基于技术创新的金融结构比较研究

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1、摘要关于市场主导型金融结构(market-basedfinancialstructure)和银行主导型金融结构(bank-basedfinancialstructure)孰优孰劣的争论已经持续了近一个世纪，近年来在这方面的研究不仅从深度上进一步加深，如从新企业的创建、资本形成、依赖外部融资的产业的成长以及国民经济整体增长等不同的层面与金融结构的差异进行回归分析，而且研究的广度也逐步从少数几个发达国家(如英国、美国和日本、德国两组国家的比较)扩展到不同经济发展程度的国家。大多数研究的结论是，市场主导型金融结构和银行主导型金融结构在促进经济增长、产业成长和企业发展方面等方面并没有显著

2、差异。在上述研究的基础上，本文集中探讨市场主导型金融结构和银行主导型金融结构在辅助技术创新方面的差异，以及金融结构与技术创新之间的互动关系。基于信息、风险和公司治理三个维度，本文构建了一个基本的比较框架，并在此框架下比较了两种金融结构促进微观、中观和宏观层面的创新活动的差异。我们发现，金融结构对技术创新的辅助作用很大程度上取决于技术创新的性质、创新所处的阶段、创新的程度和企业的规模等具体因素，市场主导型金融结构对于那些涉及更高不确定性和更大风险的创新活动具有特别的优势，因此在推动新兴产业的建立和技术一经济范式转型方面效率更高。除此以外，银行和市场在支持创新方面并没有绝对的优势差异

3、，一国的创新和经济增长需要的是更加多元化的金融结构和更高的金融总体发展水平。本文的理论分析由三部分构成。首先在微观层面，即以企业的技术创新活动为出发点，分别从信息处理、风险分散和公司治理三个维度对市场主导型金融结构和银行主导型金融结构进行了比较研究。从信息处理的角度来看，金融市场的优势在于能够有效处理多元化的信息，从而提高融资效率，而银行更适应于处理单一信息，因为这样能够节约审核和监督成本;从流动性风险分散的角度来看，银行在处理跨期风险时更有效率，而金融市场在处理跨域的横截面风险时更有效率;从生产性风险分散的角度来看，银行与企业家之间形成了一种风险共担机制，而金融市场形成了一种风

4、险分散的机制;从公司治理的角度来看，银行代理监督存在规模经济优势、节约监督成本以及长期隐性合约对道德风险的规避，相对而言，金融市场由于分散化的投资而导致公司监督方面的搭便车行为或者重复监督，其有效监督取决于信息披露机制和控制权市场的效率。在此基础上，本文讨论了不同金融结构对产业层面的技术创新的影响差异。在产业结构的优化过程中，银行主导型的金融结构更有效率，但在新兴产业的发展即新技术范式的建立过程中，市场主导型的金融结构在处理多元信息和对付更多的不确定性方面更有优势。反过来，近年来信息通讯技术领域的技术创新活动也影响了盗融结构的发展，使金融市场中出现了更多的机构投资者等中介机构，也

5、推动了资产证券化的步伐，同时技术创新是金融系统的电子化和网络化的前提条件。文章进一步以动态、演进的视角研究了金融结构的纵向发展，指出由于不同历史时期技术创新活动中的信息结构、风险和公司治理都会发生演化，从而最优的金融结构也会发生系统性地变化，这也是金融结构的动态演进过程。技术一经济范式转型是技术创新的最复杂、最高级形式，它包含了诸多制度调整和制度创新，因此金融结构也会发生适应性地动态演进。一般来说，在新的技术-经济范式建立的初期，市场主导型金融结构更有效率，而到了技术一经济范式完全建立起来以后，技术创新将不再取决于金融结构，而是取决于金融系统的整体发展程度。我们认为，“最优的”金

6、融结构应该是与一国的生产组织形式、技术创新性质、产业结构和经济发展阶段最适宜的金融结构。同时，受制于具体法律环境、会计准则、公司治理结构和宏观经济条件等因素，金融结构始终处于动态调整的过程中。在此情形下，金融结构可能会制约技术一经济范式的转型进程，也可能会促进技术一经济范式的转型进程。论文的实证部分以新经济作为技术一经济范式转型的具体例子，对金融结构进行了单一国家的纵向比较和横向跨国比较。在新经济条件下，生产组织形式、经济增长方式、主导技术的创新模式、信息传递方式等均发生了显著的变化，由此导致各国的金融结构均发生了不同程度的适应性调整。作为此次技术一经济范式转型的领先国家，美国金

7、融结构的适应性调整更加有力地推动了技术一经济范式的转型，使其成为美国出现“新经济”的一个重要的基础性因素。在技术一经济范式转型的过程中，风险资本发挥了重要的作用。本文着重探讨了美国在20世纪90年代出现风险资本繁荣的原因，指出由于风险、信息和公司治理的要求不同，从而使风险资本能够适应于技术创新的要求，为富有生机和发展潜力的高技术中小企业提供了资金供应，推动了技术创新的发展。从这个角度来看，风险资本是一种主流融资模式的重要补充。从风险资本的发展和各种金融中介机构在金融体系中所起的日