股票发行研究文献阅读笔记

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1、InvestmentBanking,Reputation,andtheUnderpricingofInitialPublicOfferings1.理论背景Ibbotson（1975）和Ritter（1984）证明了IPO平均来说是折价发行的。本文主要提出了两个命题：1）关于发行价值的事前不确定性越大，预期发行折价就越大。此前文献所提出的、持续的发行折价并不意味着投资者可以获得超额收益，因为如果出现超额认购，就会存在数量配给，使得发行者实际得到的股票小于英申购数量。而事实上，存在发行折价的股票往往会获得超额认购，从而造成“贏者诅咒”现象:

2、如果投资者获得其所最开始所申购的数量，那么其可期的回报率往往会低于平均值。除了花费时间和成本识别那些新发股票的价格可能上涨的投资者之外，存在freerider,即代表性投资者（representativeinvestor）,代表性投资者仅申购折价发行的IPO。因此IPO前对于发行价值的不确定性越大，只有具有更大的折价，代表性投资者才会申购。2）IPO定价与其发行价值事前不确定性不符的承销商将会失去市场份额。承销商与潜在购买者之间存在反复交易，因此承销商有动机建立良好声誉从而获利。承销商在以下三个条件下会有动机建立折价均衡（不折太多，也不

3、折太少）：a）承销商不确定公开交易后的市场价格；b）承销商具有不可挽回的声誉资产；c）如果承销商在定价上欺诈，那么会损害他们依靠声誉盈利的能力。折价太少：得罪投资者：折价太多：得罪发行企业。2.数据处理1）变量对于命题1，使用两个代理变量：a）log（l+招股书屮明确列出的募集资金用途数量），由于SEC的相应监管规定，列出用途数量越多的发行其事前不确定性越大；b）募资总量，从实证上来看，越小的发行其投机性越强。对于命题2,定义承销商在子时期内的市场份额为一段时期内其承销的IPO在市场1P0数量屮所占的比例。2）数据1977-1982年所

4、有在SEC注册，进行IPO的公司，共1028家，将样本分为大致相等的两个子时期。分期的原因有二：其一，命题2与承销商在不同旳期市场份额的变化相关；其二,1980年1月到1981年3月对于自然资源类发行存在“行业效应”，在这段吋期主要研究不受“行业效应”影响的公司。3・结果1)使用子时期2的545家公司进行WLS回归(由于存在异方差问题)，将左右两边的自变量均乘以log(1000+sales),sales为上市公司上市前一年的以1982年购买力为度量的年度营收。两个代理变量结果均显著：事前不确定性越大(包括越小的发行)，投资者获得的发行回

5、报越大。较低的，说明发行回报难以预测。2)在坐标系中做每个承销商实际平均发行回报率与预期发行回报率的散点图，计算“绝对标准化平均残差”，将承销商按照此指标排序，分为两组，较大的为“不在线上”(off-the-line)的承销商，较小的为“在线上”(on-the-line)的承销商。“不在线上”的市场份额在两期之间下降47%,“在线上”的市场份额下降23%；且有五家在第一期中“不在线上”的承销商在第二期终止了经营，只有一家“在线上”的营销商有类似的表现；规范的检验结果同样类似。TheNewIssuesPuzzle1.现象本文是一篇意在提出

6、现象的论文，主要提出了进行股票发行（包括IPO和SEO）的公司表现显著差于没有进行股票发行的公司，细节如下：1）如果投资者想在对进行股票发行的公司的投资中与对未进行股票发行的公司的投资中获得同样的财富（从发行tl起5年后），那么需要在发行者上面多投入44%的资金。2）发行者较差的表现中仅有一小部分可由B/M效应解释。而事实上发行者的BETA值述要略高于未进行股票发行的公司的BETA值，即理论上其回报率应该略高。3）考虑一般公司都会在回报率飘高一段时期后进行SEO,文章检验了公司较差的表现是否与长期的均值反转有关，结论为在回报率最高的公司

7、屮，进行SEO的公司其表现显著差于没有进行SEO的公司。2.数据采用CRSP数据，收益率起始点为发行后笫一个在CRSP有记录的收盘价格，考察期间为三年或五年（其小一年的定义为252个交易H）,采用买入持有收益。对于考察期截止前就已经退市的股票，则记录其到退市为止的收益。为每个发行者选择一个未进行发行的匹配公司：将上市股票按照市值排序，选择与发行者市值最接近且高于发行者市值的公司作为其匹配公司，如果匹配公司在考察期截止前退市或发行股票，那么再以同样的方法选择另一家匹配公司，拼接两公司收益记录，得到匹配公司收益。1）对于时间长度的选择时间跨

8、度越长，较弱的表现（underperformance）越明显，但同时收益率的变异就会越人,权衡选择三年期用以和其他研究作比较，五年期用以描述较弱表现的完整期I'可。2）没有计入发行日的回报率a.对于七十年代