公司主业大洗牌，蓝星集团整体上市或将加速

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1、蓝星清洗（000598）公司研究首次给予“无投资评级”2009-4-3分析师：鄢祝兵徐斌李兴021-63295974yanzb@cjsc.com.cn联系人：杨靖凤(8621)63217917yangjf@cjsc.com.cn公司主业大洗牌，蓝星集团整体上市或将加速事件描述蓝星清洗股份有限公司于4月3日公告重大资产置换及发行股份购买资产暨关联交易预案，方案如下：（一）股权转让：本公司控股股东中国蓝星（集团）股份有限公司以公开征集的方式出让持有的本公司全部8192.2699万股股份，并确定成都市兴蓉投资有限公司作为股份受让方，上述股份转让的对价以兴蓉公司与本公司进行资产置换后从本公司置出的

2、全部资产和负债予以支付。（二）资产置换和发行股份购买相关资产：兴蓉公司“排水公司”100%股权与本公司全部资产和负债进行置换。（三）本次上市公司拟注入资产和置出资产的预估值分别约为16.2亿元和6.1亿元，公司拟发行不超过16500万股股份购买置入资产与置出资产评估价值的差额部分，本次非公开发行股份的发行价为6.24元/股。事件评论第一，若本次资产置换顺利完成，蓝星清洗主业大洗牌，主业盈利能力显著增强蓝星清洗现有主业主要生产工业清洗剂、车用化学品、TDI等精细化工产品和清洗工程及水处理工程业务。公司拥有6万吨/年清洗剂生产线、3万吨/年TDI装置和3万吨/年环氧丙烷装置，是目前国内规模最大

3、的工业清洗剂和TDI生产企业之一。主营业务中清洗剂由于原材料价格上涨等原因近年来毛利率逐步下降，公司未来这一块业务将逐步淡出，TDI和环氧丙烷等业务随着下游需求的下滑及国内新建装置的冲击，盈利能力也呈逐步下滑的态势，根据公司公告，2008年全年公司实现业绩亏损在1000万元以内。图1：2008年中期公司主营业务收入构成图2：近年来公司主营业务毛利率情况60%1.44%9.62%40%10.75%20%43.49%0%20042005H120052006H120062007H120072008H1-20%-40%-60%-80%34.70%-100%清洗剂清洗工程膜与水处理TDI聚醚环氧丙烷

4、聚醚环氧丙烷(万元)TDI(万元)膜与水处理(万元)清洗剂(万元)清洗工程(万元)资料来源：公司公告长江证券研究部资料来源：公司公告长江证券研究部请阅读最后一页评级说明和重要声明图3：长三角地区TDI价格走势（单位：元/吨）图4：长三角地区环氧丙烷价格走势（单位：元/吨）65000230005500020000170004500014000350001100025000800015000500004-505-506-507-508-503-1104-1105-1106-1107-1108-1103-1104-1105-1106-1107-1108-11资料来源：公司公告长江证券研究部资料来

5、源：公司公告长江证券研究部本次拟交易预案为兴蓉公司以其持有的成都市排水有限责任公司（以下简称“排水公司”）100%股权与本公司全部资产和负债进行置换，资产置换的交易作价以评估值为基准，资产置换的差额部分由本公司对兴蓉公司发行股份进行购买。蓝星清洗现有全部业务资产、负债、人员均由蓝星集团承接和安置，蓝星集团实现战略退出；同时，兴蓉公司将其持有的排水业务资产注入上市公司，旨在提高上市公司资产质量，增强上市公司盈利能力和持续发展能力。本次交易完成后，蓝星清洗将成为一家规模较大、具备较强竞争力的排水类上市公司，公司的盈利能力将得到明显提高，中小股东的利益能得到充分保障。截至目前，排水公司下属八座污

6、水厂的污水日处理能力为130万立方米，其中，一厂一期工程设计日处理能力为10万立方米，于1992年开始运营，一厂二期工程设计日处理能力为30万立方米，于1999年开始运营。2004年底建成运营的二厂、三厂和四厂的设计日处理能力分别为：30万立方米、10万立方米和10万立方米。2007年底建成的天回污水处理厂、龙潭污水处理厂、武侯污水处理厂和江安河污水处理厂设计的日处理能力均为10万立方米。排水公司下属污水处理厂曾多次获得“全国十佳城市污水处理厂”称号。图5：排水公司近年来营业收入和净利润情况（单位：万元）4000035000300002500020000150001000050000200

7、620072008-5000-10000营业收入营业利润净利润资料来源：公司公告长江证券研究部2请阅读最后一页评级说明和重要声明公司研究2006年、2007年、2008年排水公司实际污水处理量分别为2.60亿立方米、2.76亿立方米、3.23亿立方米，实现污水处理收入2.03亿元、2.97亿元、3.60亿元，按上述数据测算，模拟的污水处理结算价格分别为0.78元/立方米、1.07/立方米、1.12元/立方米。自2009年