中金公司-行业研究风云际会,中国软件外包行业持续快速发展

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1、2008年2月4日首次覆盖：推荐软件行业中金公司研究部分析员：李源，lilisa@cicc.com.cn风云际会——优秀企业胜出晋级联系人：赵苏，zhaosu@cicc.com.cn(8610)65051166中国软件外包行业持续快速发展要点:全球软件外包市场持续增长：预计全球离岸ITO市场将保持17.0%的增速，2011年达到380亿美元。其中，IT投资的持续增长、成本和效率的“双重压力”推动全球软件外包市场持续增长。另外，随着以IT为基础的交付方式逐步成熟及企业对成本、速度和灵活性的进一步需求，BPO市场同样具备较大潜力，2009年

2、达到365亿美元，约43.7%的复合增长率。中国软件外包行业保持平稳高速发展：我们对于中国软件外包行业的发展有以下3点判断：①中国软件外包行业到2011年达到96亿美元规模，将保持33.8%的平稳高速增长，但未来能否出现行业加速向上的拐点要看产业机遇；②对日外包模式成熟，未来成长明确，行业格局逐渐清晰，龙头企业（如：东软和中讯）逐渐显现；③对美外包潜力更大，利润丰厚，未来有可能培育出世界级的软件公司。综合实力强、发展脉络清晰的“龙头”有望胜出：在“人员规模”及“人才输送渠道”、“技术实力”、“开发经验”、“客户关系”以及清晰的“成长路径

3、”等方面具有综合优势的优势企业吸引更多业务和人力资源，保持自身业务快速成长；同时市场存在整合需求，“龙头”兼并小企业，二线企业或合并，或逐渐失血，资源更加集中于龙头企业。行业风险分析——利润受人民币升值和员工成本“双重挤压”，但竞争力得以维持：分别就这两个问题对企业可能造成的影响及企业采取的对策进行讨论，并就“双重挤压”进行敏感分析，给出中国软件外包成本竞争力仍将长期维持的判断。投资建议——“推荐”东软股份（600718.SS）、中讯软件（299.HK），“审慎推荐”浙大网新（600797.SS）、中软国际（8216.HK）：2007年

4、软件外包行业未能跑赢大盘，主要是外包企业尚未形成规模，且企业自身也在调整业务结构从而更适应外包业务。我们认为，随着企业经营结构调整的结束，业绩持续快速的增长，软件外包行业能够维持较高市盈率，给予整个软件外包子行业“推荐”的投资评级；A股公司按照1倍PEG给予09年30~35倍的目标市盈率，港股公司参照印度企业在美国市场估值给予09年15~20倍的目标市盈率。目前比较看好对日企业源于对日外包已有较多经验，业务模式成熟，脉络清晰；但长期看，欧美仍是发包主要来源，利润丰厚，有可能培养出世界级的外包企业。♦东软股份是目前国内软件外包行业的“龙头

5、”，其规模和品牌优势将促使公司2~3年内享受高于行业平均水平的发展速度。整体上市增厚盈利的同时对股份有所摊薄，盈利变动不大，按照整体上市后08年和09年分别0.943元和1.285元的预测，市盈率达到41.7倍和30.6倍，达到行业平均水平；但考虑其优势地位，应当给予一定溢价，长期“推荐”；但其高校体制是否能够适应业务的快速发展还有一定不确定性；♦中讯软件着重于高端对日金融外包，与客户关系紧密，经营稳健，发展思路清晰。从估值来看，按照08年和09年全面摊薄后分别港币0.119元和0.156元的盈利预测，目前市盈率为11.8倍和9.0倍，

6、十分具有吸引力，给予“推荐”；♦浙大网新从高端切入对美金融外包，对微软和对日业务也有较大潜力，微软或将战略投资；但机电业务风险加大，股权激励成本可能较大等还存在不确定因素，且对应08和09年分别0.29元和0.374元的盈利市盈率为37.0倍和28.6倍，比较到位，给予“审慎推荐”；♦中软国际频繁进行收并购，快速做大外包；而“自上而下”开拓解决方案事半功倍，公司业绩08年和09年有望达到港币0.13元和0.183元，市盈率10.7倍和7.6倍，比较具有吸引力，且不排除盈利由于新的收并购再度上调的可能性，但公司收并购过多，整合风险较大，给

7、予“审慎推荐”。附录中还对于中国印度软件外包产业基础进行对比分析，特别是对于印度将面临人才瓶颈做出了详细的分析。本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制

8、、刊登、发表或引用。软件外包行业:2008年2月4日目录行业投资策略——侧重综合实力强、发展脉络清晰的龙头企业..........................................5全球软件外