中国a股市场ipo三高成因及解决方略探究

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1、中国A股市场IPO三高成因及解决方略探究摘要：IP0三高是在新股发行制度改革中出现并给中国股市发展带来恶劣影响的中国股票市场的特有现象。在管理层为治理IP0三高的一系列改革举措收效平平以及中国股市的“晴雨表”功能尽失，面临“十年股指归零”尴尬的背景下，利用新古典经济学的分析框架，探究IP0三高的根本成因及解决方略，使新股发行制度改革走在正确的道路上，对当下中国股市的制度变革及健康发展具有理论意义和实际价值。关键词：IP0三髙；新股发行制度；新古典经济学；发行者剩余；投机性需求中图分类号：F830.91文献标识码：A文章编号：1001-8204(20

2、12)06-0082-04一、问题的提出IPO(InitialPublicOfferings)即首次公开发行股票，IP0三高是指我国A股市场首次公开发行股票中的高价发行、高市盈率发行和实际募集资金大大超过计划募集资金的现象，高价发行是IP0三高的核心。在中国股市20多年的风雨历程中新股发行制度前后经历了行政审批制、核准制和询价制等九次改革。2011年10月证监会换届，在新一届证监会主席郭树清的主导下，新股发行制度的重大改革举措纷至沓来，如2011年12月的《关于调整预披露时间的通知》，2012年5月的《关于新股发行定价相关问题的通知》等。但随着市场

3、化定价改革的推进，IPO三高亦随之出现且越演越烈。据统计，2008年A股平均发行市盈率为27,08倍，2009年IP0重启以来，A股市场新股发行市盈率高达66.25倍，2010年为58.52倍，分别为2008年的2.45倍和2.15倍。2011年，在A股市场持续下跌，上市公司市盈率普遍为10倍、20倍的情况下，发行上市的270只新股的平均IP0市盈率依然高达46倍，其中IP0市盈率超过50倍的多达94只，占35%o高价发行，导致了上市公司的高额超募，2011年，A股市场IP0募集资金2720亿元，超募1287亿元，占募集资金总额的46.98%。其中

4、超募比例最高的天立环保（300156,2011年1月7日上市），计划募资1.32亿元，实际募资11.09亿元，超募9.77亿元，为计划募资的740%：超募金额最大的华锐风电（601558,2011年1月13日上市），计划募资34.47亿元，实际募资93.20亿元，超募金额高达58.73亿元，A股市场的IP0三高让人唏嘘不已。IPO三高对A股市场的健康发展造成了极其恶劣的影响,是名符其实的市场毒瘤。首先，IP0三高从最基础的层次上扭曲了市场结构。严重脱离公司基本面的IP0高价，造成一级市场的虚假繁荣、催生了一级市场的大泡沫，直接促成了二级市场持续走低

5、所谓的“牛短熊长”趋势，并致使股市严重脱离中国经济的基本面，股市的“晴雨表”、资源配置等功能荡然无存。其次，IPO三高造成了资源的严重浪费。IPO高价导致IPO公司发行股票募集到了大大超过自身需求的资金，在资金稀缺、中小微企业融资艰难的宏观环境下，巨额超募形成巨大的资源浪费。试想数以千亿的超募资金如果能够为艰难经营的中小微企业所利用，对我国当前的经济结构调整，对社会经济的协调发展将会产生多大的促进作用。巨额超募还导致了IPO公司对超募资金的低效乃至无效的使用，即所谓“超募资金乱象”，包括随意变更投资项目、投资房地产、坐吃利息以及被关联企业占用等。再

6、次，IPO三高毒化社会风气，助长造假和违法违规行为。由于IPO三高,发行股票意味着巨额利益，导致企业哄抢上市，基本面不好可以包装，业绩不好可以粉饰，造假和违法违规行为层出不穷。在2011年发行上市的270家公司中，上市首年就有65家近四分之一的公司业绩变脸。前述超募金额之最的华锐风电，净利润竟由2010年的28.55亿元下降到7.76亿元，同比下降72.83%o此外，IP0三高还直接诱发了股权异常转移、突击人股，大股东高价套现和承销商不择手段谋取不当利益等现象。治理IPO三高是“郭树清新政”的重要内容，鉴于以往治理IP0三高的市场现实屡屡与政策目标

7、背道而驰的实际，笔者利用新古典经济学的分析框架，对IPO三高的根本性成因和治理方略进行探究，以期对IPO三高的根治有所助益。二、供求原理与中国的新股高定价新股发行市场化定价改革之后出现的IPO三高，使改革饱受争议，甚至被指责为“伪市场化改革”。旨在降低IPO价格的各项改革措施为什么收效甚微以及导致IPO三高与新股发行制度改革如影相随的原因一直是我国资本市场理论和实践研究中的重大问题。由于股票市场信息不对称的存在，我国学者对IPO三高成因及治理措施的分析大多集中在信息经济学、计量经济学和博弈论的范畴，多从制度规范不严密、影响新股定价的因素以及询价环节

8、中市场各方的博弈等层面进行研究，研究结论虽有一定的解释力，但对解决IPO三高具有方向性指导意义的比较有限。笔者认为，新古典