回归惯性增长

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1、回归惯性增长—2010年宏观经济形势与证券市场展望高利周东海郭艳红刘顺琦高宏博电话010010-010---5937085559370855汇聚财智共享成长目录宏观经济：：：GDP：GDPGDP、GDP、、、CPICPICPI与政策的平衡CPI与政策的平衡一、实体经济复苏渐入正轨二、“保八”无忧下的政策选择三、复杂背景下的通胀、汇率与资产市场市场趋势：：：选择大概率事件一、预期变化造成三季度市场大幅波动二、经济复苏周期中的“黑天鹅”三、股票市场的领先性四、短命的周期——重视“黑天鹅”五、对景气的脱离——股票市场的游走六、罕见的非协同——周期外的惊喜投资策略：：：把握指数涨跌幅与板块选择

2、：把握指数涨跌幅与板块选择一一、一、、实体经济渐入正轨、实体经济渐入正轨汇聚财智共享成长1.11.1实体经济持续复苏1.1实体经济持续复苏
2009年三季度GDP同比增长8.9%，增速比上季回升1个百分点；当季内各月工业增加值同比增长逐月加快，分别为10.8%、12.3%、13.9%；
从工业增加值来看，3季度内各月季调后环比增长（折年率）分别为9.89%、16.18%和15.96%，低于5、6月份30.6%、29%的环比增速水平，更具可持续性；图表111：1：：：GDPGDPGDP增速继续向潜在水平回升GDP增速继续向潜在水平回升图表222：2：：：经济增长将更具持续性经济增长将更具

3、持续性资料来源：WIND华创证券资料来源：WIND华创证券汇聚财智共享成长1.21.2环比增速放缓的正面效果1.2环比增速放缓的正面效果图表333：3：：：GDPGDPGDP增速继续向潜在水平回升GDP增速继续向潜在水平回升时间区段中央投资计划实际拨付
财政刺激的增量效应在初始启动时最大，以后会逐渐减缓；2008年四季度10401000
财政投放的力度没有继续加速增长；由于存量的积累，财政刺激的边际效果会一季度1300递减（中央投资的边际增值率在下降，从二季度的30%下降到三季度的26%，估计二季度700四季度将继续投放500-800亿元）；2009年4875三季度800
对于环比增速

4、下降，我们认为该增速更加合理、更具有可持续性，同时减轻了政策四季度500～800（估计）调整的压力。2010年58857460～7160（估计）资料来源：华创证券二二、二、、“、““保八“保八””无忧下的政策选择”无忧下的政策选择汇聚财智共享成长2.12.1政策回旋余地增大2.1政策回旋余地增大
根据我们的模型估计，四季度只需要9.3%的增长率，就能实现全年8%的增长；我们预测四季度GDP增速10.8%，2009年增长8.3-8.4%。
在保八无忧的情形下，政府会继续保持积极的财政政策和适度宽松的货币政策，但没有必要加大扩张力度，可能有节约刺激能力的考虑，为明年的政策应对留有余地：一方

5、面保证明年有能力提供足够的财政刺激增量增长，另一方面有能力应对国际国内经济环境非预期的变化；
政策基调：今后几个月继续实施积极的财政政策和适度宽松的货币政策，保持宏观经济政策的连续性、稳定性，全面落实和不断充实完善一揽子计划和政策措施，更好地完成全年经济社会发展主要任务，为明年发展奠定良好基础。2.22.2可能政策选择2.2可能政策选择汇聚财智共享成长
财政政策：支出方面，投资计划可能会量体裁衣,或许用不完今年的额度。根据2008年11月份制定的中央计划，2009年还有2075亿额度，估计会有1200-1500亿左右的额度将留给来年拨付；收入方面，税收征管会继续加强、保证完成增长8.2

6、%的年度计划。
货币政策会着手微调。基于经济处于企稳回升关键时期的判断，参数型调节工具会极大地影响市场预期，其宏观冲击效应难以估计，暂时不具备出台此类措施的条件。所以，四季度还看不到调整利率和法定准备金率的可能性，但可能会通过公开市场操作来调整流动性。图表444：4：：：货币政策将微调货币政策将微调资料来源：Wind华创证券三三、三、、复杂背景下的通胀、复杂背景下的通胀、、汇率与资产市场、汇率与资产市场汇聚财智共享成长3.120103.12010年是通胀加速起点3.12010年是通胀加速起点
通胀变动的主要决定因素是产出和经济生产能力的缺口，其他因素包括大商品价格变动和其他供给方面的非

7、预期扰动，从GDP看，四季度经济增长速度将触及潜在增长趋势，但整个09年存在产出缺口，在产出缺口仍然存在的情形下，四季度通胀难以加速。
2010年的经济增长预计将达到9.5%左右，经济增长速度触及并超过GDP趋势；产出缺口消失到通胀，大致有半年至一年的时间，2010年将是通胀加速发力的起点。图表555：5：：：201020102010年2010年年年GDPGDPGDP增长速度将超过长期趋势水平GDP增长速度将超过长期趋势水平图表666：6：：：