可转债不同价值阶段各影响因素的敏感性分析为投资决策提供了依据，而第四部分拟合的三个经验定价模型，尤其是偏最小二乘回归模型能够直接运用于新的可转债估值，这些具有非常显著而直接的实际应用价值。在方法使用上，本文综合采用了规范分析与实证分析方法，着重于实证分析方法。在实证分析方法方面，本文运用了CRR二叉树数值求解模型进行影响因素的敏感性分析，运用了截面数据的逐步回归与偏最小二乘回归，也运用了混合数据的普通

3、最小二乘回归与固定效应回归等计量经济学方法，并对这些方法拟合的模型进行对比。尤其是偏最小二乘回归在以往的研究中主要运用于计量化学等自然科学方面，本文将其运用于可转债的经验定价，效果很好。在篇章结构安排上，本文逻辑严密清晰、环环相扣、步步推进，遵循从理论评述到实际应用的研究路径，最后简要小结全文。目录1、引言2、可转债定价理论述评2.1结构法单因素模型2.2结构法双因素模型2.3简化法单因素模型2.4简化法双因素模型2.5简化法三因素模型2.6国内的可转债定价研究情况3、可转债价值影响因素的敏感性分析3.1研究方法3.2八种影响因素的敏感性测试4、我国可转债定价经验模型4.1可转债定价经验模型

4、建立的理论基础4.2上市首日定价截面回归模型4.2.1逐步回归模型4.2.2偏最小二乘回归模型4.2.3两模型的预测效果检验4.3二级市场价格的混合数据回归模型5、结论1.引言可转债是可转换公司债券的简称，是一种介于股票和债券之间的金融产品。它赋予债券持有人在规定的期限内以特定的价格转换成特定数量普通股票的权利。可转债的价值可以分为两个部分：一是债权部分，即可转债未转换成公司股票之前而享有的债权收益，包括可转债的票息与本金。这部分价值与利率水平及发行公司的信用风险呈负相关。二是股权部分，即基于发行公司股票价格的看涨期权的价值。该期权是美式的或是百幕大(Bermudan)型的，显而易见，股票价

5、格越高，股权的价值就越高。由此可见，可转债同时具备债权性、股权性与期权性。一般来说，可转债的价值主要取决于股票价格及其波动率、利率水平、利率期限结构、浮动的票息利率、转换价格以及发行公司的信用等级。另外，可转债还可能含有很多附加条款如可赎回条款、可回售条款、特别向下修正条款等。这些条款相当于嵌套于可转债产品中的多种期权而不是简单的叠加期权。目前可转债已成为全球日益流行的金融工具。2000年、2001年美国新发行可转债规模分别达600亿美元与1050亿美元，而2002年春季美国新发行可转债规模达2700亿美元，超过前5年同期发行总和的两倍。在欧洲，可转债规模从1990年的81亿美元增长到199

6、5年的140亿美元，预计2004年将达到800亿美元。据估计，2004年底全球可转债规模将超过5000亿美元(Schultz,2002)。在我国，可转债也已成为上市公司一种新的常规再融资方式。自1992年的第一只可转债(深圳宝安集团股份有限公司)发行至2004年9月27日，我国已有35家公司发行可转债。2003年上市公司通过可转债募集的资金规模远远超过增发、配股等再融资方式筹集的资金规模。截至2004年12月21H,可转债的市值规模约为351亿元。从投资方来看，目前有旬括基金、保险、券商、QFII等在内的诸多机构投资可转债，在2004年4月，我国成立了第一只专门投资于可转债市场的开放式基金兴

7、业基金。这样，可转债的定价问题已成为我国亟待研究的重要课题。本文接下来是这样安排的：第二部分对国内外可转债定价理论进行系统梳理与评述；第三部分对国内典型可转债的价值影响因素进行敏感性分析；第四部分通过计量经济学方法建立可转债定价多因素经验模型；最后一部分对本文进行小结。2.可转债定价理论述评可转债定价的理论基础主要是1973年和1974年的三篇关于期权及公司债券定价的学术论文(BlackandScholes,