央票作为我国公开市场操作手段的局限

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1、第9卷第11期2009年6月科学技术与工程Vo1．9No．11June20091671—1819(2009)11—3162—04ScienceTechnologyandEngineering@2009Sci．Tech．Engnf央票作为我国公开市场操作手段的局限周沁怡胡海鸥(上海交通大学安泰经管学院，上海200052)摘要央票同国债是性质不同的两类公开市场操作工具，美联储调控基础货币的手段是买卖国债，而我国的公开市场操作手段则是发行央票。这两种不同的金融工具针对回收市场流动性产生的效果是不一样的，发行央票只能暂时缓解市场流动性过剩的状况，并且通过协

2、整检验和GRANGER因果检验证明我国的央票利率与市场利率间存在稳定的相关关系，用央票进行公开市场操作成本高昂。由于央票的运用存在缺乏有效性和成本高的局限，所以我国应进一步加强金融市场建设，逐步减少公开市场操作对央票这一工具的依赖。关键词央行票据公开市场操作货币政策中图法分类号F830．91；文献标志码A2003年4月22日，中国人民银行正式采用央行票据作为公开市场操作的手段，并首次以贴现方1发行央票只能带来短期的紧缩效应式发行了金额50亿元、期限为6个月的中央银行票据。央行票据在银行问债券市场上流通起到回笼从1996年4月9日开始，人民银行以财政

3、部发基础货币的作用，发行央票就代替回购操作成为了行的国债作为公开市场操作的工具，对实施货币政中央银行调控基础货币的新形式。虽然发行央行策，抵消外汇占款起到了很大作用。一方面中央银票据调控基础货币具有数量充足、灵活、可滚动发行可以通过进行正回购，即央行向商业银行卖出自行等优点，但其作为公开市场操作工具存在的不足己持有的债券，短期内再购回，令市场上资金回笼，和可能带来的不良后果，也引起了一些学者的关利率上升。反向操作即为逆回购。另一方面，央行注。张雪莹通过对央票利率和长期国债利率的检也可以直接从二级市场买卖现券对基础货币进行验得到两者间没有显著关系的结

4、论。谢平认为，央调控。进行债券回购和现券买卖的公开市场操作票的发行会对国债市场产生“替代效应”和“挤出效要求央行必须拥有足够数量的现券，然而我国的国应”。曾秋根依据中美两国收益率的不同，计算得债规模十分有限，通过表1可以看出，近年来国债的出依靠发行央行票据对冲外汇占款的成本将不断发行量仅仅为央票发行量的30％—55％，很难担当提高的结论，并认为最终会产生滞涨。央票是否能有效调节货币供应量的重任。因此人民银行在成为公开市场操作的有效手段，可以从这一操作对2004年开始通过央票进行公开市场操作，目前央行市场流动性的实际影响以及运用这一工具的成本票据涵盖

5、了3个月，6个月，1年，3年多个品种，并两方面进行考量。形成每周滚动发行的制度。其实早在1993年我国人民银行就开始发行央2009年2月23日收到行票据这种短期债券，但当时发行央行票据是为了第一作者简介：周沁怡，女，上海交通大学安泰经济管理学院金融学专业硕士研究生。E—mail：Zhouqy@sjtu．edu．cn。调节地区问金融机构资金的不平衡状况，而不是出’通信作者简介：胡海鸥，男，上海交通大学安泰经济管理学院金于管理商业银行流动性的目的。之后由于我国外融学博士生导师、教授。E．mail：stvuhho@shte1．net．cn。汇储备以较快速

6、度增长，为了保持人民币汇率的稳11期周沁怡，等：央票作为我国公开市场操作手段的局限3163定，央行不得不被动地投放基础货币。由于我国人有效性。虽然央行总是希望能低成本地实现其货民银行手中缺乏稳定的可供卖出收回流动性的金币政策，但利率是由市场上货币供给和货币需求决融资产，自2003年开始央票作为公开市场操作的工定的变量。根据外生货币供给理论的观点，货币供具发挥作用。发行央行票据时中央银行可以回笼给由中央银行控制，而货币需求则由经济运行状况基础货币，而央行票据到期则体现为央行向市场投决定。随着我国市场上资金供求状况的变化，央票放基础货币。利率也应该相应

7、发生变动，不可能人为规定。05、o6年几次央票发行的流标正说明了央票是不能以低表1央票、国债发行量同外汇储备对比于市场利率的水平发行的。那么从实际来看，我国央票利率是否真的受到市场利率的影响，我们采用实证的方法进行了检验。2．1数据选取为了分析市场基准利率同央票利率之间的关系，选取了1年期央票利率和上海银行间同业拆放利率(SHIBOR)这两个指标。由于1年期央行票据从国债和央票两者的性质来看，利用央票进行发行量最大，是公开市场操作主要的工具。所以以公开市场操作同利用国债造成的结果是不同的。1年期央票发行利率作为反映央票利率的指标。虽然两种公开市场操

8、作方式都直接调节了商业银SHIBOR利率由全国银行问同业拆借中心发布，形行的流动性，但国债是由财政部发行，所以在到期成机制