基金经理人激励约束机制的动态博弈分析_基于声誉机制视角

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1、中南财经政法大学研究生学报2011年第5期基金经理人激励约束机制的动态博弈分析———基于声誉机制视角何媛媛(中南财经政法大学统计与数学学院，湖北武汉430073)摘要:在显性激励契约下，作为物质激励的股权、基金管理费和契约合同等显性激励机制起到基本保障作用，但在基金的实际操作中以及通过多阶段动态模型博弈可以看出，显性的契约激励机制可能在一定程度上失效。基金经理人不仅要考虑当期报酬最大化，更要考虑上期业绩、声誉对下期报酬的影响，以最大化其长期利益。因此作为精神激励的隐性激励机制，声誉效应更能有效规范基金经理人的投资行为。关键词:显性契约激励机制;声誉效

2、应;基金经理人;基金公司;动态博弈声誉是拥有私人信息的交易一方对没有私人信息的交易另一方的一种承诺，是一种无形资产。具有溢出［1］效应和路径依赖性。从长期来看，声誉可以提高基金经理人的未来价值，另一方面，根据马斯洛的需求层次理论，人的需求是从低到高的，在货币收入达到一定程度时，基金经理人为了赢得尊重，实现自我，更加维护自己的声誉。在我国资本化市场程度有限，各种监管制度不完善的情况下，建立声誉效应与显性契约机制相结合激励机制，对于形成良好的基金经理人市场环境，保护投资者利益，增进经济效率尤为重要。一、基金经理人激励约束机制的动态博弈模型(一)基本函数设

3、定1.基金公司投资收益的线性函数。假设基金经理人在t期投资的基金的市场价值为y=e+θ+εttt其中et表示货币化了的基金经理人的努力水平，θ表示货币化了的基金经理人的经营能力(假定与时间无关)，εt为外部因素带来的随机扰动(如技术与市场的不确定性)。假定et服从基金经理人的私人信息，yt为基222金经理人与基金公司的共同信息，θ和εt都服从正态独立分布，均值均为0，方差分别为σθ=τσ和σεt=(1－22σθτ)σ，其中τ=22，并假定随机变量ε1与ε2相互独立，即cov(ε1，ε2)=0，且et与εt无关。σ+σθεt2.线性契约函数。基金经理人

4、在进行基金运作之前与基金公司签订薪酬契约，约定如果达到一定经营目标，基金公司给予基金经理人的报酬函数为ωt=a+byt其中a为固定报酬，主要包括工资和基本福利，b代表业绩份额且(0＜b＜1)，byt代表与业绩相关的报酬，主要包括奖金、利润分成、股票期权等。3.基金经理人的努力成本函数。基金经理人在进行基金运作时需要付出一定的努力，假定努力的成本函数为12c(e)=ett2作者简介:何媛媛(1987—)，女，安徽淮南人，中南财经政法大学数量经济学专业2010级硕士研究生。·94·由函数可知努力的成本函数为严格递增的凸函数，即c'(et)＞0，c″(et

5、)＞0，即其努力的成本是递增的，如果偷懒不努力，那么成本为0，也即c(0)。4.净收入函数。由前面假设可知基金经理人的净收益函数为12x=w－c(e)=a+b(e+θ+ε)－etttttt2基金公司的净收益函数为πt=yt－wt=(1－b)(et+θ+εt)－α5.效用函数。假定基金公司是风险中性，即E(u(π))=u(E(π))，则基金公司的单期期望净收益效用tt函数为Eπ=E［(1－b)(e+θ+ε)－a］=(1－b)(e+θ)－atttt假定基金经理人为风险规避型，因为基金经理人负责具体的基金投资业务，在公司中没有资金投入，按照委托代理理论一般

6、假设具有风险规避特征，即基金经理人更加偏好于确定性的收益，或者说通常情况下不会参－rxt与公平赌博。由此假设基金经理人的单期净收益效用函数为u(xt)=e。其中r代表风险规避系数，反映了12基金经理人风险规避程度。因为基金经理人单期期望净收益函数为E(xt)=a+b(et+θ)－et，方差为var222(xt)=bσ，即基金经理人的净收益服从均值为E(xt)，方差为var(xt)的正态分布，则基金经理人的净收益确1定性等价CE=E(Xt)－rvar(xt)，即212122CEt=a+b(et+θ)－et－rbσ。22所谓确定性等价就是基金经理人所愿意

7、接受的确定性收益，它所带来的效用与不确定性状态下所带来的效用相同。(二)不考虑声誉效应的最优动态显性激励契约模型在基金公司与基金经理人的委托代理关系中，要达到稳定均衡需要满足两个条件:基金公司效用最大化和基金经理人效用最大化。因为委托代理关系中，基金公司具有选择风险投资家的权利，依据传统的委托代理理论框架，基金公司在满足基金经理人激励相容约束和参与约束的条件下，通过设计契约以取得最大化自己的效用。由此建立最优契约模型∞Π=max∑ρ'［(1－b)(et+θ)－a］(1)a．bt=0∞11222s．t．(IC)X=max∑ρ'［a+b(et+θ)－et

8、］－rbσ］(2)a．bt=022∞11∞222t(IR)∑ρ'［a+b(et+θ)－et－rbσ］≥∑ρu