房地产信托案例

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1、借道信托这一“金融百货公司”，房地产开发商正绕开资本金监管限制，继续“空手套白狼”项目运作。　　今年，银监会发布两道令牌，《固定资产贷款管理办法》和《项目融资业务指引》，敦促信贷资金流入实体经济，夯实项目资本金。　　这令去年流行的“股权+回购”的模式遭受摒弃。但借助于信托受益权的分层设计，使得信托计划发行成为可能：开发商将存量资产注入信托计划，享有劣后受益权，普通投资者则以现金认购信托计划（享有优先受益权），在没有回购承诺的情况下，开发商存量资产的“质押”，一定程度上缓解了投资者对风险的忧惧。而信托资金以股权方式进入项目公司，使其符合35%的最低项目资

2、本金要求，进而谋求银行开发贷资金的进入，可以将资金运用杠杆率发挥到极致。　　中信信托正在发售的“聚信汇金地产基金Ⅱ号集合信托计划”堪称典型，开发商在先期投入仅1亿元的情况下，有望启动一个总投资43亿元，预期净利润49亿元的项目。　　据普益财富统计，最近一周，信托公司总共发行14款信托理财产品，其中10款运用于房地产领域。据用益信托统计，2009年11月发行的房地产信托产品达18个，融资规模高达87.37亿元，创历史新高。但是房地产信托过于火爆的情形，已经引起监管部门的强烈关注，上海银监局于上月中旬向辖内的信托公司下发了风险警示函。“股权+回购”模式退烧

3、　　信托资金进入房地产开发，不外乎债权和股权两种形式。但是，信托贷款由于利率较高（投资者要求的回报较高），规模有限（信托公司募集资金的能力不强），一般只能满足中小开发商应急需要。　　而如果采用股权方式进入，没有其他风险规避设计，信托计划则难以发售。于是，去年以来，“股权+回购”模式兴起，即信托资金购买项目公司的存量股权或对其增资扩股，股权由第三方（多为运作此项目的开发商）到期后溢价回购，并用其他资产对回购承诺提供担保。　　这一模式的好处在于：在项目资本金不足的情况下，信托资金以股权方式注入项目公司，使其满足项目资本金不低于35%的要求，为银行开发贷资金

4、的进入扫清障碍。　　这种模式，名为股权投资，实质是变相的贷款，而且为“无本取贷”提供了门路。监管层很快意识到了风险，银监会2009年9月3日印发的《关于信托公司开展项目融资业务涉及项目资本金有关问题的通知》再次重申：信托公司不得将债务性集合信托计划资金用于补充项目资本金，以达到国家规定的最低项目资本金要求。　　同时，明确指出“债务性集合信托计划资金包括以股权投资附加回购承诺（含投资附加关联方受让或投资附加第三方受让情形）等方式运用的信托资金。”这一规定将“股权+回购”模式的投资视同信托贷款。　　至此，“股权+回购”模式虽然没有被叫停，但是其吸引力已经大

5、打折扣。按照银监会的规定“申请贷款的房地产开发项目资本金比例应不低于35%（经济适用房除外）”，且必须“四证”（国有土地使用证、建设用地规划许可证、建设工程规划许可证、建筑工程施工许可证）齐全。　　对于开发商而言，如果项目资本金比例已经达标，且“四证”齐全，从银行获得开发贷已经不难，没必要要信托“昂贵”的资金。西南财经大学信托与理财研究所研究员赵杨说，在“股权+回购”模式对于开发商提高资金运用杠杆的作用消失后，也渐渐为开发商所摒弃。　　“无本取贷”新模式　　但是，信托公司很快为开发商们设计出了新的“无本取贷”模式。　　其采用的受益权分层模式并不新鲜，以

6、往在证券投资类信托产品（即阳光私募）中广泛采用。往往是投资顾问公司出资认购一部分信托计划，但是享有劣后受益权。　　但是，对应在房地产开发领域，要让本来就缺乏现金的开发商拿出现金，显然不太可能。因此，新的模式就是开发商用自己的存量资产（如已开发尚未销售的楼盘），认购信托计划，享有劣后受益权。这样，开发商的存量资产变相充当了“质押”的作用，普通投资者掏真金白银参与。　　中信信托正在发售的“聚信汇金地产基金Ⅱ号集合信托计划”堪称这一模式的典型。　　地产开发商昆明星耀控股以其持有的昆明星耀体育城公司100%股权（评估价值约为48亿）认购信托计划，成为一般受益权

7、人。普通投资者则以现金认购不超过20.4亿元，成为优先级受益权人（优先受益权内部再分为3级）。　　之后，运用信托资金0.3亿元向昆明星耀体育城收购其持有的昆明星耀房地产开发有限公司（简称“星耀房产”）100%的股权，6亿元用于向星耀房产增资。　　星耀房产获得增资后将用其中的1亿元向星耀体育城购买嵩明项目公司全部股权，并继续向嵩明项目公司增资5亿元，星耀房产的钱基本花完，成为“壳”公司。　　这样，嵩明项目公司的注册资本达到6亿元，达到商业银行开发贷对资本金以及开发资质的要求。据中信信托提供的产品推介资料显示，工商银行将向该项目提供10亿元的开发贷。而嵩明

8、项目公司总的投资额为43亿元，不足部分，信托资金可以再对项目提供信托贷款（信托贷款初定为2.7