国美控制权商战背后公司治理问题研究

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1、国美控制权商战背后公司治理问题研究摘要：本文以近年发生的国美控制权商战为案例，来分析较为突出的民营企业上市公司治理问题，如家族企业公众化与家族控制权如何引发冲突、资本结构调整带来的机构投资者与家族所有者如何制衡、大股东控制权削弱给公司业绩带来怎样的影响、股权激励给公司凝聚力带来的翻天覆地变化、独立股评人怎样促进了公司治理结构的改善，通过对上述问题的梳理、分析、总结，提出改善上市公司治理机制的建议。关键词：国美控制权公司治理制衡大股东机构投资者职业经理人一、国美控制权之争国美电器(0493.HK)2010年、2011

2、年发生一场激烈的公司控制权之争，公司控制权更迭三次。自创立以来公司一直为大股东黄光裕控制，但随着黄光裕股权不断稀释下降到33%和其于2008年突然被捕入狱，公司转而由持有2%股权的职业经理人陈晓及管理层控制，经过9月28日股东特别大会投票，公司的控制权转由持股10%的美国私募基金贝恩资本主导，大股东、职业经理人互相制衡,三方共同治理公司。曾经的“中国首富”，现在的“阶下囚”黄光裕创办了这家中国著名民营企业，走过了二十五年，公司治理问题较为突出，以下分四阶段列出并简析。国美电器自创立到上市初期由黄光裕绝对控股(198

3、5-2004年)。黄光裕1985年创立一家民营家电企业，后统一连锁店品牌化之名为国美电器，2002年其在香港借壳京华自动化更名为"中国鹏润”，时其控股76%,2004年其以定向增发方式将国美电器资产置入壳公司并更名为现名，时控股66.9%,机构投资者和公众持股在逐步上升。绝对控股时期的公司治理结构表现为一股独大。黄光裕一人管理公司的所有战略和经营，由于其彪悍的管理魄力和开阔的战略眼光，以及国美独创的类金融发展模式(指利用延长付款结算周期的方式占用供货商资金而达到免费的短期融资目的)，国美迅速扩张成为中国家电连锁零售

4、业第一。国美电器高速发展时期由黄光裕相对控股(2004-2008年)。国美电器进入高速扩张期，但黄光裕对家电零售业的看法转变，认为该行业利润微薄，从而转战金融业、地产业。他减持国美电器股票以套取资金来投资地产业，遂设立鹏润系公司来主营商业及住宅地产，以追逐超额利润而走向多元化。黄套现的另外一个原因，根据北京市第二中级人民法院的判决书，黄光裕于公海上赌博欠了赌债10亿元，其在2007年9月及2008年上半年以要求上市公司回购的方式从国美电器套现42亿元，途径地下钱庄归还赌债，并作其他投资。这段时期黄光裕的股权不断稀释

5、下降到33.98%,历年套现总计135亿元。相对控股时期的公司治理结构仍然表现为一股独大，出现的问题包括公众股东回报不佳、董事会受控而通过不利公司的回购、未实施股权激励引发管理层多次动荡及出走。具体体现为黄光裕控制董事会通过公司回购其股票超百亿元，并以超过50倍市盈率（远超同类公司如苏宁电器）的''泡沫价”配售给公众股东，将上市公司变成大股东的“提款机”。张志铭、华天、何炬等力主股权激励的高管因未获黄光裕支持，激励计划受挫，离开国美，单独创业，造成优质人力资源流失。后来，黄光裕通过并购永乐的方式请来新的职业经理人陈

6、晓担任国美总经理，陈晓因持有永乐股权而转换为国美股权近2%,为一名小股东。国美电器危机时期黄光裕因入狱失去人身自由及公司控制权，由陈晓等管理层主持经营并掌握控制权（2008-2010年7月）。黄光裕于2008年11月17日夜突然被北京市公安局刑事拘留并转逮捕，至2010年8月30日二审判决其犯有非法经营、内幕交易、单位行贿罪，判其服刑14年、罚金6亿元、没收2亿元。国美电器遭受剧烈动荡，几近崩溃。这段时间，黄光裕委托陈晓代理董事局主席并主持经营国美电器，陈晓由此掌握了控制权。由于在经营理念上存在差异，陈晓与黄决裂，

7、标志为陈晓在8月5日接受媒体公开采访时称"现在可以不用考虑黄光裕怎么想了。”控股大股东缺位的特殊时期由职业经理人来治理公司。出现的负面问题包括委托代理关系破裂、有意忽视大股东正当权益、重大战略调整不征求大股东意见等，积极方面包括首次实施股权激励并稳定了管理层从而稳定了国美电器业绩。负面问题具体表现为，陈晓、王俊洲、魏秋立为黄光裕刚入狱时签署亲笔委托书的代理人，但三者均于数月后被取消委托协议，失去黄光裕的信任，改由其胞妹黄秀虹代理家族利益。陈晓三人在黄光裕主张股东权利之时，公开反对其主张并呼吁股东们投黄光裕反对票。陈

8、晓在以可转债方式引入美国私募基金贝恩资本的16亿港元资金之时，并未将全部协议文书给黄光裕及家族代理人审阅同意，尤其是没有事先向大股东解释一项关键的绑定条款，即贝恩资本以一个债务投资者身份而要求在11人董事会（其中3人为独立非执行董事）中占有3人执行董事席位。黄光裕作为大股东没有享有应得的知情权，认为其利益有受损摊薄的趋势，而且在重大战略调整上，黄光裕认为陈晓