收益率曲线与期限结构(第五讲

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1、第五讲收益率曲线与期限结构主要内容：利率期限结构问题。理论即期收益率曲线的构建即期利率与远期利率的关系远期利率协议在一般贴现法定价过程中，假设了贴现率不随时间变化，也就是说不管是从现在开始的一年还是从明年开始的一年，只要时间长度相同，不同时间起点的利率是相同的。实际情况：投资者认为现在的一年期利率不等于一年后的一年期利率，现在的一年期利率也不等于三年期利率等等从固定收益证券的到期收益率来看，利率不随时间变化意味着所有信用风险相同的债券的到期收益率都相等。假设短期债券和长期债券的收益率相同，那么由于长期债券的期限比短期债券的期限长，投资者在持有长期债

2、券时的风险显然要大于投资者持有短期债券时的风险，长期债券的吸引力下降使得价格下跌，收益率上升，而短期债券由于风险小，价格会上升，收益率下降，最终两者的收益率应该是有区别的结论：收益率的大小与时间应该是有关的（收益率的期限结构）.不同形状的收益率曲线将具有同样信用级别而期限不同的债券收益率的关系用坐标图曲线表示出来便形成了收益率曲线。收益率和期限间的关系被称为利率期限结构。理论基础：预期理论市场分割理论流动性偏好理论向上的收益率曲线(正常的)反向的收益率曲线水平收益率曲线案例：美国量化宽松与扭转操作量化宽松（QE：QuantitativeEasing

3、）：主要是指中央银行在实行零利率或近似零利率政策后，通过购买国债等中长期债券，增加基础货币供给，向市场注入大量流动性资金的干预方式，以鼓励开支和借贷，也被简化地形容为间接增印钞票。量化指的是扩大一定数量的货币发行，宽松即减少银行的资金压力。当银行和金融机构的有价证券被央行收购时，新发行的钱币便被成功地投入到私有银行体系。量化宽松政策所涉及的政府债券，不仅金额庞大，而且周期也较长。一般来说，只有在利率等常规工具不再有效的情况下，货币当局才会采取这种极端做法。零利率政策：量化宽松政策的起点，往往都是利率的大幅下降。利率工具失效时，央行才会考虑通过量化宽

4、松政策来利率经济。从2007年8月开始，美联储连续10次降息，隔夜拆借利率由5.25%降至0%到0.25%之间。扭转操作(OperationTwist)，始于1961年，当时的目的在于平滑收益率曲线，以促进资本流入和强化美元地位。“扭转操作”被用来特指美联储在第二次量化宽松到期之后，出台变相的QE3货币政策，2012年6月21日，美联储议息会议延长扭转操作至2012年年底，规模为2670亿美元。QE4的内容2012年12月13日凌晨，美联储宣布推出第四轮量化宽松QE4，每月采购450亿美元国债，替代扭曲操作，加上QE3每月400亿美元的的宽松额度，

5、联储每月资产采购额达到850亿美元。除了量化宽松的猛药之外，美联储保持了零利率的政策，把利率保持在0到0.25%的极低水平。美联储利用公开市场操作，卖出短期债券而买入长期债券，削减美债平均久期。英国《金融时报》认为，伯南克的选项将是某种形式的“扭转操作”，即不扩大资产负债表规模，但延长其持有债券的期限。卖掉短期国债，买入长期国债，进一步推低长期债券的收益率。这种方法不但可以获得量化宽松的好处，又可以免去扩大资产负债表的风险收益率期限结构的基础一般来说，市场上所用的收益率曲线都是对国库券市场价格和收益的观察形成的。两个原因：其一，国债是无风险资产，信

6、用差别并不影响收益率，因为所有国债的信用级别是相同的，没有信用度的差异对收益率的影响；其二，国债市场是最活跃的债券市场，它具有最强的流动性，很高的交易频率。国债收益率曲线的主要功能:可以作为基准给债券定价；给其他债券市场上的债券品种设置收益率标准。比如：在银行贷款、公司债、抵押和国际债券方面。一般地，任何债券都可被看作是零息债券的组合。附息国债的价值等于复制其现金流量的所有零息债券价值的总和。如果不成立，对于市场参与者来说，就有可能通过套利交易来获取无风险收益。要确定每一零息债券的值．就有必要知道具有相同到期的零息国债的收益率，这一收益率被称为即期

7、利率描绘即期利率和期限关系的曲线被称为即期利率曲线。由于零息国债的期限不会长于1年，所以，不可能只从对国债市场活动的观察来构建一条单一曲线，而只能从对国债实际交易收益率中理论上推出即期收益率曲线，由此，这一收益被称为理论即期收益率曲线，它也就是利率期限结构的几何描述。如何构建国债的理论即期收益率曲线首先要选择以何种国债的收益率曲线作为基础。可供选择的国债类型包括；(1)新发行国债；(2)新发行国债及有选择的非新发行国债；(3)所有的附息中长期国债与短期国库券；(4)零息国债。新发行国债指的是刚刚在国债市场上拍卖的、正在流通的国债。当用于构建理论即期

8、利率曲线的债券选定后，就要确定构造曲线的方法，方法取决于被选定的证券。线性推算法运用新发行国债收益率曲线构造理论即期利率曲