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1、一些经济学家坚持认为,“从技术上讲,这个评估标准应该是正确的”。在对社保基金入市进行评估的时候,应将其纳入到整体国民经济不可分割的一部分来予以全面分析,包括储蓄、投资和对未来退休人口消费能力的支持情况,即能否提高未来退休者的消费能力。未来退休人口的消费能力取决于未来实际收入水平,而后者反过来又部分地取决于前几年的储蓄率和这些储蓄用于生产性投资的比例和效果等许多其它因素。在股票投资收益大于政府债券投资收益和其它条件不变的假设前提下,未来较高的收入很可能提高退休人口潜在的消费能力;但是,在消费能力与消费意愿之
2、间并不存在必然的联系,因为它还受到未来个人所得税的水平等其它一些变量的影响,如果税后收入水平低于现在,消费能力将受到影响;如果将来社会保障税上调,就意味着提高了劳动力成本,或者说降低了工资收入,这样就会扭曲或影响雇主的劳动-资本效用的决策和工人的就业决策,进而对就业形势产生负面影响。在社保基金入市没有增加国民储蓄,也没有影响未来退休人口消费能力的假设前提下,如果在一定程度上能够为缓解中央养老基金的财政压力和劳动力市场的扭曲程度做出一定贡献的话,社保基金入市就应该被认为是达到了一个起码的基本目的。但是无论如
3、何,从收入分配来说,有一点是可以肯定的:如果说短期内资本市场是“零和博弈”的话,必将有人对此付出代价,尤其在现收现付制下,社保基金的资产转换成股票将不是“免费的午餐”,它意味着,中央养老基金的受益人既缴费者的高收益率(当然同样是高风险)将被资本市场重新洗牌导致的低收益率所抵消。对代际资源分配的影响中央养老基金入市后除了对一代人的内部风险分担问题产生影响以外,还可能对代际之间的资源和财富分配产生重大和深远的影响,由此影响到代际之间的风险分担问题。如果入市后的实际收益低于收益预期,由哪一代来承担这个缺口?虽然
4、相对于政府债券来说股票投资的收益从历史纪录上看是非常吸引力的,但是,对这个“有吸引力的边际”却没有人给予担保。股海沉浮,股市莫测。在证券市场上,当需要支付养老金而变现时价格有可能滑坡,而当建仓买进时价格却很可能走高。毫无疑问,“长期持有”应该作为中央养老基金入市的一个基本理念,但是,股市在受到重创之后往往需要一个相当长的恢复时期,这个阶段甚至需要几十年的时间。1929年经济大危机之后的三年里股市连续下滑,吞噬了90-95%的市值,这个黑暗的时期延续了整整25年,一直到1954年股市指数才恢复到1929年的
5、水平。25年的时间属于整整一代人。从另一个角度看,在现收现付制条件下,从理论上讲,政府应该出来做养老计划的最后担保人,那么这就意味着,当前这一代社保纳税人需要“集体”出来承担这个风险;进而,这种“社会化的风险”对社会经济政策来说显然不是一个“净收益”,因为资本市场的众多投资者与养老制度的众多纳税人是不愿意承担这个风险的。要减少中央养老基金入市后对收入分配的负面影响,首先是要减少投资风险。指数化投资是化解投资风险的一个保障,但它不能完全排除风险存在的可能性。指数化投资存在着指数的选择与组合的问题,因为每个指
6、数覆盖的行业和企业是相对“特指”的。例如,如果选择标准普尔500,其资产分布就仅仅包括500家大型工业企业;如果进一步扩大其投资组合的覆盖范围,例如加上Wilshire4500指数所覆盖的中小企业或者扩大至所有上市公司的范围,那么,这就意味着“高收益高风险”。那么,中央养老金应该如何选择其指数化的投资组合呢?国外的经验显示,中央养老基金最佳的风险/收益投资组合是将20-30%的资产投资在境外股票并在境外交易的股票上。其次,境内外的公司债券、抵押债券、外国政府债券、不动产等都应放在这个投资篮子里,甚至还有人
7、主张应该考虑到对人力资本的投资,例如,学生贷款和学校的基本建设等。总而言之,有学者认为,对标准普,政府投资存在着一种积极行使“股票投票权”和对上市公司进行干预的冲动和动机:既然指数化投资不能随意出售这些股票,对其投资者来说就存在着参与公司决策以提高经营效率的可能性。进而,政府就有可能影响公司的各项重大决策。在发达国家,一般情况下,持有2-3%的股权就可以影响上市公司的决策,尤其是“行动主义”的持股人可以对小股东形成重大影响。公共部门与私人部门、大股东与小股东的博弈结果往往存在着这样一个规律,即为了扩大其对
8、“股票投票权”的影响力进而达到影响个股价格的目的,政府最初不管采取何种类型的股票选择政策,将来他们都将会改变其“股票投票权”的游戏规则。对利率和股价存在着潜在的影响。由于政府股票投资本身对增加国民储蓄的影响非常有限,所以,对国民经济的影响也就非常小。这是因为,在政府收入和支出项目与规模既定的条件下,财政部不得不进行公共借贷以弥补中央养老基金入市后形成的“真空”。在这个意义上讲,中央养老基金投资股票的结果只不过是在政府和市场之间
