从货币政策的传导机制看实体经济的融资困局

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1、中国指数研究院中国房地产指数系统电话：010-56319252邮箱：baiyanjun@soufun.com专题：从货币政策传导机制看实体经济的融资困局2015年8月10日【报告要点】1.央行货币政策之困货币政策持续宽松，对经济刺激效果显现但难及预期银行系统资金宽裕，实体经济融资状况尚待进一步改善2.银行惜贷、增长乏力、融资平台受限、资本市场分流等多因素阻碍信贷资金流向实体经济银行惜贷影响实体经济资金供应部分行业产能过剩、增长动力不足影响信贷资金需求地方政府融资平台融资功能受限阻碍信贷资金扩张渠道资本市场短期繁荣分流大量资金，削弱货币政策效果3.政策建议：加大货币政策透明

2、度，推进金融体制改革，建立多元化融资渠道加大货币政策的透明度，做好政策预期管理推进金融市场化改革，确立价格机制在信贷资金配置中的核心作用加强金融市场规范管理，发展多元化融资渠道【报告正文】凯恩斯创立了货币政策调控理论，并被成功运用于上世纪30年代美国经济大萧条后期政府的宏观调控。作为危机期间短期需求管理工具，货币政策已为绝大多数国家央行所接受。当前中国经济面临调整周期，央行适时动用宽松货币政策工具，但大力度降准降息却未能有效作用于实体经济，货币政策边际效应逐步递减。本文以货币政策传导机制为核心，从银行惜贷、部分行业增长动力不足、政府融资平台融资受阻、资本市场分流等方面对此进行剖

3、析，以求追根溯源，探究未来的货币政策取向。1.央行货币政策之困2015年上半年，央行通过存款准备金率、抵押补充贷款、常备借贷便利和中期借贷便利等量化货币政策工具的操作，为银行系统注入大量流动性，并通过降低基准利率的手段逐步引导货币市场利率下降。但社会融资规模存量和固定资产贷款增速仍持续下滑，显示出实体经济并未获得有力的信贷支持。1.1货币政策持续宽松，对经济刺激效果显现但难及预期图：三个时期货币政策和GDP变化对比图13累计降低存款准备累计降低存款准备金率2个百分点，累计降低存准率1.512金率1.5个百分点，降低中长期贷款利个百分点，降低中降低中长期贷款利率1.89个百分点长期贷

4、款利率1.15个11率0.5个百分点百分点，期间另有多次定向降准10GDP回升5.5%9GDP回升0.2%876资料来源：国家统计局，中国指数研究院综合整理回顾近年来多轮货币宽松政策，政策效力呈现递减的趋势。2008年金融危机期间，央行实施宽松货币政策，之后GDP持续反弹，至2010年1季度，GDP累计反弹5.5个百分点，货币政策影响效果非常显著。2011年欧债危机期间，国内GDP增速大幅下滑，央行再次采取逆周期调控，GDP在之后的两个季度里累计反弹0.2个百分点。2014年11月至今，央行已累计降低存准率1.5个百分点，降低中长期贷款利率1.15个百分点，期间另有多次定向降准措施。

5、这一宽松区间已持续8个多月，但直至目前GDP增速仍未出现反弹，相反下行压力仍然较大。1.2银行系统资金宽裕，实体经济融资状况尚待进一步改善图：银行间一周拆借利率及隔夜拆借利率15千分之隔夜1周129630资料来源：中国货币网，中国指数研究院综合整理货币宽松政策促使银行系统流动性增加。2014年末和2015年初，6个月以内银行间同业拆借利率分别达到阶段性高位，之后央行多次降准为银行系统提供了大量流动性，银行间同业拆借利率应声回落。5月，银行间隔夜拆借利率为1.0390，创2010年以来最低水平，其余各期限银行贷款利率均创出近年来新低。央行货币政策报告显示，4月份超额准备金率达到3.3

6、%的高点，这和4月底部分大型银行请求央行收回流动性的传言不谋而合。同业拆借利率和超额准备金率均显示，银行系统可贷资金充裕，宽松货币政策释放的流动性并未顺畅传导至实体经济。图：2012年至今社会融资总额各分项占比人民币贷款外币贷款委托贷款信托贷款未贴现银行承兑汇票企业债券非金融企业境内股票融资100%80%60%40%20%0%-20%2012.012012.022012.032012.042012.052012.062012.072012.082012.092012.102012.112012.122013.012013.022013.032013.042013.052013.062

7、013.072013.082013.092013.102013.112013.122014.012014.022014.032014.042014.052014.062014.072014.082014.092014.102014.112014.122015.012015.022015.032015.042015.052015.06-40%图：2006年至今固定资产投资、基础设施建设投资及房地产开发投资增速基础设施建设投资固定资产投资(不含农户)房地产开发