策略专题：量的扩张到结构优化仍有距离

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1、目录1社融高涨的特征、背后反应及原因31.1天量社融新增的结构、流向特征31.2银行短期仍谨慎、民企中小微企业需求偏弱51.3短期、票据为主的融资方式是银行被动放贷与主动风险控制的最优解62降准降息是经济下行期间社融扩张的强烈信号63人民币贷款是否扩张是判断社融扩张的关键，核心是政策8图表目录图表1：天量社融背后的支撑：人民币贷款、企业发债、未贴现承兑汇票和专项债3图表2：人民币贷款分解（按部门口径）4图表3：人民币贷款分解（按时间口径）4图表4：企业债券融资情况5图表5：经济下行期间发生了2次比较明显的社融扩张：09、12年7图表6：扩张期间伴随着M2增速提升7图表7

2、：扩张前和扩张期间伴随着降准降息81社融高涨的特征、背后反应及原因1.1天量社融新增的结构、流向特征人民币贷款、企业债券融资、未贴现银行承兑汇票是新增社融超预期增长最重要的贡献力量。2019.01月新增社会融资总规模达4.64万亿，相较去年同期规模增长了1.5607万亿，同比增速高达50.7%。而在这超出市场预期的天量新增规模背后，对社融增量进行拆解，其中新增人民币贷款、新增企业债券融资、新增未贴现银行承兑汇票和地方政府专项债的贡献率分别为56.7%、24.1%、15.1%和7%。图表1：天量社融背后的支撑：人民币贷款、企业发债、未贴现承兑汇票和专项债当月值单位：亿新增

3、新增企业表外、新增地方新增其他社融规模人民币贷款债券融资未贴现银行承兑汇票委贷信贷专项债外币贷款2019.01464003570049903786-69934510883438472018.0130792.926850.31222.31437.4-714454.80266.41275.8增加值15607.18849.83767.72348.715-109.8108876.6-428.8贡献度10056.724.115.10.1-0.770.5-2.8同比增速50.733308.3163.42.1-24.2//28.8-33.6资料来源：wind、;其他包括：

4、非金融企业境内股票融资、存款类金融机构资产支持证券、贷款核销等企业部门票据业务融资和短期融资是主要倾向。对贡献权重第一的新增人民币贷款再分解。按部门口径：①企业获得贷款的相对量和比例明显提升。其一，2019.01月人民币贷款流向企业部门的比例为72.27%，这一比例相对2018.01月的66.29%，明显提升。其二，人民币贷款新增部分更是有超过90%流向了企业部门。②票据业务融资在人民币贷款和社融中重要性凸显。其一，票据融资比例从2018.01月的1.29%大幅提升至2019.01月的14.45%。其二，在新增人民币贷款的8850亿增量部分中，票据融资的增加值就有481

5、3亿，占人民币贷款增量的54.4%，是贡献值最大的单块业务。其三，人民币贷款下的票据融资与社融下的新增未贴现银行承兑汇票对本次社融增量部门的贡献约占45%。按时间口径：③人民币贷款主要以短期为主，而且更集中在企业部门。其一，2019.01月新增人民币贷款中短期贷款的比例为39.24%，而2018.01月这一比例仅为26.83%。其二，人民币贷款新增部分，超过75%流向了短贷，而且主要是企业部门取得，流向中长期贷的贡献值仅不到部门口径单位：亿新增人民币贷款①按部门口径：①=②+⑤+⑩居民部门②②=③+④非金融性公司及其他部门⑤⑤=⑥+⑦+⑧+⑨其他⑩短期③中长期④票据融资

6、⑥短期⑦中长期⑧其他⑨2019.013570098982930696925800516059191400072122018.0126850.39016310659101780034737501330040334.3增加值8849.7882-1761059800048132169700318-32.3贡献度100.010.0-2.012.090.454.424.57.93.6-0.4同比增速33.09.8-5.717.944.91387.057.85.378.9-94.220%，并且还主要被居民部门取得。图表2：人民币贷款分解（按部门口径）资料来源：wind、;⑨

7、包括：融资租赁和各项垫款；⑩包括：非银行业金融机构等。图表3：人民币贷款分解（按时间口径）时间口径单位：亿新增人民币贷款①按时间口径：①=②+⑤+⑨中长期②②=③+④短期⑤⑤=⑥+⑦+⑧其他⑨非金融性公司③居民部门④票据融资⑥非金融性公司短贷⑦居民部门短贷⑧2019.013570020969140006969140095160591929307222018.0126850.319210133005910720334737503106437增加值8849.717597001059680648132169-176284.7贡献度100.019