st公司重组与业绩变化

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1、ST公司重组与业绩变化本文得到国家自然科学基金项目(70272005)，中国会计学会重点项目（2003KJA011）的资助。吕长江、赵宇恒联系作者：吕长江，1965年生，男，山东日照人，吉林大学商学院副院长，教授，博士，博士生导师，Lchangjiang@yahoo.com（吉林大学商学院、吉林大学数量经济研究中心130012）摘要：如何对ST公司的重组行为和结果进行合理评价，对于管理层和上市公司政策的制定具有重要意义。本文以1999年-2001年被特别处理（ST）的78家公司为样本，分析了这类公司重组与业绩变化的关系。结果发现，重组对ST公司命运具有明显的影响，重组具有即时效应

2、，但同时其作用又是有限的，并未带来以后年度的业绩全面改善和提高；而且，市场对未摘帽公司的重组比摘帽类公司的重组反应更加强烈。关键词：ST公司、重组、破产一、引言我国现行的《破产法》已经试行了18个年头，这18年间，经济环境和经济运行都发生了巨大变化，企业作为市场的细胞，已经成为了鲜活的有机体，自然应该同样经历生存和灭亡的过程。今年6月23日，新《破产法》修订草案正式提交人大审议，将适用范围从全民所有制企业扩大到所有类型的企业，包括上市公司。亦即，如果上市公司符合破产条件，也要破产。而具有中国特色的ST制度产生的ST公司又是上市公司中的特殊群体，普遍被认为财务出现了困境，新《破产法

3、》的即将出台无疑使这类公司多了一条不归路。企业之所以发生破产，主要是因为债务出了问题，就1999年至2001年被特别处理的78家公司为例，在戴帽当年，它们的总负债占到了总资产的73%，其中3家资不抵债，有些公司的基本面已经苦不堪言。但是由于它们拥有珍贵的上市壳资源，因而不断受到市场的追捧，出现了公司市场反应与财务经营状况严重相违的情况。于是，2001年初，证监会发布了《亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法》，之后又进行了修订，使PT水仙这样的公司丧失了上市资格的光环。这些退市的公司虽然离开了资本市场，却仍旧作为法人存在于产品市场中，如果它们的财务状况继续恶化，必然会对经济产生负

4、面影响。众所周知，能生能死是趋势，而求生不求死却是任何一个理性法人的必然选择，于是，ST公司不断成为重组、并购的对象，那么，这类公司是否真的值得投资？重组的结果带来了什么样的业绩变化？取消特别处理的公司是否进入了健康发展的轨道？这些都是本文要研究的问题。本文的结构如下：第一部分，引言；第二部分，回顾国内外有关财务困境企业重组与业绩变化关系的文献；第三部分，从七个方面对ST公司重组与业绩变化的关系进行实证分析，并考察重组的市场反应；第四部分，得出结论，提出研究的现实意义，指出本文的局限性和以后的研究方向。二、文献回顾根据美国破产法，财务困境企业一般有两个选择：其一是破产清算（第7章

5、）；其二是破产重组（第11章），困境企业的管理者在两者之间具有选择权。一般地，企业偏向于选择至少有6个月期限的破产重组，但是管理者提出的重组计划首先需要2/3的企业债权人表决通过，同时也需要企业股东和法院的表决。有时12企业为降低企业损失及相关的法律费用，缩短和简化申请程序，在申请破产前预先与债权人和股东谈判制定预包装破产重组计划（Repacks）。KarenHopperWruck（1991）讨论了财务困境的解决办法，证实了财务困境在产生成本的同时，也会产生收益；VaroujA.AIVAZIAN、JeffreyL.CALLEN（1983）认为破产过程不是简单的向债权人进行货币清偿

6、，而是一个多方的合作博弈策略，因此外部重组可能比内部重组成本更低。Joo-KooKang、AnilShivdasani（1997）比较了一组经营业绩大幅下降的日本和美国公司的重组，发现日本公司与美国公司一样，缩小了公司规模，重组后业绩提高；JamesRoutledge、DavidGadenne（2000）研究了澳大利亚引入“自愿管理”作为清算的替代方式，建立了公司选择破产还是清算的预测模型，发现重组成功的公司利润更高，杠杆更强，短期清偿能力更好；SudiSudarsanam、JimLai（2001）考察了166家英国财务困境公司的四种脱困策略，即经营重组、资产重组、管理重组和财务

7、重组，结果发现脱困公司和非脱困公司采用了非常类似的策略组合，只是非脱困公司重组效率远远低于脱困公司；ClasBergstorm、StefanSundgren（2002）研究了20世纪90年代早期两家瑞典国有资产管理公司重组的28家公司的重组类型、组织结构变化及其对业绩的影响，表明重组前后公司业绩基本相同。在国内，李秉祥（2003）总结了我国现有债务重组方式存在的主要问题，提出ST公司的战略重组应面向市场，实行全面重组；陈洪波、高燕军（2003）选取29家曾经被ST又被取消ST的公