套期保值和套利的六种策率

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1、CIFCOCIFCOCIFCOCIFCOCIFCOCIFCOCIFCOCIFCOCIFCO中国中期期货经纪有限公司CHINACIFCOFUTURESCO.，LTD.研发报告（套利）部门：研究发展部撰写：梁瑞安2003年01月10日套期保值和套利的六种策略一、引言人们为什么想做套期保值或者套利?原因有几种情况。生产商会有原材料的库存，或者正在生产中间商品或者最终商品，或者三者兼而有之。他会想或者需要通过卖出期货合约来保护库存的价格以免受到价格波动的影响。想要成为这样的套期保值者的人，是现货的多头；他面临的问题是确定卖出的期货合约的最佳数量，以保护库存价

2、值免受价格波动的影响。同样，制造商会想或者需要通过琐定生产投入的成本和产出的价值来确定未来生产周期的利润空间。达到这种目的的一种方式是使用“时间价差交易(timespread)”方法，也即是通过买入近月期货合约和卖出远月期货合约来作为未来购买生产投入和未来产出的替代品。想要成为这种套期保值者的人所面临的问题是，确定每个交割月适当数量的期货头寸。最优的套期保值头寸有时被描述成使得绝对价格波动风险最小化(或者消除)的期货头寸。事实上，Cootner(1967)和有些人指出，建立最优套期保值头寸依赖于降低风险的成本，并且依赖于投资者的效用函数。Cootne

3、r强调，套期保值者的目的不是简单地降低风险，而是提高风险回报率和达到规模经济。Cootner提出的方法意识到产品的多样化经营也许是不可行的和(或者)成本高的，原因是规模经济、进入成本、学习曲线和道德危险等。此外，生产商和贸易商在产品市场或者贸易市场也许有比较优势，于是，他们也许喜欢假设基于当地情况知识的“受教育”风险。因此，Cootner所描述的套期保值者对利润最大化策略的追逐自然隐含了这样的事实：厂商在最初一般不从事多样化经营，而是最大化由专业化带来的垄断利润。这是针对减少厂商最初行为的金融不确定的风险管理的出发点，并且也是本文的出CIFCO发点。

4、影响套期保值的风险的因素有许多方面。一个产量不稳定的生产商不得不像对付价格风险一样对付产量风险(见Rolfo,1980)。对于受可变的劳动成本影响的制造商也存在类似的情况。一个远离产品批发市场的套期保值者必须承担位置风险；一个仅在现货市场交易而不在期货市场交易的套期保值者不得不承担质量风险，并且所有这些套期保值者都必须承担“基差风险”。“基差”定义为期货价格减去现货价格，或者远月期货价格减去近月期货价格。从一个时期到另一个时期的商品持有成本是肯定相等的。Keynes(1930),Hicks(1946),Kaldor(1939/40),Blau(194

5、4),Dow(1939/40),Hawtrey(1939/40)和有些人已经识别出基差的三个成份：物理成本（如搬运和处理）、货币成本（融资和保险）和“便利收益”。最后一项是商品持有者得到的(或者期望得到的)收益。基差的每个因素在较大程度或者较小程度是一个随机变量。搬运与处理成本和便利收益会受到库存水平影响；货币成本会受到通货膨胀的影响。此外，还存在计价单位的复杂性问题。在这个意义上，基差成份的美元大小与标的商品的价格水平有关，价格水平的改变会影响基差的大小和套期保值者的获利能力。在本文中，我们分析了随机基差对套期保值策略的影响。我们证明，潜在的增加保

6、证金的要求和利率风险如何在设计套期保值策略时被明确地阐述出来。我们将证明，当套期保值头寸的价值的净改变量的变异性减小时（别无其它情形），套期保值者会增加他(她)的头寸。为了评估一个套期保值者的业绩，作为总结统计，我们引入一个二次的损失函数。第二部分我们描述“传统”套期保值策略的理论基础、两种经验式的行业惯例和三种用于显式或者隐式考虑利率和便利收益波动的策略。第三部分给出主要结论。二、套期保值和套利策略文章剩余部分我们集中讨论两个期货合约间的套利风险。我们以建立一个远月期货合约的多头开始，或者一单位合约，或者固定美元数量的合约。解释一个固定美元数量的套

7、期保值是很类似的，因为它是源于可能的同质问题。令F1(t)和F2(t)分别表示时刻t的在日期D1交割和日期D2交割的期货价格，这里下标2对应于远月合约。这两个合约在t+1时刻的价值是~t~t未知的，我们用分布F(t+1)和F(t+1)来描述。这说明了期货合约由于采用逐日盯市制122CIFCO度而不同于远期合约的事实。如果用相应的远期来代替期货合约，那么他就确定了一个稳定的价格而只需要考虑手头上有没有足够的商品用于交割。一旦支付了初始保证金，不会因为价格的波动而追加或退还保证金，除非出现极端的价格波动的情况。然而，通常情况下无法签订自己想要的远期合约或

8、者成本太高（即买卖价差太大），于是人们求助于期货市场。当一个期货合约开仓时，需要存入初始保证金。保证金要求最