中银国际- 宏观策略：2011年国内物价形势分析- 20101116

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1、宏观及策略研究报告—中国经济2010年11月15日2011年国内物价形势分析虽然2011年国内货币政策会趋向紧缩，但是通货膨胀压力仍然将是困扰中国明年宏观经济政策的主要矛盾。资源、要素成本上涨对物价构成长期向上压力，而明年粮食产量和价格情况很大程度上决定着年内居民消费价格涨幅；同时，主要发达国家维持宽松货币政策，美元可能延续走弱态势，国际大宗商品价格波动可能带来工业品价格上涨压力。¢中国目前的通货膨胀是经济运行过热的反映。虽然多种因素决定了明年中国经济增长将略有放缓，整程漫江体经济增速将从今年的10%进一步回落至9%左右，(8610)66229

2、128但是由于积累的流动性、劳动工资持续上涨以及部mj.cheng@bocigroup.com供给瓶颈制约，2011年的通货膨胀水平可能超过人们的预期。¢从供给因素来看，明年粮食价格、其他大宗农副产叶丙南品，资源和要素成本以及国际大宗商品价格均面临(8610)66229081一定上涨压力，而这些基础原材料价格的上涨可能bingnan.ye@bocigroup.com进一步推动物价的全面上涨，在短期内有可能形成消费物价构成要素的全面上涨。叶春燕¢在政府强有力调控下，预计今年四季度粮价仍然可(8610)66229348控，但明年粮价可能面临较大不确

3、定性，短期风险因素主要来自天气、国际粮价情况和粮食收购政策，chunyan.ye@bocigroup.com长期推升因素则是劳动力和资源要素成本上涨。¢由于人口结构变化、政府有意提高劳动收入以推动经济转型，预计明年劳动力成本仍会延续较大涨幅，加上资源要素价格改革，农业生产资料成本可能进一步明显上升，推动食品价格明显上涨。¢在粮食不大规模减产情形下，考虑到主要因素，预计明年粮价平均涨幅在10%-15%，对应CPI同比预计在4.4%左右。如果全球粮食明显减产，国内粮价涨幅超过15%甚至达到20%，加上通胀预期带来非食品价格扩大，那么CPI同比可能超

4、过5%。¢在发达国家宽松货币政策和全球充裕流动性支撑下，国内外大宗商品价格可能延续温和上涨态势，而大部分工业制品价格也将呈现滞后性回升，但涨幅可能低于今年。¢按照明年工业品出厂价格月均环比涨幅低于今年（今年约为0.4%）的假设，明年全年工业品出厂价格同比上涨4.5%左右。如果国际大宗商品价格上涨大幅超过预期，那么明年工业品出厂价格同比涨幅中银国际证券有限责任公司将达到4.5%以上。中银国际研究可在彭博BOCR，thomsonreuters.com以及中银国际研究网站(www.bociresearch.com.)上获取增持(OVERWEI

5、GHT)/买入(BUY)指预计该行业(股份)在未来6个月中股价相对有关基准指数升幅多于10%；减持(UNDERWEIGHT)/卖出(SELL)指预计该行业(股份)在未来6个月中股价相对述指数降幅多于10%。未有评级(NR)。中立(NEUTRAL)/持有(HOLD)则指预计该行业(股份)在未来6个月中股价相对述指数在下10%区间内波动此轮中国通货膨胀的发生是多种因素综合作用的结果。如果说2007-2008年的通胀主要是经济过热和部分产品（如猪肉）供给瓶颈相互作用下发生的，那么此次通货膨胀背后的经济过热状况与2007-2008年有惊人的相似之处。2

6、007年中国GDP、全社会固定资产投资及出口同比增长了11.4%、24.8%和25.7%，而据我们估算2010年中国的GDP、全社会固定资产投资及出口增速将分别达到10%、24%和30%以上。如果说金融危机使中国过热的经济在2008-2009年出现了短暂的回调，今年中国经济无疑已经在新的高点上再次冲上了过热轨道；如果我们承认2007年中国的劳动力市场已经出现了部分短缺状况，那么目前劳动力市场的供不应求状况应该是此次通货膨胀的基础性原因。值得一提的是，中国在过去十年劳动力连续大规模向城市转移之后，如今的农业生产状况到底发生了哪些变化，是一个需要认

7、真审视的问题。本文将更多的从供给层面分析一下2011年我们所面对的通货膨胀压力；它只是一个静态分析，在加入了其他变量特别是政策变量后，其结论可能会有所不同。图表1.中国GDP增长与通胀同比增长(%)2520151050(5)(10)1986198719881989199019911992199319941995199619971998199920002001200220032004200520062007200820091Q101H109M102010GDP居民消费价格指数GDP平减指数工业品出厂价格指数资料来源：统计局，中银国际研究2010年

8、11月15日2011年国内物价形势分析2图表2.中国货币供应与通胀同比变动(%)32241680(8)(16)01-9909-9905-0001-01