日本QE史——无法解决通缩和日元汇率问题

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1、日本QE史——无法解决通缩和日元汇率问题？2013年04月14日12:02　　　文/莫西干ByPhilipPilkington相关文章：日本QE史（下）——能刺激股市却无法改善实体经济今年一月，我已经注意到，日本政府正着手于起草经济刺激计划，并评估计划是否有效。那个时候，媒体对刺激计划的评价是有褒有贬的。一些人表示，刺激会以完败告终，而另一些人则比较乐观。我对刺激计划的效果则更为保守。日本的问题是，日本政府看起来已经有一段长时间无法令消费者打开钱包消费了。2009年当日本政府大幅增加公共支出应对2008年金融危机时，日本经济出现了短暂的复苏。然而，

2、当政府开始收缩公共支出规模，经济又迅速下滑，因为消费者又回到他们“典型的”节俭状态。以上内容我只是想说明，日本政府最好刺激经济的途径是，实施更大规模的财政刺激计划。然而，因为这是不大可能发生的（主要因为日本政府负债水平已经超过GDP规模的200%），我必须考虑另一种刺激方法的效果——有限的财政刺激加上促使日元贬值刺激出口的方法最终能走多远。我当时就指出，自从2009年实施上一次刺激计划以来，日元兑美元已经出现了大幅的升值，如果日元汇率要回到那时候的水平，日元还需要再贬值10%。而现在日元已经出现大幅贬值，并贬值到了2009年日元兑美元的汇率水平——

3、但这是否足够促进经济复苏需要的出口增长，完全是另一个问题了。然而，现在大家的焦点都从财政刺激移开了，并转向日本央行已经发布的最新一轮QE计划。日本央行已经在本月初承诺，未来两年将基础货币增加一倍。受该消息刺激，市场的投机者已经把日元拉低至2009年兑美元的汇率水平。日元汇率走势过去几周一直在围绕这些消息发展。至今，看起来效果还是很好的。但真正的问题是，最新一轮的QE计划除了能短期应对日元走强问题，还能有更多成效吗？毕竟，日本央行在2001年就开始实施QE计划，但鲜有成功的例子。可以肯定，日本央行表示准备将基础货币翻一番，可能促使了市场投机者在短期选

4、择抛售日元，但这效果可以持续吗？我们是否应该把更多的注意力放在日本经济基本面问题上呢？在任何时候，实时衡量QE规模的最好指标可能是非常直接的数据：那就是，商业银行的“货币账户余额（currentaccountbalances）”水平。正如三藩市联储注意到的，当日本央行开始QE计划，货币账户余额就开始上升。因为最近日元贬值可能是最新一轮QE计划带来的，最直接最明显的效果。那我们先看一下，过去15年里，QE和日元汇率走势的关系。（蓝线代表日元的真实有效汇率，红线代表货币账户余额）正如前面提到的，日本央行通过增加“货币账户余额”来实施QE计划——所以红线

5、间接反映了日本的QE规模。可以看出，日本从2001年3月就开始实施QE计划，直到2006年年初结束，2006年初时，日本央行快速地从银行系统抽离了多余的现金，降低了货币账户余额水平。此后，日本央行在2008年再次缓慢地实施QE计划，并在2010年年末开始加速。在实施QE的时候，日元的确出现了贬值。然而，仔细观察可以发现，日元贬值在1999年年末就开始了，这至少比首次实施QE提早发生了18个月。此外，当2006年年初日本央行开始停止QE的时候，日元仍在持续贬值。事实上，在2008年三季度，日元出现了大幅的升值，而当时正是日本央行再次开始实施QE的时候

6、——当然，当时正当2008年金融危机席卷全球的时候，日元升值可能由于市场集体涌向持有高流动性的资产。考虑上述所有事实，看起是，在日本央行实施QE的时候，日元的确处于贬值的趋势。然而，没有明确的证据显示，日元的贬值是因为QE造成的。实际上，仔细观察上图可以发现，日本的QE计划在长期是否能影响日元汇率，仍然是一个非常值得商榷的问题。正如我们在过去几周所看到的，市场完全被日元的短期贬值所迷惑了，所以我们更要记住这点。日本当局也对最新一轮QE计划充满了希望，希望能有效解决日本的通缩问题——在过去20年的大部分时间里，日本的物价水平一直在轻微通胀和通缩之间徘

7、徊。为了从历史角度观察QE计划是否能影响日本的物价水平，我们画出了日本通胀率和货币账户余额水平的变化关系图。（蓝线为CPI水平，红线为货币账户余额水平）和QE对日元汇率的影响一样，2001年3月第一次实施的QE计划对通胀的影响也是极端模糊的。在第一次实施QE计划的时候，日本经济正经历通缩，然而现在还不清楚，2001-2006年实施QE的时候，通缩问题是否真正被克服了（通胀率一直在0上下徘徊）。然而，还需要指出的是，在日本央行2006年停止QE的不到18个月以后，日本经济经历了一次短暂的通胀飙升时期。这看起来强烈地说明了，通胀率与商业银行的货币账户余

8、额没有任何直接的关系。因此，我们只能下一个结论——QE计划对于拉升通胀水平并没有任何效果。一些人可能已经注意到，在月初日本