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1、第25卷第2期科研管理Vol.25,No.22004年3月ScienceResearchManagementMar,2004文章编号:1000-2995(2004)02-006-0059基于动态现金流量的折现率定量模型李延喜,李莉,刘巍(大连理工大学管理学院,辽宁大连116024)摘要:本文论述了折现率的定义与内涵,分析了以现金流量为基础的资本资产定价理论、套利定价理论和加权平均资金成本理论存在问题,指出目前折现率量化中应注意事项,建立以动态现金流量为基础的折现率定量模型,充分考虑资本结构、流动性风险、动态变化等因素对折现率的影响,对科学、正确、客观地确定折现率具有参考价值。
2、关键词:现金流量;折现率;动态中图分类号:F230.9文献标识码:A引言比率。永续性的折现才是资本化,它反映的是投入资本的回收过程,而有限时间的资本化是折现。折现率是根据货币具有时间价值这一特性,折现率与利率也不同。利率是资金的报酬,按复利计息原理把未来一定时期的预期收益折合折现率是管理的报酬。利率指标是资产(资金)本为现值的一种折现比率,折现率不是单利率而是身的获利能力,与使用条件、占用者和使用用途没复利率。在企业价值评估中,折现率的确定与计有直接关系,折现率则与资产以及所有者使用效算占有很大的比重,因此合理地分析折现率量化果有关。存在的问题及影响因素尤为重要,本文重点分析
3、折现率一般可分为两类:股权投资回报率和影响折现率的因素,针对目前折现率量化中存在全投资回报率。股权投资回报率多采用资本资产的问题建立了以现金流量为基础的折现率定量模定价模型(CapitalAssetsPricingModel或CAPM)估型。算,该种折现率需要针对所有者权益的现金流匹配使用。全投资回报率通常采用加权平均资本成本(WeightedAverageCostofCapital或WACC),这1折现率的定义与内涵种折现率应该与针对全投资或者称无负债现金流匹配使用。1.1折现率的描述1.2影响折现率的因素折现率在具体的企业价值评估业务中有不同由于信息不对称性、交易成本、通
4、货膨胀、风的称谓:折现率、本金化率(资本化率)、还原利率。险等因素的影响,资金的公平回报与公平成本不本金化率与折现率在本质上没有区别,只是适用存在,资金成本不是简单的资金时间价值,而是包场合不同。折现率是将未来有限期的预期收益率括风险报酬、通货膨胀报酬、变现能力报酬、违约折算成现值的比率,用于有限期预期收益还原;本报酬、到期报酬、套利和套期等多项因素在内的综金化率则是将未来永续性预期收益折算成现值的收稿日期:2003-02-11.作者简介:李延喜(1970-01),男(汉),大连理工大学管理学院财务管理研究所所长,副教授,管理学博士,中国注册会计师,中国注册资产评估师,美国会
5、计学会会员。李莉(1979-09),女(汉),大连理工大学管理学院财务管理研究所硕士研究生。刘巍(1978-08),女(汉),大连理工大学管理学院财务管理研究所硕士研究生。©1994-2010ChinaAcademicJournalElectronicPublishingHouse.Allrightsreserved.http://www.cnki.net·60·科研管理2004年合资金成本。Rf为无风险收益率;在确定折现率时,应该考虑影响企业折现率Rm为市场期望收益率;的重要因素,其它的因素虽然也会影响到折现率,Rm-Rf为市场风险补偿;但是应该抓住重点因素,具体包括:经营
6、风险、财β为公司风险,是公司收益对证券市场收益务风险、股权资本成本、债务资本成本、流动负债的反映程度。的成本等。在应用CAPM模型进行折现率的定量时,需1.3折现率的内涵要考虑即期无风险利率、资本市场的预期收益率折现率作为一个时间优先的概念,认为将来和企业的β值。使用该模型时需要注意两个问的收益或利益地与现在的同样收益或利益,并且,题:一是风险报酬率的确定,即如何估计风险溢随着收益时间向将来推迟的程度而有系统地降低价。二是怎样确定模型中的无风险利率。价值。同时,折现作为一个算术过程,是把一个特(1)风险溢价定比率应用于一个预期的将来收益流,从而得出风险溢价是指在一定期间内股票
7、的平均收益当前的价值。从折现率本身来说,它是一种特定率与无风险证券收益率的差额。决定风险溢价的条件下的收益率,说明资产取得该项收益的收益因素主要包括为三点:宏观经济波动,政治风险,率水平。收益率越高,资产的评估价值越低。因市场结构。为在收益一定的情况下,收益率越高意味着单位(2)无风险利率资产增值率高,所有者拥有资产值就低。在确定无风险利率时,一般可以用下面两种根据Ross的套利思想,在计算企业价值时,方法:应该考虑不同企业资金成本和期望报酬不同而带A用短期国债利率作为无风险利率;来的利差,以及企业由于
