控股股东与小股东之间的代理问题

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1、经济发展论坛工作论文FEDWorkingPapersSeriesNo.FC20050002控股股东与小股东之间的代理问题：来自中国上市公司的实证证据余明桂夏新平www.fed.org.cn*控股股东与小股东之间的代理问题：来自中国上市公司的实证证据AgencyProblembetweenControllingShareholderandMinorityShareholder:EvidencefromChina’sListedCompanies**余明桂夏新平（华中科技大学管理学院）内容提要：本文分析中国上市公司控股股东与小股东之间的代理问题。我们将持股比例达到或超过30%的股东定

2、义为控股股东。单变量检验结果发现，有控股股东存在的公司，其市场价值显著低于无控股股东存在的公司；控股股东担任上市公司高级管理者的公司，其市场价值显著低于控股股东不担任高级管理者的公司。多变量检验结果发现，控股股东持股比例对公司价值具有显著的负面影响，不同类型的控股股东控制的上市公司，其市场价值也显著不同。特别地，政府作为上市公司最终控股股东的公司，其市场价值显著低于家族、外资和集体企业作为最终控股股东的公司。本文将有控股股东存在的公司相对于无控股股东存在的公司的市场价值折扣率定义为控股股东的代理成本，平均而言，这种代理成本达11%-16%。以上实证检验结果表明，中国上市公司控股股

3、东与小股东之间确实存在严重的代理问题，当政府作为上市公司的最终控股股东时，这种代理问题更加严重。关键词：公司治理代理问题控股股东企业价值Thepaperexaminestheagencyproblemsbetweencontrollingshareholder(CS)andminorityshareholdersinChina’slistedcompanies.Wedefinetheshareholdersholdingmorethan30%oftheownershipoflistedcompaniesasCS.EmpiricalresultsshowthatfirmswithC

4、SandtopmanagerscomingfromCShavehighermarketvaluethanfirmswithoutCSandtopmanagersnotcomingfromCS.OwnershipheldbyCSisnegativelycorrelatedtofirmvalue.FirmswithdifferentidentitiesofCShavedifferentmarketvalue.Specially,firmswithgovernmentastheultimateCShavelowermarketvaluethanfirmswithfamily,forei

5、gnownerandfirmastheultimateCS.WedefinethepercentageofvaluediscountoffirmswithCSbycomparisonwithfirmswithoutCSasagencycostsofCS.TheagencycostsofCSaverages11%-16%.AboveempiricalresultssuggestthattheagencyproblemsofCSdoexistinChina’slistedcompanies.Andspecially,theagencyproblemsofCSareespecially

6、seriousinfirmswithgovernmentastheultimateCS.KeyWords:CorporateGovernance;AgencyProblem;ControllingShareholder;CorporateValueJELClassification:G30;G32一、引言自从Berle和Means(1932)的开创性研究以来，有关公司治理的研究一直集中在传统的代理问题上，即由于股权高度分散而导致的管理者与外部股东之间的代理问题。最近的研究发现，除美*感谢中国管理研究国际学会首届年会的匿名审稿人提出的具有建设性的修改意见，感谢潘红波、王丹、王慧煜和

7、王昭在数据收集和整理方面提供了诸多帮助，当然文中可能存在的错误由作者负责。**通讯作者：余明桂，通讯地址：武汉市华中科技大学西五舍131室；邮政编码：430074；联系电话：027-87556442（办公室）；13387506605（移动电话）；电子邮箱：ymgyz@163.com国和英国等少数几个国家外，世界上大部分国家的股权不是分散而是相当集中的（Claessens,Djankov,Fan和Lang,2000；Faccio和Lang,2002；LaPorta,Lopez-de