何处鸟飞来：A股春季行情会否再现

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1、2/2图目录图1A股春季上涨概率较高1图22014年春节前后一个月指数冲高回落3图32016年春节前后一个月指数震荡下行3图42018年春节前后一个月指数持续下行4图52015年起每年Q1企业盈利增速已较难解释股市变动5图6ERP与指数呈现明显负相关性5图72014、16、18年初ERP均显著上行6图82013下半年至2014年初ERP走势呈W型6图92015下半年至2016年初ERP走势呈U型6图102017下半年至2018年初ERP呈W型6图1112月PPI持续下行7图12社会融资整体仍处低位7图13当前ERP接近历史极值区域8图14A股估值当前处于历史分

2、位8图15A股较全球各大权益指数估值更便宜8图16北上资金持续加码9表目录表1：近7年上证综指春节前后一个月表现2敬请参阅尾页之免责声明1.A股市场表现存在季节性规律1.1历年来看，A股春季上涨概率较高我们对1991年到2018年A股月度与季度上涨次数进行统计，可以发现A股表现存在季节性规律。按月度维度来看，A股上涨概率分别为：一月54%，二月71%，三月57%，四月54%，五月54%，六月50%，七月50%，八月54%，九月46%，十月46%，十一月64%，十二月43%。可以清晰的观察到，二月上涨概率为所有月份中最高。从季度维度来看，A股上涨概率分别为：第一

3、季度63%，第二季度54%，第三季度43%，第四季度50%。同样的，第一季度上涨概率显著高于其他季度。总的来说，A股在春季存在较大上涨概率。图1A股春季上涨概率较高资料来源：Wind，招商银行研究院1.2如何观测春季行情目前市场并未对股市春季行情做出严谨的定义，各方对其理解也各不相同，比如有观点认为可把A股年初上涨概率较大的现象描述为春季行情，也有观点认为年末到第二年春天A股出现的上行走势可视为春季行情。我们认为如果把每年年初A股阶段性上涨的时间段视为春季行情，而未考虑春节前后股市整体表现情况，则容易陷入局部最大（localmaximum）的误区。通俗来讲，局

4、部最大值指某函数在特定区间范围内的最大值，但并不一定就是该函数全局的最大值。举个例子，中国在亚洲范围内是国土面积最大的国家，但在世界范围内则不是。同样的道理，春季A股出现的阶段性大幅上涨并不能代表整个春季就是上涨行情。2/10出于样本数据需具有代表性、可比性的考虑，我们提取往年A股在春节前后一个月内的走势作为研究样本。考虑到春节是岁末年初的分界点，并且是各项经济数据、上市公司业绩的空窗期，在辞旧迎新之际，市场对上年的总结、新年的展望会在节日前后一个月内逐步“pricein”到股价中，此时股价受投资者预期、市场信心、风险事件等因素影响更大，即股价受市场风险偏好影

5、响更大。而随着3月初两会的召开、中下旬各项经济数据与上市公司业绩的陆续发布，市场的预期将被政策面、基本面修正，进而体现于股价中。从近7年历史可比数据来看，上证综指在春节前后一个月内均出现明显的阶段性上涨，但观察该时间段内股市整体走势，可以发现2014、2016和2018年指数整体呈现下行态势。表1：近7年上证综指春节前后一个月表现年份节前一个月指数点位节后一个月指数点位区间涨跌幅区间最高涨幅指数走势形态20183,436.593,269.88-4.856.38节前冲高回落，节后震荡运行20173,102.243,241.734.505.33节前震荡运行，节后持

6、续上行20163,186.412,901.39-8.9510.29节前大幅下调，节后震荡运行20153,116.353,582.2714.9516.46节前震荡回调，节后持续上行20142,115.982,056.30-2.827.60节前持续下探，节后先涨后跌20132,283.662,310.591.188.54节前大幅上行，节后高位震荡回落20122,204.782,409.559.2912.15节前先跌后涨，节后震荡上行资料来源：Wind、招商银行研究院我们具体来看春节前后一个月内指数下跌的年份的情况。2014年初，上证综指从2013年12月31日21

7、15.98点持续下探到2014年1月20日1991.25点，随即开启了持续18个交易日的上涨行情，触达区间内最高点2142.55后掉头向下，2月28日收于2056.30点，较节前一个月下跌2.82%，较区间内最高点下跌4.03%。敬请参阅尾页之免责声明图22014年春节前后一个月指数冲高回落资料来源：Wind，招商银行研究院2016年初，指数从1月初持续下行，一路下探到1月28日2655.66点，随后开启为期15个交易日的震荡上行行情，触及2月24日2928.90高点后二次下探至当月29日2687.98点，逼近前期低点。之后6个交易日内指数反弹，但仍未收复年初

8、点位，最终区间跌幅录得8.95%。图3