金融危机下的金融市场

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1、Pl播报员：各位观众朋友大家早上好，欢迎收看金融大海啸财经栏目。P2联准会提供850亿美元紧急救助“保险王国”AIG（表演职工离职情景）2008年9月16日，美国联邦储备委员会宣布，联邦政府将对AIG公司捉供多达850亿美元、为期2年的紧急贷款救助，以拯救AIG集团和挽救美国市场和经济。作为回报，政府将获得AIG公司79.9%的股份，以及变更公司高级管理层的权利。P3AIG是美国乃至全球保险行业的泰山北斗。2005年和2006年，AIG净利润位居全球保险公司Z首，在2006年财富500强排名屮，AIG位居第九，也是保险行业第一名。P4如此强大的保险龙

2、头，却在次贷危机的打击下摇摇欲坠，英股东以出让79.9%股权的高昂代价，获得美联储850亿美元贷款救助，才摆脱了破产危机。从AIG的股价表现來看，在2007年6月1日达到72.65美元的最高价后，一路下跌，到2008年9月21日报收17.55美元，破产危机爆发后更一度跌到9月17日的2.05美元，不到2007年6月的3%,相对于同期的标普500指数，AIG股价跑输了93个百分点（图2）。P5导致AIG股价一年多來持续下跌的主要原因，是AIG公司最近三个季度的连续亏损。财报显示，最近三个季度，AIG亏损共达185亿美元，接近于此前五个季度盈利之和192

3、亿美元（图3）。P6巨亏的原因何在？我们现场连线复旦经济学专家郑博士AIG公司的问题主要来自于旗下一家出售信用违约掉期CDS的子公司AIGFPo这一金融产品旨在保护投资者免受各种资产的违约损失，其中也包扌舌了次级抵押贷款。由于这一部门遭受了180亿美元的巨额损失,AIG不得不追加价值数十亿美元的抵押品，导致公司财务吃紧。而信用评级遭下调与股价持续承压下挫使得AIG本已虚弱的状况更加恶化。在金融海啸的三个季度中，超高等级CDS产品造成的税后损失相当于公司税后净亏损的91%（表1）。实际上，AIG投资的Alt-A住房抵押贷款和次级住房抵押贷款，几乎全都是

4、AAA评级和AA评级，但仍然免不了市值缩水的打击。可见，次贷危机引爆的系统性风险以及信用评级机构的无能与失职，都值得我们深刻反思。特别引人注目的是，在次贷危机的肆虐下，AIG资产负债表的未实现市值损失高达112.5亿元，远远超过公司模拟的严格压力情景测试下的9亿美元投资资产损失。两者相差12倍之巨。这说明，金融危机的系统性风险之烈，即使是AIG这样的保险龙头，也难以预先估计。无数的投资者和投资机构，作为经济和金融系统的“局小人”，都难以恰当估量系统性风险的危害。如何构建对抗系统性风险的预警机制，是我们面临的一大重要挑战。那么郑教授，由你看来，次贷危机

5、对于中国保险业有什么启示呢？次贷风暴惊心动魄，对中国保险业的启示，主要在于投资渠道放开、信用评级机构和金融监管机制三个方面。首先，保险行业投资渠道放开应该在注重风险控制的前提下继续推进。从2006年国务院发布《国十条》以来，保险公司投资渠道逐步放开，股票和基金投资比例提高，未上市银行股权投资、基础设施投资、海外投资、不动产投资等投资渠道先后打开，无担保公司债试点、PE投资试点也开始推进，这对提高保险资金投资收益率，增加保单吸引力和保险行业盈利能力具有全局性和战略性的意义。从AIG的投资资产配置中，我们看到AIG投资渠道比中国同行更广泛，房产抵押贷款、

6、租赁飞机设备、远期、期权与互换交易以及融资融券业务等，都被纳入其投资组合。从AIG经验看，放开投资渠道是一柄双刃剑，一方面，投资收益有望提高，比如AIG的金融租赁（特别是飞机设备租赁）业务利润丰厚，另一方面，投资业务风险也相应提高，比如AIG的CDS（信用违约互换）产品就带来了巨额亏损。我们认为，中国保险行业投资渠道开放的步伐应当继续，不可因噎废食，因为畏惧风险而固步自封。要注意的是必须在强调风险控制的前提下放开渠道，进行多元化投资。AIG在上世纪80年代的总投资收益高达4%,但以后逐步下降，到2006年则不到2%。AIG为了对抗下滑的总资产收益率，

7、开始介入CDS产品。这类产品在标的债券没有违约时,可以为公司带来稳定的盈利（比如1个百分点的利差），但是风险也是比较高的，一旦发生违约，特别是在金融危机的系统性风险下，债券市值可能缩水一半，也就是说，CDS卖方必须赔付50个百分点的款项。如果AIG是CDS标的债券的发行方，那么为了提高债券信用评级，出售相关的CDS产品是情有可原的，但是，像AIG这样为了维持较高利润率而岀售以其他债券为标的的CDS产品，故意放大公司投资风险的方法是不可取的。因此，AIG的案例告诉我们，在注重风控的前提下放开投资渠道，才是保险行业的最佳选择。其次，培育真正对投资者负责的

8、、并且能够预警系统性风险的信用评级机构。信用评级机构的失职是次贷危机爆发的重要原因之一。rtl于CDO和CL