经济压力提升，谨防大企业酿风险

《经济压力提升，谨防大企业酿风险》由会员上传分享，免费在线阅读，更多相关内容在行业资料-天天文库。

1、一、应对风险，不擅出击中国的经济高增长时代过去了，在寻找自然增长率水平的过程中，充满了不确定性。我们认为，经济的企稳代表性的特征是，大部分经济数据不再持续下行，开始横向震荡，找到一个新的台阶，而非很多人所期待的那样，经济数据开始回暖，甚至翻转上升。这一点认识对于当前的经济分析也尤为重要，我们不会因为一时的，或者一小部分经济数据的好坏得出“繁荣或者危机”的结论。我们需要关注整个经济演变的过程，而非想象的结果。我们在2013年以来的宏观报告中，都是在不断推演经济的可能运行路径。幸运的是，我们用简明的框架得到了很多其他机构得不到的

2、结论。有很多经济数据或者经济逻辑本可以穿越周期，只是当很多分析师希望打扮这些经济数据来解释或者证明自己聪慧的时候，误会了经济数据的本来面貌，将共线性的数据当成了不同维度的数据，平添了不切实际的信心或者悲观。2018年我们提出的去杠杆的超预期负面作用。2019年我们提出维稳善意的低效用和衍生风险，分析了以往“耐用品（汽车，家电，农用机械）下乡政策在当前不再有效的原因。我们提出了避险资产配置的必须要性，推荐了国债、黄金和日元的配置选项。而在于A股，只有估值友好，而流动性并不友好这个基本论断仍然有效。下面，我们继续来扫描PMI数据

3、所能揭示的更多信息。从广义的角度来讲，持续累积的负面经济效应（制造业收缩）将改变企业资产负债表，通过企业调节流量表（招聘/裁员/减产）来对上下游企业或者家庭部门现金流量表产生冲击，进而彻底改变他们的资产负债表，增加风险水平。就目前的数据来讲，经济见底还远远未到。二、PMI雷达图缩——波动下行2019年5月份，中国制造业采购经理指数（PMI）为49.4%，比上月回落0.7个百分点，正式进入收缩区间。我们在5月的报告《经济下行风险升，展望大型PMI破荣枯线》提出，虽然彼时PMI维持临界点以上，但制造业景气持续收缩，跌破50概率较

4、大，当前的数据印证了这一点。此前报告中，我们强调的风险加仍然存在——原料价格依然较高，企业成本不低，且需求端十分疲软。目前的农产品的价格持续上涨增加货币政策选择难度，不利于经济复苏。数据来源：英大证券研究所整理，WIND从分类指数看，在构成制造业PMI的5个分类指数中，生产指数和供应商配送时间指数高于临界点，新订单指数、原材料库存指数和从业人员指数低于临界点。生产指数为51.7%，比上月回落0.4个百分点，仍位于临界点之上，表明制造业生产继续保持扩张态势。新订单指数为49.8%，比上月下降1.6个百分点，位于临界点之下，表明

5、制造业市场需求有所回落。原材料库存指数为47.4%，比上月回升0.2个百分点，位于临界点之下，表明制造业主要原材料库存量降幅有所收窄。从业人员指数为47.0%，比上月下降0.2个百分点，位于临界点之下，表明制造业企业用工量回落。供应商配送时间指数为50.9%，比上月上升1.0个百分点，位于临界点之上，表明制造业原材料供应商交货时间有所加快。三、市场主体跟踪——大型企业将跌破临界数据来源：英大证券研究所整理，WIND从企业规模看，大型企业PMI为50.3%，比上月回落0.5个百分点，快速逼近临界点，预计在2个月内跌破；中、小型

6、企业PMI为48.8%和47.8%，分别比上月下降0.3和2.0个百分点。我们提醒投资者：曾经供给侧改革过程中，宏观经济的风险因子主要集中在中小企业上，因为他们承受了上游产品价格上涨，以及大企业定价权垄断的压力，导致了自身盈利能力的持续下降，而未来经济的风险因子主要集中在大型企业上，因为中下游企业生态的严重破坏，导致中小型企业经济能量大大下降，而大型企业无法从中小企业身上挤轧更多的利润出来，客观的社会需求萎缩导致，大型企业不再有很强的能力持续提价，定价能力上开始向买方转移。经济的系统性风险不在中小企业上，经济的系统风险在大型

7、企业上。我们希望见到的是，中下游企业产品销售旺盛，或者上游原料价格下滑，如此出现的中小企业PMI修复是正常的，而目前，上游原料型商品价格坚挺，下游消费不振，这些数据本身出现了严重的不协调。我们所期待的东西都没有实现，说这些期望本来是多此一举，笔者为了缓和经济负面数据所带来的压迫感。对于我们的客户来讲，客观认识数据和承认数据，并考虑目前的数据和经济表现的演化方向很重要。我们再次强调，随着2019年下半年经济政策支持效应（来自2018年末）和补库存（2018年末到2019年初）两大积极因素消失，经济将显得更加脆弱。这个论断是更早

8、的时候就提出的，现在仍需要强调他的有效性。四、住户家庭部门中长期经营性贷款下降住户部门的中长期贷款增速和PMI从业是保持稳定的且高度相关的趋势运转的。经济扩张时期，住户部门的中长期经营性贷款增速上升，经济下行时期，中长期贷款增速下降。随着PMI从业的会持续下行，我们会看到更为清晰的中长期经