关于投资中的经济特许权问题

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1、经济特许权的本质在证券投资世界，最出众最有名的莫过于沃伦.巴菲特，最近遍读有关巴菲特的书籍以及与之相关的文章，对巴菲特提出的有关企业经济特许权的问题有了更深的体会。巴菲特作为世界上最顶级的投资大师，他在投资哲学上却并不吝啬，他毫无保留的将他的投资哲学公之于众。接管伯克希尔后，他每年都给股东写一封信，回顾过去一年的得失并阐述他的投资哲学。从1977年到20010年的这34封信是随处可见的，早年的几封信据说有心人也收集到了。巴菲特的信内容丰富、含义隽永，知识性与趣味性俱佳，是难得的投资教材。巴菲特很多精彩的观点引起了投资界的高度重

2、视，而1991年致股东的信中提出的经济特许权（EconomicFranchise）理论和随后反复强调的“经济护城河”理论更是其中的精华。1991年巴菲特致股东的信中提出了“经济特许权（EconomicFranchise）”这一概念，信中原文如下：“Aneconomicfranchisearisesfromaproductorservicethat:(1)isneededordesired;(2)isthoughtbyitscustomerstohavenoclosesubstituteand;(3)isnotsubjectto

3、priceregulation.Theexistenceofallthreeconditionswillbedemonstratedbyacompany'sabilitytoregularlypriceitsproductorserviceaggressivelyandtherebytoearnhighratesofreturnoncapital.Moreover,franchisescantoleratemis-management.Ineptmanagersmaydiminishafranchise'sprofitabil

4、ity,buttheycannotinflictmortaldamage.”这段话中，巴菲特对经济特许权的定义有三个要点：1.人们乐于得到；2.消费者认为没有替代品；3.价格不受管制。巴菲特认为，一个企业如果同时具备了着三个条件，公司会赚取更高的投资回报。此外，经济特许权还有一个十分重要的好处，就是能容忍拙劣的管理，无能的管理可能会削弱特许权的获利能力，但是对其没有致命的损伤。仔细思索，我觉得“经济特许权”，含义隽永，逻辑简洁易懂，值得仔细玩味。我是这样理解“经济特许权”的本质： 1、经济特许权的确是对竞争优势的一种特殊解读，

5、是一种简化的竞争优势框架。2、经济特许权本质是一种非均衡现象，是现实经济生活中的非常态。3、经济特许权本质是讲一种特殊的产业结构，本意是“消费者垄断”。4、经济特许权是一种特殊的竞争形态。5、有经济特许权的公司能够同时实现低成本和差异化。当然，纯粹的特许权公司在现实生活中非常少，这三个条件过于苛刻，在美股历史上，被巴菲特认为有特许经营权的公司如可口可乐，箭牌口香糖，穆迪，华盛顿邮报也只有在一段特定时间内能保持其特许经营权。随着行业的变迁，公司在行业里的特许经营权会被削弱，从一个超长期来看，经济特许权会逐渐削弱至消失。在我们A股

6、市场里，拿一些强势的公司来说，只有贵州茅台比较接近于经济特许权。茅台作为国酒，其酿造环境非常特殊，而且它是酱香型白酒，注定它生来就是独特的，茅台基本上符合“人们乐于得到、无替代品、有定价权”这3个特征，当然茅台全球扩张能力有待检验。张裕A则要差很多，张裕所处于产业结构跟茅台不能比，毕竟葡萄酒这一产业，洋酒更有优势，从长远来看，经济特许权的3条特征它可能都不具备。再如其他一些强势的商品型企业来说，如早年的中集、近年的万科、海螺水泥、格力电器、中国神华，都在各自领域内有一定的竞争优势，但按经济特许权的3条标准来杠一下，都不符合。强

7、势的商品型企业也能获取不错的投资回报，这就要求对管理层的能力、产业结构的变化进行不断跟踪了。总之，经济特许权之类的企业具有强大的竞争优势，这类公司投资难度是很小的。并非不具备经济特许权的公司不能投资，只是从投资的难度来说，有经济特许权的投资难度是最小的，确定性是最强的。下面就让我们来具体看看茅台的经济特许权带来的竞争优势。(1)没有比较接近的替代产品：长久以来“贵州茅台”系列酒都处于供不应求的状态，这个供需之间的巨大空间其它产品无法替代；　　(2)没有受到政府的行政管制;　　(3)具有定价的灵活性,在适当提高它们的产品或服务的

8、价格以后并不会失去市场份额,它使得投资可以得到超乎寻常的回报;另外在经济不景气时比较容易生存下来并保持活力：在这点上“贵州茅台”表现得异常优秀，在整个行业不景气时不仅能生存下来而且还获得持续的增长（不管是规模还是效益），近几年在数次提价的过程依然能保持规模与效益同步扩张，更可