金融市场学之 债券价值分析

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1、第十章债券价值分析第一节收入资本化在债券价值分析中的运用第二节债券属性与价值分析第三节债券定价原理第四节久期、凸度与免疫第一节收入资本化在债券价值分析中的运用收入法或收入资本化法，又称现金流贴现法（DiscountedCashFlowMethod,简称DCF），包括股息（或利息）贴现法和自由现金流贴现法。收入资本化法认为任何资产的内在价值（intrinsicvalue）取决于该资产预期的未来现金流的现值。一.贴现债券内在价值的决定贴现债券，又称零息票债券（zero-couponbond），是一种以低于面值的贴现方式发行，不支付利息，到期按债券面值偿还的债券，其内在价值由以

2、下公式决定：二.直接债券内在价值的决定直接债券，又称定息债券，或固定利息债券，按照票面金额计算利息，票面上可附有作为定期支付利息凭证的息票，也可不附息票。投资者不仅可以在债券期满时收回本金（面值），而且还可定期获得固定的利息收入，其内在价值公式如下：三.统一公债内在价值的决定统一公债是一种没有到期日的特殊的定息债券。统一公债的内在价值的计算公式如下：四.判断债券价格属于低估还是高估的方法第一种，比较两类到期收益率的差异。如果y(预期收益率)>k(到期收益率)，则该债券的价格被高估；如果y

3、券的内在价值（V）与债券价格（P）两者的差额，定义为债券投资者的净现值（NPV）。当净现值大于零时，意味着内在价值大于债券价格，即市场利率低于债券承诺的到期收益率，该债券被低估；反之，当净现值小于零时，该债券被高估。第二节债券属性与价值分析一.到期时间对债券价值的影响当债券的预期收益率y和债券的到期收益率k上升时，债券的内在价值和市场价格都将下降。当其他条件完全一致时，债券的到期时间越长，债券价格的波动幅度越大。但是当到期时间变化时，债券的边际价格变动率递减。动态的债券价格当债券价格由预期收益率确定的现值决定时，折价债券将会升值，预期的资本收益能够补足息票率与预期收益率的

4、差异；相反，溢价债券的价格将会下跌，资本损失抵消了较高的利息收入，投资者仍然获得相当于预期收益率的收益率。因此，虽然利息收入和资本收益的比重有所不同，不同息票率的债券提供给投资者的收益率是相同的。零息票债券的价格变动零息票债券的价格变动有其特殊性。在到期日，债券价格等于面值，到期日之前，由于资金的时间价值，债券价格低于面值，并且随着到期日的临近而趋近于面值。如果利率恒定，则价格以等于利率值的速度上升。二.息票率对债券价值的影响在其他属性不变的条件下，债券的息票率越低，债券价格随预期收益率波动的幅度越大。三.可赎回条款对债券价值的影响可赎回条款是有利于发行人的条款。可赎回条

5、款的存在，降低了该类债券的内在价值，并且降低了投资者的实际收益率。作为对投资者的补偿，一般这种债券的息票率较高。四.税收待遇对债券价值的影响享受免税待遇的债券的内在价值一般略高于没有免税待遇的债券，但收益率一般低于没有免税待遇的债券。例如，某30年期的零息票债券，面值为1000美元，预期收益率10%，则发行价为1000/（1+10%）=57.31（美元）。一年后，预期收益率不变时，债券价格为1000/（1+10%）=63.04（美元）。价差63.04-57.31=5.73（美元）作为利息收入来纳税。如果预期收益率下降为9.9%，债券价格变为1000/（1+9.9%）=64

6、.72（美元）。若债券被卖掉，价差64.72-63.04=1.68（美元）作为资本收益以相应税率纳税；若债券没有卖掉，则1.68美元的价差作为未实现的资本收益不需纳税。五.流动性对债券价值的影响债券的流动性与债券的内在价值呈正比例关系，但与债券的收益率呈反比例关系，即流动性高的债券收益率较低，流动性低的债券收益率较高。通常买卖价差小的债券流动性较高，反之，流动性较低。六.违约风险对债券价值的影响违约风险越高，投资收益率越高，反之，投资收益率越低。债券评级是反映债券违约风险的重要指标。债券评级依据的主要财务比率有：固定成本倍数、杠杆比率、流动性比率、盈利性比率、现金比率等。

7、七.可转换性对债券价值的影响可转换债券息票率和承诺的到期收益率通常较低。因为可转换债券对投资者有利，投资者会选择对自己有利的时候实现转换。八.可延期性对债券价值的影响可延期债券的息票率和承诺的到期收益率较低.因为可延期债券对投资者有利，它给予了投资者一种终止或继续拥有该债券的权利。如果市场利率低于息票率，投资者将继续拥有该债券，反之则放弃。第三节债券定价原理债券定价原理（马尔基尔1962）定理一：债券的价格与债券的收益率成反比例关系。定理二：当债券的收益率不变，即债券的息票率与收益率之间的差额固定不变时，债券的到期时间与债券价