基础设施信托转型之路

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1、基础设施信托转型之路信托投向基础设施建设早已不是什么新鲜事。信政介作、政府融资平台融资成为信托最主要的参与形式。然而，随着国家经济体制深化改革的推进,宏观发展环境改变下的基础设施信托再难稳坐钓角台，探索新的项丨

2、模式变成必然。基础设施信托的独特优势应该说，以融资平台、政府为主要合作对彖的基础设施信托依然冇着不小的发展前景。首先,当下的财税体制决定了政府客观上存在的大量融资需求。ft1994年分税制改革起，我国最终形成了层层向上集中的财政收入分配格局。而与此同时，政府财政支出的责任重点却是在逐渐下移。包括教育、卫生、道路在内的公共服务基础设施建设项目，其投资还常常需

3、耍地方政府大量进行配套。这也造成了地方政府特别是基层政府的本级财政收入与支出责任Z间极人的不匹配，也创造岀地方政府对基础设施建设庞人的融资需求。在截止2013年6月的地方债务审计结果屮，绝人多数省份债务结构偏底层，县市级债务的比例通常在70%左右。然而，在现有法律框架下，地方政府却处于融资困境之中。未修订前的预算法不允许地方政府自主举债，只能Itl财政部代理发行。且每年不过两三千亿的规模对于地方政府需求来说只是杯水车薪。地方政府只能在通过融资平台作为企业在金融市场上获得融资，地方政府则通过注入财政性资金、土地收益、国有资产存量等方式对融资平台进行扶持。在现冇法律框

4、架下,地方政府除开财政Z外的融资手段极为冇限。通过贷款、债券等传统于•段难以完全满足需要。作为市场化的融资渠道，信托凸显出了其独特的优势。从投资者角度來说，信托公司为其参与基础设施项II提供了渠道。基础设施项目大多为政府主导，社会资木耍加入具有一定难度。而投资者•委托信托公司投向某础设施项H则极为直接方便。另一方面，对于融资方來说，信托貝有更大的灵活性，通过倍托融资的交易结构设计将更为多样，能够通过投资而非债权的形式进入，不是以债务人而是股东形彖出现。利用信托融资还具有一个好处，信托公司可以通过投资方式为项目捉供资木金，融资平台则能以此向银行申请贷款，进一步获取银

5、行信贷。具冇更大的发展空间。宏观展业环境的悄然改变仅从截止今年上半年的行业数据來看，相比于前途未卜的房地产信托，慕础设施倍托的发展势头尚且良好。但是，基础设施类信托的宏观展业环境正在逐渐发生变化：首先是政府信用开始从基础设施领域中剥离，这表现在两个方面，一是屮央政府与地方政府信用剥离。中央已经明确捉出推进财税体制改革，改进预算管理制度，调整中央和地方政府间财政关系。而这不可避免的会加强地方政府财政的独立性，打破财税制度极度集中的局面。建立通过发行地方政府债券的方式举债融资机制已经在修改后的预算法中确定，地方政府债H发白还的试点工作也已在推进。二是政府信用与融资平台

6、企业信用的剥离，这具体表现为已经展开的融资平台改制。今年以來已经有马鞍山、亳州市等多地平台改制为国有企业的事件。按照深化经济体制改革的要求，地方政府举债融资机制将以政府债券为主体，融资平台所具有的政府融资职能将被逐渐剥离。这种情况下，基础设施项目中隐含的政府信用将逐渐出现减弱，由国家政府信用转变为地方政府信用,茯至是从有转无。其次则是主体信用开始从具体基建项H中剥离。圾典型的尝试就是项H收益票据的提出,今年7月项目收益票据首次引入了银行间市场。不仅丰富了一些准公益基建项目的融资手段，更重要的是实现了项目与地方政府或城建类企业的风险隔离。可以预见由地方政府为其佶用背

7、书的基建项H将有所减少，对逐步疏导和化解地方政府债务具冇积极作用。最后，基础设施市场的透明度开始逐渐提高。在基础设施项日屮，人们更多看重捉供背书的政府实力，反而轻视项H本身的质量把控和风险识别，项H安全完全依赖于地方政府信用。同时，地方政府本身的债务状况等情况之前也并没有完全公开化，对收入、投资、筹资性支出等预测缺乏准确性。而审计署对地方政府债务状况的公开化虽然使得潜在风险被暴露，但从另一•个角度来说，地方债务细节开始淸晰，市场风险正在逐渐透明，冇利于投资者对风险的把控，反而减少了风险事件爆发的可能。政府信用剥离之后，拿什么吸引投资者？基础设施项H具有低风险、收益

8、周期长的特点。因此要引导社会资本进入基础设施建设，故关键在于收益。基础设施的收益大多不高，且有相当一部分体现为正向的外部性而非经济上的收益。由于人们对通货膨胀的预期和流动性的船要，绝大多数的基础设施项H经济收益没有吸引力。如果船耍引导社会资本进入，则需要把在动辄上十年才能收冋的投资集中在短时期内体现，解决流动性的问题。在目前传统的信政合作屮，这主要是通过政府信用來实现，由政府或者融资平台利用政府信用充当了收益转换器的作用。这给政府和融资平台的流动性管理提出相当高的要求，也给财政的流动性帯來极大的压力。然而在H前的情况下，试图剥离政府信川并仍提供足够回报吸引投资者，

9、探索另外的